股價低於實際價值的股票，未必是好的投資標的！如果公司前景不好，就不建議投資

說了那麼多在世界各地尋找便宜股，還有如何把握並利用資訊不足在市場上製造的無效率後，我們卻還沒提到，有什麼樣的指引明燈可以幫助撿便宜股的投資人找到可能的對象。約翰叔公最常使用的明燈就是本益比。有些人可能覺得這未免也太簡單了，但本益比（股價除以每股盈餘）的確很能代表一家公司的價值或是估價的起點。低本益比讓約翰叔公於1960年代進入日本市場、 1980年代進入美國市場、 1990年代末期進入韓國市場。後來證明這三次「國家預測」是非常厲害的投資。我們當然不是建議投資人買進所有低本益比的股票，但是基本的前提就是盡可能花最少的錢買進未來的盈餘。

為了提高成功的機率，你應該尋找的是股價相對於盈餘極低，且公司的長期成長展望和長期獲利能力優於平均的股票。執行這套策略最好的辦法，就是找到被投資人拋售且不受青睞、普羅大眾從沒聽過，或是被市場誤解的股票。關於約翰叔公對價值的標準，他經常留意的股票是以目前的股價除以他估計五年後的盈餘，結果低於五倍的股票。

換句話說，就是把某間公司的股價除以他預估五年後的每股盈餘，得出的數字要等於或小於5。同樣的，他也說過，偶爾可以用預估未來一年的盈餘一至二倍的價格買到股票。這當然是價值被嚴重低估的情況，但這正是撿便宜股投資人必須時時留意的：極端的定價錯誤。

你可能會問，如何確定一間公司未來五年的盈餘是多少？的確很少人能夠精準預測。大部分的分析師處理這個問題的方式，是預測一間公司的盈餘將維持過去的平均值，假設長期來看公司或產業不會有很大的變動。換個方式來說，假設一間公司最近十年的長期平均淨利潤率是5%，去年提高為7%。這種情況下，對撿便宜股的投資人來說聰明的作法，可能是設定未來五年的獲利率為5%。當然，除非這間公司做了什麼會永遠改變獲利能力的事，使未來的獲利率可以合理預期會常態維持7%。但是畢竟未來是不明確的，撿便宜股的投資人可以保守預估利潤率為5%。

預測時使用保守的假設，可以創造出「安全邊際」。這是班傑明．葛拉漢提出的概念，這是選擇便宜股的重點。運用這個基本概念的一個方法是，預測時所用的假設中容許不理想的狀況。也就是說，你必須預測整個周期的結果。這個周期通常約為五年，撿便宜股的投資人需要考慮整段期間獲利的時候，以及獲利不是那麼好的時候。長期操作的便宜股投資人知道，必須考慮兩種情境。如果和這些績效不那麼理想或普通的個股相比，股價仍然相對偏低，那麼你就是找到了有安全邊際的股票。

利用中長期的五年預估雖然不是很簡單的事，卻能強迫你用對的方式去思考，把你的想法、問題和討論，聚焦在和公司業務關聯性最高的課題上。舉例來說，這間公司具備什麼樣的競爭優勢？如果想要維持長期獲利能力，公司就必須具有競爭優勢。生產的成本比較低嗎？品牌比較好，是因為顧客的品質認知而能賣到比較高的價格？如果任何一個問題的答案為「是」，你可能會比較能放心預測他們的獲利率能夠繼續下去。 （相關報導： 國人瘋投資ETF　央行示警主管機關密切關注：分散風險效果降低 ｜ 更多文章 ）

如果是的話，你就能有更好的基礎去判斷一間公司未來的盈餘。事實很簡單，如果你要預估未來，就必須用更動態的方式去了解一間公司與其遠景。動態了解一間公司的方式，是針對公司的長期展望提出問題。長期展望是用「年」來衡量的，而不是「季」。在預估未來的盈餘時，你提出的所有問題和得到的所有答案，都能讓你比市場上的其他買方和賣方對這間公司有更深入的見解。

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著重公司未來五年盈餘的另一個重要好處，就是這麼做會給你心理上的優勢，讓你排除影響市場的短期訊息。這就回到我們在第二章說的，要善用一間公司暫時的挫敗造成股價快速漲跌的短期波動。用長期的觀點去看一間公司，而不是一時流行的觀念或基金經理人的行銷用語。當觀念正確，優秀的便宜股投資人就具備心理優勢，可以利用一間公司暫時性的問題。

