梁國源專欄:央行的口vs.市場的耳朵

2017-07-31 06:50

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「美、歐兩大央行難以取信市場,陷入愈想「說清楚,講明白」,市場愈是背道而行的窘境。」圖為歐洲中央銀行(取自維基百科)

「美、歐兩大央行難以取信市場,陷入愈想「說清楚,講明白」,市場愈是背道而行的窘境。」圖為歐洲中央銀行(取自維基百科)

美歐兩大央行難以取信市場,陷入愈想「說清楚,講明白」,市場愈是背道而行的窘境。久而久之,市場便自行對未來經濟情勢做出判斷,再從央行釋出的訊息找出佐證。

對美、歐兩大央行而言,上周公布的美國銀行大型基金經理人調查報告,無疑是一大諷刺。有高達四八%的受訪者認為,主要央行的貨幣政策處在「過度刺激」狀態,二七%的受訪者直指,美、歐央行貨幣政策失誤是最大的尾部風險,且遠高於對貿易戰爭、歐盟解體及美國無力推動稅改等風險的擔憂。這凸顯美、歐兩大央行難以取信市場,陷入愈想「說清楚,講明白」,市場愈是背道而行的窘境。

箇中原因無非是,當前美歐兩大央行採取的多重貨幣政策工具(含傳統的利率政策及非傳統的量化寬鬆政策兩大類),在貨幣政策正常化過程中的順序及施行程度有異,導致兩大央行的政策說明與一堆但書。在市場慣用的二分法(鴿派、鷹派)耳朵聽起來,常常會在同一時點接收到又是鷹派、又是鴿派的訊息,難以做出一致性的解讀。久而久之,市場便自行對未來經濟情勢做出判斷後,再從央行釋出的訊息找出能佐證其判斷的字眼。
像是上周的歐洲央行貨幣政策決策會議中,既沒有具體說出太過偏鷹派的言論,也沒有如市場預期般,移除掉未來可能會加碼寬鬆政策的前瞻指引承諾,總裁德拉吉(Mario Draghi)甚至還強調目前歐元區通膨率偏低且未達標,使本次會議不曾討論減碼議題。但市場考量到近期歐元區經濟數據穩健、歐洲政治風險減輕,歐洲央行亦未指出,強調歐元匯率偏強,會影響到歐元區經濟成長與通膨等情形,遂主觀地偏向鷹派解讀,促使會後的歐元匯價強勢走升。

七月十一日美國聯準會(Fed)主席葉倫(Janet Yellen)於國會進行半年度聽證會的情形亦然。雖然她釋出的過半訊息逾半偏向鷹派,如執行縮減資產負債表(縮表)的時點可能「相對較快」(relatively soon)、通膨率被拉低僅是「一次性」(one off)的暫時性因素,以及未來通膨率將恢復上揚等。但因近期美國經濟數據較不穩定與政局動盪,使市場對葉倫所謂的「聯邦資金利率不需要升息太多」,自行加重解讀為升息不快的鴿派訊息。

要言之,隨著主要央行的可信度與透明度受損,央行與市場溝通本應發揮的定錨效果不再,使市場對央行貨幣政策動向保持相當大的恐懼感,且反饋到央行決策上。最終造成主要央行瞻前顧後,貨幣政策正常化過程牛步化,市場則忙於臆測與校準政策走向的看法。全球經濟亦因此長期處在貨幣政策過度寬鬆狀態,進而呈現經濟效率降低及深陷低成長現象,也不算太意外的事了。

*作者為元大寶華綜合經濟研究院董事長、國立清華大學科技管理學院榮譽教授、國立台灣大學經濟學系兼任教授,本文原刊新新聞1586期,授權轉載。

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