全球財經掃描：貿易戰掛勾中期選舉、政治意涵深厚，美股匯時而受壓

Country Focus: United States

Focus：中美貿易戰火延燒，政經風險為共和黨中期選舉前景帶來隱憂

• 11/6 美國將迎來國會中期選舉，在此之前各州將進行初選，據統計，各州初選時 間主要集中於 5、6、8 月，故 Trump 必然於 3-8 月有目的性地推行內外政策， 其中 5-6 月進行初選的各州在製造業方面的主導產業集中於化工、汽車以及計算 機與電子產品製造等三大領域，與此次美對中加徵關稅涉及的商品所屬領域基本 重疊，美對中實施貿易保護的政治訴求不言而喻。
• 反之，中對美加徵關稅所涉及的商品主要為大豆、汽車及化工產品等，而美主要 大豆種植區集中於 5-6 月進行初選，加之上述所言製造業主導產業州也在該時段 舉行，若美對中正式實施貿易保護行動，則中國的反制裁手段恐將掣肘共和黨中 期選舉前景，故 Trump 在出台貿易保護上仍需三思。
• 目前 Morgan Stanley 發達市場經濟週期指標在經過 9 年攀升後已觸及 0.39、逼 近危險值 0.5，若觀察過去 30 年歷史，可發現當該指數接近或超過 0.5 時，皆會 發生歷史性股災，如 1989、2001 及 2007 年，需留意若中美貿易戰持續發酵， 美經濟恐將陷入不利境地，並連帶拖累股市再次大跌。
• 未來美對中仍可能祭出的貿易手段包含：由貨物貿易升級為服務貿易，限制中國 專家及技術人員赴美，或進一步擴展至投資，嚴格審查中企赴美直接投資案件， 並收緊中國高科技產品出口及知識產權轉讓，甚至偕同盟友遏制中國，擴大至金 融戰、匯率戰、經濟戰、資源戰等，中美貿易爭端後續發展仍待進一步觀察。

Outlook：貿易戰隱憂難消，美元前景蒙陰、短線反彈恐為曇花一現 中美兩國在出台貿易制裁上你來我往，雖不時傳出雙方仍有望透過談判以達成務實的 解決方案，然在最終磋商結果出爐前，市場緊張氣氛或時而瀰漫，美元指數前景恐仍 將持續蒙陰、短線反彈力道猶顯不足，波段預計或仍處 88-92 的大盤整區間進行整理， 另美 10 年債殖利率也估將不時承壓，波段仍有機會下看整數關卡 2.6%。

Country Focus: Eurozone

Focus：歐盟以第三國名義加入 WTO 諮商、是否站在美國陣線仍待商榷 （相關報導： 中美貿易戰》面對1000億美元關稅 中國敢說「奉陪到底」，原來背後是打這個算盤...... ｜ 更多文章 ）

• 近期中美貿易戰話題不斷延燒，自美國 3/23 針對中國竊取智慧財產權議題正式 向 WTO 投訴後，日本、歐盟相繼以第三國名義申請加入諮商，WTO 爭端解決機 制中，第三國參與指的是就爭議存有利益的第三國透過參與程序維護利益，對此 歐盟表示，其向中國出口的高科技產品總值約為 300 億歐元、向中國直接投資合 計約 1800 億歐元，並稱在需要中國擴大改革和市場開放方面，歐盟和美國有一 樣的擔憂。
• 從德國企業來看，Daimler、BMW 這兩家市值名列德股 DAX 指數前 10 大的車 廠(分別為第 7 大和第 9 大)，每年從美國向中國出口 11.5 萬輛汽車，占美國對華 汽車出口最大份額，而當前雖中國對美國汽車等商品加徵 25%關稅將視美國舉措 另行公布，但已使當地企業憂心忡忡，且觀察年初以來德國製造業 PMI 已連 3 個 月下跌、3 月數據創 2017/7 以來最低 58.2，反映今年該國經濟或難維持去年強 勁態勢，加上中國為世界第一大加工組裝國、處於全球產業價值鏈終端，或意味 美國打擊原產地於中國的高技術產品、間接衝擊歐洲，凸顯歐盟是否與美國站在 同一陣線、對中國智慧財產權提出控訴仍有待商榷。