我們已經從幾個角度談了在全世界撿便宜股的好處，但是精明的投資人知道，撿便宜股是有風險的。由於這些風險的存在，不願意承受其中的一些風險，許多「全球投資人」只少量投資於海外市場，最常見的方式是買進市值較高的公司這種「比較安全」的股票。了解和衡量投資世界各地的風險是個很大的挑戰。大部分的投資人首先必須考量的事之一，就是買進一檔海外股票必須承擔當地貨幣匯損的風險。

約翰叔公對於貨幣所提出的建議，是因為他相信貨幣的變化趨勢通常持續長達數年之久。此外，談到一種貨幣相對於另一種貨幣的價值，他的看法是應該買進「風險比較低」的貨幣，而不是傾向所謂的「好」貨幣。換句話說，所有的貨幣都是有風險的，但約翰叔公一直不願意承擔政府過度支出這種風險。

前面的章節曾提過，他的基本生活哲學之一，就是奉行節儉和儲蓄的美德。在許多方面，這個信念延伸到國家的層次。換句話說，借款不多、儲蓄率高的國家，貨幣的風險是最低的。符合這個標準的國家愈來愈少，但還是有不少。當民主不斷發展，投資於一個日益自由的環境會造成其中一個矛盾，就是基本的長期通膨會升高。但這個意思並不是說約翰叔公不喜歡民主和自由企業。他支持民主和自由的企業，而且他會把自己的錢投資於這樣的企業。

除了精神的提升和品格的發展，自由的事業也是他的核心公益慈善活動領域之一。然而，伴隨著民主普及的趨勢之一，就是選民傾向投給喜歡花錢卻不儲蓄的官員，結果造成通貨膨脹。約翰叔公相信，選民總是喜歡更多支出，而政治人物如果不給選民想要的東西就無法連任。民主國家一直都是這樣，美國更是亂花錢的代言人。

問題在於，大額支出會導致超額借貸，最終會削弱借款國的貨幣，造成幣值減損。撿便宜股的投資人應該研究一些相關的極端案例，像是亞洲金融危機（1997 到 1998 年）時，一些國家以及阿根廷（2001 年）爆發債務違約而停止償還貸款。

我們已經知道應該要避免哪些事，也就是政府過度舉債。我們應該把這個看法化為撿便宜股投資人能夠運用、更具體的指導原則。約翰叔公多年前曾教給我們一些基本祕訣，投資人可以用於找出哪些國家的貨幣風險比較低。 首先，如果你想要避免在高貨幣風險國家經營的公司，應該聚焦於有25%以上的業務，是在出口多於進口的國家中營運的公司。從另一個觀點來說，這表示出口國正在累積存款準備金或是儲蓄。而向其他國家購買產品，也會對出口國的貨幣造成上行壓力（ 穩定甚至升值）。 （相關報導： 國人瘋投資ETF　央行示警主管機關密切關注：分散風險效果降低 ｜ 更多文章 ）

你要確定的第二件事，就是一個國家的政府債務不應超過每年GDP的25%。這個數字提供撿便宜股投資人一個標準，那就是管理保守的政府，資產負債表看起來應該是什麼樣子。當債權人或投資人擔心債臺高築的國家不還錢，或是用已經貶值的貨幣來還債，這種國家就會遇到麻煩。債權人和投資人如果擔心上述情形，就會逃離這些負債沉重國家的公債或投資，導致那個國家的貨幣面臨拋售賣壓，貨幣就會貶值。

撿便宜股的投資人還要考慮的一些風險，與他們打算投資的某個國家的政治環境有關。我們之前提到過，約翰叔公非常支持自由企業和個人追求本身利益的自由。他在年輕時讀亞當．斯密（ Adam Smith）的《國富論》（ An Inquiry into the Nature and Causes of the Wealth of Nations），形成了他對自由企業的信念。他認為這是有史以來最重要的著作之一。這本書對他的立場影響非常大。

約翰叔公一向喜歡在政府管理較少、個人更能追求自身目標的環境中投資。關於投資決策，他相信政府不該插手管理市場，市場在很大的程度上會自我調節。然而在真實的世界中，政府往往傾向於參與、插手、干預，把自身的角色過度延伸到商業界。因此，從政府或政策的角度來說，約翰叔公想找的是傾向資本主義或自由市場的政府。他避開實務和政策都有社會主義傾向的國家。

目前真實世界中一個很好的例子就是中國。雖然表面上是個「共產」國家，然而過去28年來，中國政府及其市場實際上卻是愈來愈開放，愈來愈走向更自由的市場和資本主義。相對於中國的則是表面上是「民主國家」的委內瑞拉，該國總統利用職權把資產收歸國有，將所有權從私人部門移轉到公共部門。這個政府正快速倒向社會主義。社會主義會的走向給投資人帶來不好的結果，特別是如果他們持有股票的公司，資產被政府接管和沒收。資產國有化的結果，通常是外來資本和公共資本長期投資不足，接著是國有化資產運用不足和績效不彰。撿便宜股的投資人應該要盡可能避開這種狀況。

