胡一天專欄:投機、避險與民主防笨機制

2016-01-14 06:30

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金融科技或許可以利用投機與避險活動建立民主防笨機制。

金融科技或許可以利用投機與避險活動建立民主防笨機制。

因為在Black-Scholes選擇權定價模型的學術貢獻而與Myron Scholes共同獲頒1997年諾貝爾經濟學獎的Robert Merton,是全球金融工程界宗師級的人物。我十年前在紐約哥大求學時,曾經在一場演講上聽他提過一個「經濟政策避險合約」的概念。Merton的想法是,所有國家在決定經濟發展方向時,因為個別稟賦不同,必須在產業發展與資源投放上權衡取捨。對發展中國家而言,一旦選擇了某種發展路徑,往往就難以再轉型選擇其他路徑。如果策略正確、執行到位又加上老天保佑,發展中國家經濟可以迅速騰飛。倘使策略錯誤,或是執行失當,經濟就可能陷入泥淖。政策錯誤的風險,肯定不是零。政客、學者與技術官僚主導的政策,一開始被認為高瞻遠矚,二十年後卻被證明是禍留子孫的例子,處處可見。Merton認為,這是風險管理的問題。將本求利、願賭服輸的資本市場,或許能給主權國家提供一個管理宏觀經濟發展策略風險的渠道。

Merton以台灣為例,指出台灣GDP成長非常仰賴半導體電子業的發展,這固然可以說是當年制定半導體業發展政策與投資策略的台灣先鋒們有遠見,也可以說是他們眼光好、手氣佳,賭對又押大。用華爾街術語,台灣選擇集中資源發展半導體電子業,其實等同於做多(long)一個產業同時放空(short)其他產業。如果台灣想要買入一份長期避險合約,來對沖經濟過度倚賴半導體業的風險,這樣一份「保單」的「保費」該如何計算?這等於是在問,如果把台灣的GDP成長率當成股價,能否買進一份「賣權」(put option),讓台灣的GDP 因為半導體業不景氣而持續低於某個「履約價」水平時(例如1%)可以獲得「理賠」?可以想像,這種保單的理賠金額肯定是全球級,恐怕只有各國央行、主權投資基金或是超主權金融機構才有財力進場承作。但如果有一個這類賣權的集中市場,讓承銷這種新金融商品的承銷商撮合全球投資人,透過買賣形成的市價來表達對台灣半導體業的看法,這份賣權的市價起伏,就隱含了投資人對台灣半導體業發展政策成敗機率的判斷。如果十年前這樣的金融商品存在,而且有夠精明的投資人懂得在綜合研究分析後大舉買進這份賣權賭台灣偏重半導體的產業政策會產生嚴重後果,這些投資人現在帳面盈利應該十分豐碩。從另一個角度看,這份賣權的市價波動也可以提供預警機制,告訴政客與業界大佬不要忘記分散風險、未雨綢繆。

很可惜,這樣的金融衍生品似乎尚未問世。但如果我們想要設計這樣的金融商品,基於區塊鏈技術的智能合約,或許能派上巨大的用場。想像有一份放在區塊鏈上的智能合約,參與簽約的投資人預先在銀行的信託帳戶中存入一塊錢與台灣政府對賭,賭局是「十年後台灣GDP增幅將低於Y%。」十年後如果投資人正確,信託帳戶中的一塊錢全數還給投資人,不然就全部交給台灣。假設這份合約的市價是六毛錢,這意味著市場判斷台灣經濟成長率十年後低於Y%的機率是60%。再假設除非台灣某一種經濟發展政策X有改變,這個賭局才可以取消。也就是說,這份合約的市價隱含了「若X政策不變則GDP增幅低於Y%」的條件機率。如果有這樣的智能合約交易市場,有做功課的投資人以二毛五分錢買進十億份合約,等到市場終於認識到台灣GDP的結構性問題時,這份合約單價漲到七毛五分錢,投資人就有機會獲利了結。這個市場固然有其投機性,但是許多實際案例證明,在投機性市場中拿真錢下注的投資人,不會只是想散戶一樣看技術圖線殺進殺出。因此這份智能合約市價波動中隱含的資訊價值與預測未來事件發展方向的準確度可以很高。因為這是放在區塊鏈上的智能合約,由於區塊鏈演算法的特性,除非程式中預設的條件成就,不然一定會依約執行。也就是說,合約的效力是由已被驗證的數理邏輯所擔保,而非仰賴某些仲裁機構或承審法官的審美觀。

圖示
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這個智能合約市場的關鍵問題,就是輸入訊息的真確性。在全球金融科技界赫赫有名、甫於2016年一月初來台訪問的以太坊(Ethereum)發明人Vitalik Buterin曾經提過一個區塊鏈業界的「聖杯」概念:創造一個價值穩定又無須仰賴某種基於個人或團體信用的資產級別。由於任何資產的價值,不論是否受公權力擔保,都可看成是從交易行為、商貿慣例或政治決定中衍生出來的結果,本質上是基於人為約定的信用。即使像比特幣這類無須具公信力的金融機構認許的數位貨幣,若歸根結底,其價值仍然是基於使用者對比特幣區塊鏈內稟的加密演算法與通訊協定的信任。如果比特幣區塊鏈上超過51%的聯網節點被惡意駭客攻陷,竄改數據擾亂交易秩序的欺詐作弊行為,理論上可能發生。這是所有分佈式計算機網絡架構都面臨的問題。若能有效控制這個風險,透過智能合約市場以資本手段來監控與管理公共政策風險,就有可能實現。