Outlook：德出口大跌、市場看多歐元情緒略降、EUR/USD 區間盤 德 2 月出口意外大降、遭遇 2 年半以來最大降幅負 3.2%，進口亦減少 1.3%，暗示歐 洲最大經濟體過去強勁增長態勢或漸緩和，而 ECB 總裁 Draghi 表示，今年股市下滑 尚未對歐元區經濟狀況帶來實質影響，凸顯該行對近期市場波動仍保持冷靜，惟根據 CFTC，歐元淨多倉高檔略減，反映市場已漸消化 ECB 可能於 2019 年年中升息等預期， 且近期該區數據表現不及過往強勁、通膨仍未見穩定回升等狀況下，市場看多歐元情 緒恐暫難再向上突破，加上美元上行動力不足，預計 EUR/USD 將維持年初以來的區 間。債市方面，在中美貿易戰議題不時擾動下，推測德 10 年債殖利率走勢仍或有壓。

Country Focus: Taiwan

Focus：台灣技術進步、研發創信動能近 5 年表現遜於日、韓

一國生產力不但是影響經濟成長的重要因素，亦牽動人民薪資水準以及消費能力。而 經濟成長除依賴資本、勞動投入外，更需仰賴技術進步、研發創新、生產效率及產業 結構改善等因素。據主計處公布多因素生產力報告指出，台灣 2012-2016 年的多因素 生產力平均年增率僅 0.3%、首度跌破 1%並創下 2002 年以來 4 個循環期最低水準(過 去 3 個週期平均增幅在 1.3-4.2%區間)，亦低於日本(1%)、韓國(0.7%)，顯示台灣近年 技術進步、研發創新動能相對偏弱，一但多因素生產力不再成長，即使資本、勞動持 續擴張，但經濟成長將會受到侷限。此外，若以總要素生產力(視為技術進步率指標) 檢視台灣製造業技術進步情況，台灣 2012-2016 年平均年增率僅 0.4%，同樣創下 2002 年 4 段景氣循環期最低水準。

多因素生產力為實質 GDP 除以勞動與資本兩要素，進而獲得單位勞動資本產出，總要 素生產力則以生產總額除以資本、勞動、能源、原材料及企業服務等五要素，上述指 標均用來衡量技術進步的變化程度。 （相關報導： 中美貿易戰》面對1000億美元關稅 中國敢說「奉陪到底」，原來背後是打這個算盤...... ｜ 更多文章 ）

Outlook：若中國以人民幣貶值作為貿易談判籌碼，台幣將順勢回貶 中國官方傳出人民幣貶值的兩套劇本，首先是以人民幣貶值作為與美國進行貿易談判 工具的效果，其次是以人民幣貶值藉此抵銷任何抑制出口的貿易協定的影響程度。觀 察此波亞幣走強是以 CNY、MYR、THB 及 TWD 等貨幣作為領頭族群，當中以中國經 濟規模高居首位，一旦中國以人民幣貶值作為貿易談判籌碼，則將引導亞幣順勢走貶， 如此可能導致熱錢快速流出各國股、匯、債市，進而促使資產價格產生劇烈波動。上 週美國總統 Trump 提出將對中國進口商品再課徵 1000 億美元關稅，加上原先 500 億 美元總規模高達 1500 億美元、接近於中國出口至美國的 1/3，雖然千億關稅尚未成真 且有討論空間，但若真正實施勢必會引來中國報復，其手段包括引導人民幣走貶或者 拋售美債等，對於小型開放經濟體的台灣來說將不可避免造成資產價格下挫。 

Country Focus: China

Focus：五大行擴增同業存單發行量、1Q 創史高，留意銀行流動性情況  PBoC 於 2018/1Q 開始將資產規模 5000 億人民幣以上的銀行發行 1 年以內同業 存單納入 MPA 同業負債佔比指標進行考核，對其他銀行繼續進行監測。而此規 範將抑制過往極度仰賴同業存單獲取資金的中小型銀行後續發行計劃，觀察同業 存單存量規模最大的興業銀行、浦發銀行，雙雙於今年開始減少發行量，未來仍 將持續進行調整。

不過，以往存款來源多、較少發行同業存單的大型銀行卻開始出現截然不同的景 象，1Q 五大行同業存單發行量達 4238 億人民幣，創史上最大季度規模，即顯現 大型銀行在目前考核規範下、仍有空間可以擴張同業存單發行量，同時亦透露在 中國當局維持中性貨幣政策與收緊金融監管、存款增速逐漸放緩的情況下，連五 大行都需要開始拓展資金來源。

