聯準會不再當「市場保母」！華許風格讓人猜不透，債券基金巨擘解析投資策略

美國聯準會（Fed）利率決策即將出爐，雖然市場普遍預期按兵不動，但也有部分交易員押注本週可能迎來意外升息的局面。債券基金巨擘PIMCO認為，隨著聯準會可能減少前瞻指引、降低市場干預，市場波動與資產價格分化可能將增加，反而有利於主動式投資策略發揮，而在目前高殖利率環境下，高品質債券更重新具備吸引力。

PIMCO非傳統策略投資長Marc Seidner、新興市場投資組合管理主管Pramol Dhawan共同撰文指出，市場偶爾會出現足以改變一整個世代投資人既有思維的重要轉折，聯準會的新任主席華許（Kevin Warsh）正是其中之一，他釋出的政策方向相當明確，包括降低對利率點陣圖與前瞻指引的依賴、減少運用資產負債表工具，以及讓聯準會官員對政策有更多公開討論空間，必要時也願意依據最新情勢快速調整政策，而非維持既定路徑。

PIMCO認為，過去近20年，聯準會除了肩負穩定物價與充分就業使命，也透過量化寬鬆、前瞻指引與政策訊號，降低市場波動並引導投資人預期，使市場逐漸依賴聯準會提供方向，而非自行判斷基本面。

但在華許領導下，聯準會可能逐步淡化這種「市場保護者」角色，讓市場更多依靠自身價格機制運作。這雖可能提高市場波動，但也將創造更多主動式投資機會，尤其有利於固定收益投資經理人透過利率、殖利率曲線、貨幣及相對價值交易尋求超額報酬。

PIMCO指出，2022年聯準會為壓制高通膨快速升息，固定收益市場一度遭遇重挫，也讓市場開始質疑長天期債券是否仍具有分散風險功能。不過，目前債券市場已逐漸恢復原有角色。

今年以來，儘管美國10年期公債殖利率仍高於2026年初水準，高品質債券仍繳出正總報酬，且在殖利率曲線多數區段的表現優於現金部位。

PIMCO表示，伊朗衝突造成的能源價格衝擊逐漸消退後，近期公佈的7月通膨數據顯示，美國整體與核心通膨均低於市場預期，能源價格回落及服務業通膨降溫，使物價壓力再度放緩，也讓聯準會擁有更大的政策彈性。

目前實質殖利率仍接近數十年高點，不僅提供投資人具吸引力的收益來源，也代表央行未來無論升息或降息，都保有更充足的政策空間。

PIMCO指出，目前美國10年期公債殖利率約4.55%，比2020年歷史低點高出約4個百分點。根據歷史經驗，起始殖利率與未來五年報酬高度相關，因此目前殖利率水準已為未來報酬建立較有利的基礎。

如果未來經濟出現明顯放緩、信用事件或地緣政治風險升高，央行可能大幅降息。在這種情境下，美國10年期公債一年總報酬有機會超過10%；若經濟陷入嚴重衰退，總報酬甚至可能接近20%。

PIMCO預估，在基準情境下，隨著通膨逐步降溫，聯準會可望於2026年剩餘期間維持政策利率不變。不過，即使沒有激烈降息，目前殖利率本身也足以支撐債券報酬，因此固定收益資產並非完全仰賴單一總體經濟情境。 （相關報導： 債券市場過度樂觀？專家解析3大結構因素，低通膨時代回不去了 ｜ 更多文章 ）

PIMCO認為，不論未來經濟呈現軟著陸、不著陸、停滯性通膨甚至衰退，高品質債券都有機會維持正總報酬；若利率進一步上升，目前較高殖利率也能提供收益緩衝，降低價格波動衝擊，展現債券「下檔風險有限、上檔潛力較大」的特性。

目前美股估值仍處於歷史偏高水準，但這情況已經持續多年，投資人未必需要看空股票，才有理由提高債券配置。

PIMCO認為，固定收益資產的投資價值來自多項因素，包括較高的起始殖利率可持續累積收益、凸性提供風險保護，以及全球不同市場具吸引力的殖利率，有助於提升投資組合分散效果。

此外，相較於股票市場集中度愈來愈高，標普500指數前十大成分股已佔整體權重約37%，私人直接放貸市場中的商業發展公司（BDC）約31%的曝險集中於軟體與科技產業，高品質固定收益可同時涵蓋不同產業、地區及利率、信用與貨幣等多元因子，提供更完整的資產配置功能。

全球金融危機後，聯準會透過量化寬鬆與前瞻指引深刻改變市場運作模式，也促成被動式投資快速興起。然而，倘若華許推動聯準會逐步退出高度干預市場的角色，市場未來將更依賴價格發現機制，主動式投資人的操作空間也將擴大。

PIMCO認為，在高殖利率重新提升固定收益吸引力之際，加上聯準會政策模式轉變，未來債券市場有望同時受惠於基本面改善與主動投資機會增加，形成固定收益投資的新有利環境。

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