想像一個賭局是在賭「如果台灣健保保費不立刻漲價X%,台灣政府必須加稅Y元」的機率。X與Y究竟該是多少,必須要透過實際量測,但是如何讓市場參與者認同X與Y值的公信力?我們可以設計一個機制,邀請所有參與這個賭局的投資人都能透過區塊鏈每日提交其對X與Y的估計,所有人的估計經過程式彙整排序後,取中位數來決定合約結算時的X與Y值,凡是提交的數據足夠靠近中位數的投資人,可以透過區塊鏈得到小額獎賞,以鼓勵其對提升市場資訊品質的正面貢獻。這個市場機制,是2005年因為博弈論獲頒諾貝爾經濟學獎的Thomas Schelling所提出的Schelling Point的具體實踐。如果把這個機制應用在公共政策的選擇與辯論上,投機市場的資訊搜集器功能,就能轉化為群眾智慧的放大器,甚至成為獨立於行政體系以外的制衡力量。

如果運用得當,這個智能合約交易市場不僅有可能管理代議制度誘因錯置所導致的風險,還可能建立一套議會民主的防笨機制。美國George Mason大學的教授Robert Hanson將這個概念取名為Futarchy。他的想法是,民主社會應該建立一套制度來鼓勵人民「用選票表達價值觀,用鈔票下注信念。」(”Vote Values, Bet Beliefs.”)歷史證明,許多民主國家因為錯誤政策而陷入悲慘的境地,很大程度上是因為沒有透過強健的機制即時讓利害關係人與決策者取得正確相關的訊息,而選民也缺乏一個可以不用倚賴政治人物誠信或技術官僚專業的系統來評估與監督政府的決策品質與後果。這個智能合約市場有機會提供一個解決方案。具體如何透過先進軟體技術落實這個市場機制,需要一個比目前比特幣區塊鏈的更豐富的程式開發語彙。Ethereum恰好提供了一套完整的程式語言與開放平台,非常適合用來實作這個機制,投資價值很高。

再讓想像力奔放,區塊鏈技術可以將許多政府職能重新改造成「多中心化應用」(Decentralized App, dApp)讓群眾智慧透過互聯網與區塊鏈更有效率地協助社會自主管理。我在《多中心化智能社會與金融物聯網》一文中曾提出,食品安全檢驗是一項公用服務,但卻不必然是政府的責任。若將食品安全檢驗由政府壟斷,等於盲目相信一位開明專制的英主永遠會嚴格替消費者把關。近年來中文世界層出不窮的食安危機,顯然粉碎了這個假設。要是能夠利用比特幣或智能合約,由消費者每天支付一點點數位貨幣,讓一群有口皆碑的在地農場生產安心食品,同時也讓消費安心食品的營收能夠分出一部分給負責任的食評家、專業記者與質檢機構持續監督在地農場精進,一有問題就即時通報,有提供高品質訊息的貢獻者可以透過區塊鏈得到小額獎賞,這樣的多中心化自治架構,完全有可能利用金融物聯網技術實現,無須公權力介入。只要交易費用夠低,公民意識與能力夠強,許多被視為公部門責任但政府卻做得不好的公用服務,完全可以透過金融物聯網「外包」給dApp。一個用智能電表量度的議會民主(metered democracy),甚至API Government,非常有可能實現。

這樣的智能合約交易市場之所以尚未實現,很大程度上是因為許多國家不知如何監管這類「寓風控於投機」的金融創新,甚至往往主觀判定這類活動不合法。揆諸人類金融發展史,幾乎所有現在合法的金融活動都曾經被認定為非法的賭博或高利貸行為。Robert Hanson教授指出,1570年教宗葛雷哥里九世曾經認定海上保險為高利貸而查禁,1570年荷比盧亦曾以賭博為由立法禁止人壽保險。1720年南海泡沫金融危機後英王敕令查禁股份有限公司,美國在十九世紀末時也曾經以期貨市場是賭博而查禁。凡此種種,不勝枚舉。金融的發展,有其獨特的資本邏輯,是根源於人性本質的原欲,是超國界、超主權的動力,禁得了一時,禁不了一世。股票、債券、保險、期貨、選擇權,眾籌、P2P借貸,都符合這個發展規律。

全球化的時代,結合網絡科技的金融資本會不斷地透過各種形式進化,在各種人為武斷建構的市場壁壘之間尋找套利機會。對「秩序」與「安定」有審美偏好的政府官僚而言,這類行為或許礙眼,甚至惹人討厭,但若沒有這些不安分守己的資本家見縫插針,興風作浪,人類或許還在用石板與貝殼記帳。矇上眼睛就以為看不見的鴕鳥心態,不僅無法規避風險,反而可能製造、甚至加大風險。這個道理對各種人類活動,尤其在金融與政治領域,特別適用。這波金融科技創新浪潮最積極的意義,就是鼓勵與迫使社會利用資訊科技與資本市場分析風險、正視風險,擁抱風險,管理風險。若能將這種Caveat Emptor與Informed Consent的態度透過金融科技與互聯網精神真正落實到人類社會的統治架構當中,人類的民主發展或許能真正向前邁進一大步。

*作者為金融市場觀察家

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