儘管年初以來境內資金面整體穩健偏寬鬆，3 個月期 Shibor 利率自逾 2 年半高位 4.9133%下滑 65.54 個基點至 4.2579%，但後續仍須謹慎關注銀行業流動性情 況，推測境內利率再跌空間漸受抑，中國 10 年期國債殖利率應已逐漸接近波段 低位，下方於2017/6/20-11/22升勢的Fibonacci 61.8%回檔位3.70%附近獲撐。

Outlook：傳中國評估人民幣貶值作貿易戰工具，謹慎情緒促 CNY 承壓 消息人士稱中國正在評估將人民幣漸進貶值作為中美貿易糾紛工具的潛在影響，促 CNY、CNH 隨即走貶，後者更一度下滑逾 300 點至 6.3253，惟此僅為傳聞、難以驗 證真實性，其後人民幣即回穩、收復稍早逾半數跌幅。而我們認為在人民幣匯率市場 化改革開始出現一些進展的情況下，中國當局不到最後時刻應不會選擇刻意拉貶人民 幣、破壞匯率改革進程，將先從干預美跨國企業在中國經營、打壓美國對中國服務貿 易順差等措施著手，中美貿易戰疑慮持續蔓延，中國外交部稱在目前局勢下不可能與 美國就貿易問題進行協商，各方謹慎觀望後續發展，CNY 估續承壓、呈區間偏弱波動。

Country Focus: Malaysia

Focus：大馬選舉強勢來襲，估國陣將穩拿寶座，但席次領先幅度縮減 （相關報導： 中美貿易戰》面對1000億美元關稅 中國敢說「奉陪到底」，原來背後是打這個算盤...... ｜ 更多文章 ）

• 馬來西亞現任總理 Najib 於 4/7 解散國會，而依據馬國憲法，選舉需在 60 天內 舉行，為避開齋戒月起始日 5/17，臆測大選時間將落在 5/5。執政黨過去選前力 保馬幣偏升，加上執政黨 BN(國民陣線，國陣)連任可能性仍高，未來政策得以延 續，促近期 USD/MYR 獲得下行動能。
• 執政黨國陣自 1957 年馬國脫離英國獨立後便執政至今，國陣因帶動馬國經濟， 支持的國民多來自經濟較佳的地區，然 2015 年總統 Najib 深陷「一馬發展公司」 (1MDB)洗錢案，遭指控將 6.81 億美元存入個人帳戶，導致國陣支持率大幅下滑， 此次若選舉順利勝選，將歸功於反對聯盟內部的分歧，而非國民對國陣的支持。
• 此次馬來西亞選舉由兩股政治勢力主導，分別是以現任首相 Najib 為首的國民陣 線聯盟以及反對派希望聯盟，目前國會由國陣的 133 席微幅領先希望聯盟的 89 席。另外，選舉的一大變數為現年 92 歲高齡的前總統 Mahathie 將參選，過去 Mahathie 曾以巫統領導人身分執政長達 22 年，Mahathie 與深陷囹圄的反對陣 營人氣領袖安華聯手參與競選，然當局卻在 4/5 下令暫時解散 Mahathie 領導的 政黨─原住民團結黨，因此遭到 Mahathie 批評此次國會大選將是齷齪的選舉。 

Outlook：貿易戰尚未波及馬國，選前行情促 MYR 成避險貨幣 馬來西亞 2 月進出口受到農曆年節因素影響，表現不慎理想，出口縮減了 2%，進口方 面則衰退了 2.8%，兩者皆遠低於估值，另外，3 月工業生產成長率估微升至 3.1%，顯 示馬來西亞工業尚未受到貿易戰的波及。股市方面，FTSE 重新獲得外資的青睞，外資 自前週 7806 萬美元的淨流出，轉向上週 8500 萬美元的淨流入，促 FTSE 自低點反彈。 國際方面，中美貿易戰仍持續互相喊話，馬國選前行情使短線東南亞避險資金流向馬 國，估在大選前 MYR 將續成為東南亞升勢最強的貨幣，或下探 2016/4 低點 3.84。 

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