銀行家觀點》樂觀與不安共存的2018年全球經濟

2017-12-11 06:30

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作者認為,這波全球景氣擴張也啟動了消費與投資兩具重要的成長引擎。圖為中國「雙十一」購物狂歡節。(資料照,AP)

作者認為,這波全球景氣擴張也啟動了消費與投資兩具重要的成長引擎。圖為中國「雙十一」購物狂歡節。(資料照,AP)

迎接2018年的到來,全球經濟看似可以維持穩定成長趨勢,惟市場上仍存在許多風險變數,可否延續成長動能還未有定數。

當接續出爐的統計數據, 接連2年呈現出全球經 濟持續擴張的趨勢,使主要預 測機構大多認為2018年景氣會更好。就連率先提出新平庸(New Mediocre)說法的國際貨幣基金(IMF),也逐步調整其形容經濟樣貌的用字,從今年1月的「轉變中的全球經濟」(A Shifting Global Economic Landscape)、4月和 7月的「動能增溫」(Gaining Momentum)及「復甦穩固」 (A Firming Recovery),直至 10月全球經濟上行趨勢「正在增強」等,足見全球經濟真的「動起來了」。

既然如此,為何經濟學家們仍不願放下,近年秉持的「目前看似強勁的全球經濟成長率,仍將低於歷史常態」觀點?主要是當前固然有絕大部分經濟體「同步性」(synchronized)擴張、消費與投資兩具重要的成長引擎穩定運轉,以及「金髮女孩式經濟」(Goldilocks Economy) 初現等3個特徵支撐經濟成長穩步向上,卻也布滿各種衝擊力不容忽視的風險。

經濟成長引擎穩定運轉

先就促使全球經濟成長引擎穩定運轉的面向來看,若以經濟規模加權,2017年9月經濟暨合作發展組織(OECD)成員國中,已有77%的經濟體領先指標呈現上揚,雖略低於前月的81%,卻已是2009年10 月以來次高(詳見圖1)。如此高度的同步性擴張,意味著當前全球經濟成長不是依靠單引擎。縱有一、兩個國家經濟成長不如預期,影響也不大。同時,以美國為例,在標準普爾500(S&P 500)企業中,已發布第3季財報的465家公司(截至11月15日),就有 311家企業(約67%)營收超乎預期,有359家企業(約 75%)盈餘超乎預期。也就是說,從經濟與企業獲利成長均具有高度同步性來看,當前全球經濟具有韌性,不容易出現意外的下滑。

OECD領先指標及其擴散性(台灣銀行家提供)
OECD領先指標及其擴散性(台灣銀行家提供)

其次,這波全球景氣擴張多少啟動了消費與投資兩具重要的成長引擎。舉例來說,今年10月份美國與歐元區消費者信心指標分別高達125.9及-1,不僅是2001年以來最高,更遠高於有紀錄以來平均94.5(1967年2月迄今)及-12(1985年1月迄今),且兩地區薪資成長雖不高,失業率卻趨勢下滑,就業人數也增加,帶動總薪資成長,顯見大西洋兩岸最大經濟體的消費者,有能力且有意願消費。更甭說太平洋彼岸的中國,剛結束的「雙十一」消費潮,創出驚人的銷售數據,證明其透過電子商務的技術躍進,協助中國經濟結構向消費轉型。

更重要的是,彭博社調查指出,2017年S&P 500企業的資本支出年增率高達7.47%,為2012年以來最高,且市場預期在訂單仍有能見度下,明年的資本支出可望進一步的擴張,凸顯出企業信心大獲提振的事實。而且,這波企業資本支出的擴張不限於美國,今年歐洲STOXX600 指數及台灣加權股價指數成分股企業的資本支出也高達11.37 %及9.7%,分別創下2006年及2010年以來最高。隨著投資的增加,將進一步帶動勞動需求提高,又會反饋於消費的支撐,讓全球景氣循環穩定處於久違的擴張階段。

