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在上海以西約560公里的安徽省六安市，一排排約26層樓高的未完工住宅樓矗立在那裡，塑膠防水布在風中飄動。
在六安市的另一個地方，金色的飛馬雕像守衛著一個未完工的主題公園。這個耗資90億美元的主題公園原本預計會比迪士尼樂園還大。還有一個計劃投資40億美元的電動汽車工廠，本來是當地官員大展經濟宏圖的重點，現在卻只是一個鋼鐵框架，雜草已經蔓延到路上。
這些沒有完工的建築物見證了中國恆大集團（China Evergrande Group, 3333.HK, 簡稱：中國恆大）昔日的萬丈雄心，同時也不妨拿來做研究案例，看看中國依賴房地產驅動經濟增長的模式是如何助長這種雄心的。中國恆大現在已成為全世界負債規模最大的房地產企業之一。
恆大之所以深陷泥淖，原因之一就在於恆大此前在六安這樣的城市裡大舉開發了房地產項目，而這種靠舉債驅動的建築狂潮正值六安人口不斷減少。恆大在中國200多座城市有數以百計的項目。
隨著恆大的擴張，該公司積累了超過3,000億美元的負債。今年9月份，恆大宣布公司遭遇前所未有的困難，正想盡一切辦法恢復正常經營，全力保障客戶合法權益。幾天后，恆大未能按期向海外債券持有人支付利息。周一，恆大及其物業管理子公司的香港上市股票暫停交易。這家子公司表示自己可能成為要約收購目標，如果交易達成，可能為恆大帶來急需的現金。
出於對金融系統風險的擔憂，中國政府從去年開始強制要求開發商清理資產負債表，恆大問題也正是由此爆發的。全球投資者擔心中國的整頓行動可能引發金融市場疲軟或房地產長期低迷。購買了期房的業主則不知道自己的錢流到了哪裡。
一位59歲的Jiang姓農民說，我們家所有積蓄都花在這套房上了。與六安的其他購房者一樣，她不願意透露全名，主要是擔心恆大不滿。
她說，她在今年8月份以人民幣89萬元（合13.8萬美元）買下了恆大珺庭項目的一套房子。這個項目總共有47棟樓。據當地人說，項目幾個月前就停工了。Jiang說，她不知道什麼時候復工，能不能復工。她說，我們真不知道該怎麼辦。
過去10年，中國恆大在六安打造了許多項目，也交了房。中國恆大一位發言人說，公司會想盡所有辦法、調用一切資源，確保項目完工並向客戶交付樓宇，無論項目位於哪個城市或地區。六安市政府官員沒有回應置評請求。
中國各地盛行的房地產經濟對中國恆大的擴張至關重要；從開發商、金融家到城市官員，各界都曾希望中國房地產經濟長盛不衰。恆大的項目也不缺買家，購房者包括企業員工，也包括希望搬到城裡居住的農民，他們相信房價總會上漲，以為政府會保護他們不受房價下跌的影響。
對地方官員來說，開發商也是一種收入來源。由於徵稅權力有限，中國城市約三分之一的財政收入來自向中國恆大這樣的房企出讓土地。城市吞併農田後將地賣給開發商，農民購房則通常享有折扣優惠。
房地產成為某些城市經濟發展的最大動力和最重要的收入來源。今年上半年，六安市的土地出讓總收入達到12億美元，而稅收收入總計9億美元。
但總部位於紐約的研究公司榮鼎集團（Rhodium Group）的中國市場研究主管Logan Wright表示，過去五年，中國中小城市的房地產建設遠遠超過潛在住房需求，市場越來越依賴投機者和投資者購買房產。根據中國家庭金融調查（China Household Finance Survey）的數據，2017年中國城鎮已有約21%的房屋空置，相當於6,500萬套空置房。
隨著中國開展打擊行動，新建住宅速度放緩，許多地方房價開始下降。根據榮鼎集團的數據，8月份地方政府土地出讓收入同比下降了17.5%。
高盛（Goldman Sachs）經濟學家在最近的一份報告中警告說，中國房地產市場的急劇減速可能「加劇並放大」就業市場和中國整體經濟的下行壓力。根據一些估算數據，與房地產有關的活動目前在中國經濟中佔比接近三分之一。
多數經濟學家和投資者都認為中國政府會對恆大實施重組。上個月底，中國央行表示將「維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益」。
經濟學家指出，如果中國政府繼續在房地產領域去槓桿並打擊投機行為，經濟活動將遭受損失。
在比較大的城市，一些恆大項目似乎表現更好。有中國媒體報導稱，雖然恆大在中國南部城市廣州的部分項目停工，但有些項目已於9月下旬復工了。
在過去10年中，六安市人口減少了5%。政府數據顯示，在該市400萬人口中，很多人都超過60歲，年居民人均可支配收入為3,500美元，相比之下，全國居民人均可支配收入為5,000美元左右。
然而，從2011年前後到2020年，恆大在六安投資了100億美元以上，啟動了多個重大項目，包括住宅小區、電動車工廠和「童世界」主題公園；公園內有淺色調的歐式步行街和各種動物形象，包括一個類似馴鹿的生物和一條藍色的龍。
《華爾街日報》（The Wall Street Journal）今年9月下旬探訪了恆大在六安市的四個未完工的項目，這些項目看上去已經停工。據附近的店主說，工人走了以後，生意也少了。在恆大的一間辦公室裡，工作人員有的在打盹，有的在玩智能手機。