約翰叔公相信，國家必須允許人民以自己的方式去做事，不要約束他們追求自己的經濟目標。不干擾市場的觀念，也就是自由放任的觀點，是因為亞當．斯密而廣受接納的。其中根本信念，是資本家會把資源分配到最好的機會上，避開最糟的可能情況，就好像有一隻「看不見的手」，會引導出最佳的整體成果。與看不見的手相反的概念，則可以稱之為政府強迫的手。有中央規畫的政府或是社會主義國家裡，引導市場的那隻手就是政府。

將所有權由個人移轉到由政府控制的公部門機構，是強迫的手所做最令人遺憾的一種經濟行為。這種行動違反了自由企業的觀念。此外，把某個產業收歸國有會缺乏競爭，結果通常製造出一個沒有競爭的環境，自滿的心態充斥整個業界，結果創造出平庸的績效。所有權一轉移出去，其餘的經營者就會覺得他們失去了資產，或是失去了對資產的決定權。

他們覺得公司破產的風險相當低，和自由企業的競爭比起來，這種心態會使企業倒退好幾年，甚至好幾十年。自由企業必須不斷改善營運，否則就會被迫退出市場。因此，資產國有化不只是個不好的投資，也有違約翰叔公真心相信的哲理。他深信，自由企業和伴隨而來的競爭可以帶來進步。進步對企業來說是很好而且必要的東西，而且不論是技術、科學，還是其他任何學問，進步是很好和必要的東西。沒有競爭，就不會有進步。 （相關報導： 國人瘋投資ETF　央行示警主管機關密切關注：分散風險效果降低 ｜ 更多文章 ）

到目前為止，我們談的是逐一尋找便宜股的策略，以及在許多不同的國家選擇便宜股時，應該設法避免的一些常見風險。考慮這兩個要素後，必要的步驟就是將這些融合成一個觀點。換句話說，一旦你由下而上分析，找到可能的便宜股時，要把這些股票拿來和指標比較一下，看看你是否承受得起這些股票伴隨的由上而下的國家風險。

有些情況下，你可能會找到一間公司的股價比你認為應有的價值低50%或更多。但是進一步研究調查後，你可能也會發現，管理那間公司營運領域的政府機關，已經對該公司的產品實施價格管制，不允許產品漲價。遇上這種情況，你可能會想放棄投資這間公司的股票，轉而尋找風險比較理想的便宜股。

在尋找便宜股時，一定要試著誠實的了解定價錯誤的原因，這是最基本的觀念。如果定價錯誤是因為短期或暫時性的問題，折價的股票應該比較能讓人接受。當然，我們經常看到一檔股票的價格低於中長期應有的價值，原因和公司營運所在的國家無關。如果是這樣的話，我們要做的事，就是針對個別的狀況來解讀。

當你這麼做時，就會開始發現一種模式，顯示一些股票由於共同的因素導致股價同步走低，例如，投資人憂心那個國家的總體經濟環境。舉例來說，你可能發現某個國家有一大堆股票價格太低，原因是過去一些事情令投資人感到不安，例如，預期經濟成長將減緩、甚至真的陷入衰退，可是將來卻不會有這方面的疑慮。當一檔股票變得便宜的理由是暫時的，那麼撿便宜股的人就一定要出手投資。

作者介紹：

蘿倫．坦伯頓（Lauren C. Templeton）：約翰．坦伯頓的姪孫女，熟悉坦伯頓的投資策略。她同時也是約翰．坦伯頓基金會的現任成員、蘿倫．坦伯頓資產管理公司（Lauren Templeton Capital Management, LLC）的獨資業主、東南對沖基金協會（Southeastern Hedge Fund Association, Inc.）的創辦人兼董事長。

史考特．菲利浦斯（Scott Phillips）：蘿倫．坦伯頓的丈夫。他是蘿倫．坦伯頓全球最大悲觀基金（Lauren Templeton Global Maximum Pessimism Fund）的首席分析師和投資組合經理人。

本文經授權轉載自樂金文化《約翰．坦伯頓價值投資金律：與市場逆行、慧眼獨具的選股高手，擊敗大盤的選股策略》 （相關報導： 國人瘋投資ETF　央行示警主管機關密切關注：分散風險效果降低 ｜ 更多文章 ）

責任編輯／郭家宏