低庫存、低通膨趨勢持續

第三,當前景氣擴張情勢剛出現經濟成長超過趨勢,但通膨低於趨勢的「金髮女孩式經濟」特徵。具體的說,就存貨變動情形來看,美國ISM製造業指數中的存貨指數,2015年1月至2017年10月平均值為低於擴張的48.9,顯示廠商近3年仍在去化庫存,而台灣製造業PMI中的客戶庫存指數在今年前10個月,也是連月處在象徵客戶庫存偏低的50分界點之下;若就通膨率的變化而言,受惠於國際原物料價格續低、自動化生產帶動製造業生產力的提升,且電子商務讓企業調價難度提高,使全球通膨率至今仍位於低檔,尚未見景氣循環反轉向下的跡象(如存貨累積過多及需求過熱促升通膨率)。難怪最新公布的美國銀行基金經理人調查報告中,有高達56%大型基金經理人,認為未來一年全球經濟將處在「金髮女孩式經濟」,創下經濟成長率與通膨率合併觀察後的新高紀錄。

由此可知,如果沒有「意外」的話,2018年全球經濟 可望維持穩定的成長趨勢,包括IMF、OECD、世界銀行 (World Bank)及馬基特(IHS Markit)等預測與調查機構不僅上修經濟成長率預測,且有志一同的認為2018年全球經濟成長會加快(詳見圖2)。

問題是,2018年真會如此「風平浪靜」嗎?別的不說,單就以警示風險聞名的美國鄧白氏公司(Dun & Bradstreet)第3季公布的「全球風險矩陣」(Global Risk Matrix),便點出了10大風險,暗示明年似有許多大事件要發生。其中,僅有3項風險 屬於經濟與金融市場範疇,其餘7項多是金融市場參與者較不熟悉,且難以預知其發生時點與後果的風險,導致主要機構基於近期經濟數據表現,判定明年景氣會更好之餘,內心依然充滿了對未知的不安。

全球經濟風險有7成是非經濟因素

除進一步探看各項風險的樣貌,排名第一,也是總體經濟專家比較難分析的風險是資安問題。在當前全球經濟活動越來越依靠網際網路,未來雲端、大數據、共享經濟、電子商務等經濟活動,更無一不仰賴「安全」的聯網環境,自然易誘使各種網路攻擊,並提高網路意外發生的機率及災難性。倘若發生大規模且無法有效控制的網路安全事件,勢將重創各界對所謂數位時代及相關經濟活動的信心,衝擊程度絕對不容小覷。

其次,排名第二、三、四、六、七、九的風險,可歸屬於政治事件。例如排名第二與第九的風險與美國政治再陷僵局有關。隨著市場抱以高度期待的稅改等刺激經濟政策不斷被遞延,將大幅挫低投資人信心,並讓企業心態趨於保守,進而降低投資與雇用,破壞消費與投資的正向進展;位居第三、第四的是歐洲選舉──明年義大利選舉及今年的奧地利選舉,仿效美國,高舉「奧地利優先」的新人民黨已在10月15日大選中獲勝,恐選擇最右派、反對移民且有納粹傾向的自由黨作為聯合內閣的合作對象,而義大利高舉反歐大旗的民粹政黨五星運動黨(M5S),也有機會在明年選舉取得執政權,怎不令人擔心這類極端政黨上台後,很可能會重燃歐元區解體的風險;排名第六與第七的風險則與伊斯蘭國(IS)有關,雖然在伊拉克的戰場上,伊斯蘭國節節敗退,但全球各地的恐怖攻擊活動卻越來越頻繁,難保不會重演911般的恐怖攻擊事件。