根據《華爾街日報》在中國企業數據庫天眼查（Tianyancha）上搜索到的資訊，今年針對恆大安徽省分公司的涉及商業票據的訴訟至少有23起。商業票據是中國企業間一種類似欠條的票據。這些訴訟案件的原告包括塗料、電線、混凝土和電梯製造商，也有建築公司。《華爾街日報》沒有在天眼查上找到去年的任何這類訴訟。
2021年9月15日，中國恆大集團在中國上海的恆大中心。攝：Qilai Shen/Bloomberg via Getty Images 昔日龍頭 1996年，許家印在廣州創辦了中國恆大，當地媒體稱，許家印是在一個貧窮的村莊長大的，父親靠賣木材為生。
許家印將恆大發展壯大，成為擁有超過15萬名員工的全國性大企業，隨著房價飆升，中國恆大的銷售額連年創出新高。據胡潤百富（Hurun Report）數據顯示，中國恆大的股價在2017年就翻了五倍以上，這一年許家印也一度成為中國首富。
中國恆大的融資手段之一是向購房者出售期房，獲得購房預付款，購房者則需要在付款後等待樓盤竣工。據凱投宏觀（Capital Economics）估計，中國恆大的債權人中包括140萬套期房的買家，恆大已預售並承諾建造這些期房，但至今尚未竣工。中國恆大還向銀行和外國投資者借款。
中國恆大的版圖也已經拓展到房地產之外，進入礦泉水生產領域並收購了一家職業足球俱樂部。中國恆大還通過香港上市的電動汽車子公司中國恆大新能源汽車集團有限公司（China Evergrande New Energy Vehicle Group Limited, 0708.HK, 簡稱：恆大汽車）進軍電動汽車行業，後者市值一度達到870億美元，超過當時大多數全球汽車生產商。
2017年，中國恆大開拓主題公園業務，在全國啟動了15個項目，據《華爾街日報》基於地方政府的數據估算，總投資超過了1,000億美元。大約在同一時期，曾聲稱要在中國擊敗迪士尼樂園的萬達集團股份有限公司（Dalian Wanda Group Co.）宣布，由於債務負擔過重，將退出主題公園業務。
北京和上海等一線城市嚴格控制新的建築用地供應，因此恆大和其他許多開發商一樣轉向了六安這樣土地供應充沛的較為偏僻的小城市。
恆大從2011年左右開始在六安購置土地，當時六安是個沒什麼生氣的地方，主要以瓜片茶聞名。恆大在該地區推出了至少六個大型住宅項目，其他主要開發商也紛紛湧入。
為了買房，人們往往要排隊幾個小時，或是抽籤買房。據當地媒體報導，2012年，安徽省一名高級官員公開稱讚恆大，稱恆大憑藉規模和品牌優勢成為中國一家具有國際影響力的龍頭企業。
《華爾街日報》根據六安房管局的商品房預售公示資訊做了估算，從2019年到2021年9月底，中國恆大是六安市期房銷量最大的開發商，賣出期房8,123套。
恆大還增建了一些商業樓盤和一個電影院。據追蹤政府土地拍賣的安徽土地資訊網稱，2019年，恆大在六安又買下14塊地，推動該市當年的土地出讓收入超過26億美元。這些土地出讓收入幫助當地政府將當年的財政收入預算調高了三次。
大約在同一時間，恆大將旗下電動汽車子公司的一家工廠選址在六安。據當地媒體報導，恆大稱這座工廠產年能將高達50萬輛，可創造155億美元的工業產值，併為當地政府貢獻12億美元的年度稅收。
隨著住宅項目拔地而起，居民遷入建成的樓盤，六安也不斷向郊區擴張，面積達到約6,000平方英里，一排排住宅樓周圍就是農田。紐約市的面積約為300平方英里。
現金危機 中國恆大多年來一直面臨資金短缺問題，但總能克服。2020年8月，中國政府宣布了房地產行業的「三道紅線」，限制開發商過度舉債，導致中國恆大無法借到新債。
中國恆大的房地產、主題公園和電動汽車子公司在2021年上半年均出現虧損。《華爾街日報》曾報導稱，今天夏天，由於現金短缺，中國恆大開始用未完工的住宅向供應商抵賬。在六安，當地政府網站上出現大量投訴，一些未完工的樓盤的購房人擔心畢生積蓄打了水漂，退休後無家可歸。
在恆大上個月停工的項目中，跨越多個街區的「御景灣」項目有很大一部分尚未完工。近日記者走訪了「御景灣」項目，就在街對面，41歲的Wang女士在她2017年開的一家便利店裡賣飲料和食品。
Wang女士說，在恆大推出六五折購房優惠後，她在去年花了人民幣40多萬元在御景灣六期項目裡買下一套期房。Wang女士為買這套新房向親朋好友借了錢，她說，這套房原定是2023年交房。
Wang女士說，她相信政府或某家國企會介入並完成這個項目。其他購房者也表達了同樣的看法。
目前還不清楚恆大等開發商從購房者手中所收預收款的流向。據《華爾街日報》報導，在許多情況下，開發商將這些現金用作一般運營資金。
在記者9月下旬探訪期間，恆大主題公園有一部分處於運營狀態，一些小景點和少數幾家餐廳在營業。主題公園裡聳立著未完工的住宅項目。旋轉木馬處於關閉狀態。
英文原文：Empty Buildings in China’s Provincial Cities Testify to Evergrande Debacle
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