通膨猶如行蹤飄忽不定的巨獸，在資金狂潮下，「消失的通膨」現象仍顯得撲朔迷離。《經濟學人》（The Economist）認為，「如果說我們可以從2020年學到一些教訓的話，那就是世界上多數人已不再擔心的問題，可能會以驟然而可怕的力量席捲回歸。」
通膨預期的形成、貨幣影響物價的傳遞機制及通膨的觸發，正經歷結構性轉變，但是我們對於這些轉變的了解，仍相當有限。
當產出與通膨之間的抵換關係已經減弱，這對於貨幣政策的影響是什麼？由於通膨率對於失業率變動的敏感度下降，當政府採取擴張型貨幣或財政政策推升總需求，增加產出以降低失業率時，不須付出太高通膨率上升的代價，這聽來似乎是好消息一件；畢竟，維持長期低通膨有什麼不好？
然而，過去的資料（尤其是日本以及歐元區）顯示，當一個經濟社會長期處在低通膨的情況下，通常是經濟體質虛弱的現象，而且會有相當高的機率落入通貨緊縮：低於期望水準的通膨會導致人們往下修正通膨預期，進而帶動實際通膨率進一步下滑。低通膨與通膨預期之間的動態循環一旦出現，就不易逆轉。而且預期通膨下修會直接帶動名目利率水準降低，這將壓縮央行進一步降息以支持經濟復甦的空間，削弱貨幣政策穩定經濟的能力。
「消失的通膨」對貨幣政策影響
自2018年起，每年美國聯準會（Fed）主席鮑爾（Jerome Powell）在Jackson Hole經濟政策會議均一再提及，美國的自然利率（Natural Rateof Interest，或均衡實質利率）呈現長期下滑的趨勢。
自然利率是貨幣政策的重要指標，主要是受到人口結構與生產力成長等基本面因素所驅動，必須透過估計才能觀察得到。根據紐約聯邦準備銀行（Federal Reserve Bank of New York）總裁威廉斯（John Williams）的估計［Laubachand Williams（2003）, Holston, Laubach and Williams（2017）］，自然利率長期走低是全球性的現象。其中Fed估計，美國2010年之後的自然利率更落在1%以下，比起全球金融海嘯之前的年代已降低2個百分點。
由於自然利率是貨幣政策的重要指標，當自然利率大幅降低，同時長期維持低通膨，意味著央行的政策利率將接近其「有效下限」（Effective Lower Bound, ELB）。當政策利率降到接近有效下限，就業與產出將不再對貨幣政策產生反應，將會壓縮央行進一步降息以支持經濟復甦的空間，增加就業和通膨的下行風險。
迴力鏢形菲利普曲線解釋謎團
最近的研究［Linde and Trabandt（2019）］顯示，菲利普曲線確實平坦化，但不見得是全部躺平。若是在估計時允許非線性存在，則可發現菲利普曲線在低失業率一端的斜率大於高失業率的部分［圖1］。 （相關報導： 葉國俊觀點：歐洲央行政策思維轉變 ｜ 更多文章 ）
這迴力鏢形狀的菲利普曲線可解釋前述「消失的通膨」與「消失的通縮」的謎團。在金融海嘯的大衰退期間，由於菲利普曲線平坦化，失業率大幅提高並不會導致嚴重的通貨緊縮；而嚴重經濟衰退之後的復甦期間，即使實施量化寬鬆（QE），在經濟活動相對於其潛在產出水準充分恢復之前，物價與工資通膨會繼續處於低迷狀態。