與經濟及金融市場密切相關的風險,則是排名第五的聯準會貨幣政策退場、第八的新版IFRS會計制度將在2018年1月上路,以及第十的全球各國生產力疲弱現象。眾所皆知,當前全球經濟表現不錯的關鍵,即是受到金融海嘯後,主要央行非傳統性貨幣政策的支撐。但誰也不知道移除貨幣「維生器」後,全球經濟擴張能否持續,且明年將是聯準會啟動資產負債表縮表後的首個完整執行年份,資金勢必會趨於緊縮,也將帶來龐大的不確定性。更讓人擔憂的是,11月初美國總統川普(D. Trump)提名不具經濟學家DNA的聯準會現任理事鮑威爾(J. Powell)為下一任主席。若未來全球金融環境產生動盪時,他是否具備在危機時刻,靈巧的運用貨幣政策「眉眉角角」的能力,並能果斷且及時的做出正確的決斷,仍充滿變數。

至於新版IFRS會計制度上路,將迫使銀行體系增列更多的呆帳損失準備,排擠掉可能的信貸成長,若再加上聯準會貨幣政策退場,是否會產生信用緊縮的「共伴效應」?而排名第十的風險是全球各國生產力若缺乏適當的經濟政策引導,無法如預期般的上揚,終將導致經濟長期成長動能受限。

政策制定者做「蠢事」將重創經濟

在各種風險難以完整「評估」的態勢下,不只經濟學家心裡對2018年全球經濟「欲言又止」,金融市場投資人內心也存有矛盾,從兩項市場風險指標走勢背離,即可得知。

主要機構對2017、2018年全球經濟成長率預測。(台灣銀行家提供)
主要機構對2017、2018年全球經濟成長率預測。(台灣銀行家提供)

先是俗稱為「恐慌指數」的VIX指數,近期經常性的處在遠低於長期平均20的10以下,使許多市場專家據此研判目前投資人過度「自滿」,屬於市場不理性的表現。但該指數乃是衡量未來30天的標準差,除了遇到類如雷曼兄弟等黑天鵝事件爆發後所量測出的「恐慌」外,其他大多時候是衡量日常的市場波動。所以,當前VIX指數偏低仍可視為具有合理性的表現。因為,投資人偏向對近期正面的經濟數據有高度共識,以致於標準差這種「可量度」的波動性,在「事前」台灣銀行家2017.12月號21心裡對2018年全球經濟「欲言又止」,金融市場投資人內心也存有矛盾,從兩項市場風險指標走勢背離,即可得知。先是俗稱為「恐慌指數」的VIX指數,近期經常性的處在遠低於長期平均20的10以下,使許多市場專家據此研判目前投資人過度「自滿」,屬於市場不理性的表現。但該指數乃(ex-ante)不容易升高。

再者,目前全球經濟存在許多已知的斷層線(fault lines),卻無法預測是否會在明年發生。惟一旦發生,「事後」(ex-post)市場的震盪程度將難以控制,以致於偏態指數(SKEW index)明顯走高(SKEW指數量化具有相同平均值及波動性之常態分配額外風險,特別是其使用深價外選擇權價格的特性,讓其可衡量市場結構發生黑天鵝事件的傾向),顯示金融市場在看似一片樂觀與熱絡表現下,仍有所罣礙。

綜合當前絕大部分經濟體「同步性」擴張、消費與投資兩具重要的成長引擎穩定運轉、「金髮女孩式經濟」初現等面向,以及衝擊難料的十大風險、金融市場存有一定風險意識等情況看來,如無「意外」,2018年全球經濟仍可延續2017年的成長表現。但前提是,那些與斷層線相對應、手握重大政策權力的決策者,沒有在關鍵的事件中,例如主要央行的貨幣政策、美國政治僵局、歐洲極端政黨的反歐操作等,自以為聰明的盡做「蠢事」。

*作者為元大寶華綜合經濟研究院董事長、國立清華大學科技管理學院榮譽教授、國立臺灣大學經濟學系兼任教授。本文經台灣金融研訓院授權刊載,精彩全文詳見《台灣銀行家雜誌》2017年12月號。

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