孫維德觀點：好的住宅金融機制─兼顧租戶保護與社會保障

房地產在經濟與金融體系中扮演許多角色，它不僅是一種能夠滿足居住需求的資產，就像其他資產一樣，也是貨幣政策傳遞的重要工具，更是支撐社會保障的退休金融之基礎要素。屋主、當地社區以及想要進入當地社區的移民，都是住宅問題的利害相關人。

美國最近出現了一種向企業租賃住宅的趨勢，引起了越來越多的關注，其影響相當複雜。約從2021年起，媒體開始更加關注私募股權或不動產投資信託機構搶購整批住宅。這些企業的資金成本低於申請房貸的個別買家，能夠開出更高的買價，目前的房價通膨在一定程度上被歸咎於這些新買家。

房地產的金融化，自馬克思以來就一直受到思想家密切關注（馬克思稱之為商品化）。聯合國人權理事會2017年的〈住宅金融化〉（Financialization of Housing）報告中指出，「金融市場與企業對住宅的影響不斷擴大，達到前所未有的主導地位」。

人為的住宅稀缺

「住宅與房地產市場已經被企業金融改變，包括銀行、保險、退休基金、對沖基金、私募股權與各種擁有大量資金或過剩流動性的金融中介機構。全球金融體系呈指數級成長，如今的財富總量遠遠超過了『生產性經濟』（Productive Economy），而主要的成長動力之一就是房地產。」根據報告引用的統計數據，如今全球資產中有45％是住宅，15％是其他房地產。

基礎經濟學認為金融化是一件好事，資金成本降低，需要住宅的消費者就更有利。但現實中的住宅市場很特別，會牽連到很多社會機制，這些機制的修正最後可能成為社會革新的重要力量，但一切都仰賴正確的處理。

〈住宅金融化〉報告也說，「住宅金融化……加速了所謂『居住異化』（Residential Alienation），即對住房作為居所和賦予其意義的各種社會關係之重要關係的喪失。在金融化的住宅市場中，決定住宅用途、成本、建造地點、是否拆除的人，都是位於千里之外的董事會，決策者與這些『資產』所在的社區沒有任何關聯，也不對社區負責。」

就價格而言，在正常運作的市場中，資本的流入應該會有相應產出新建設。但在房屋市場，反壟斷監理的效力就令人擔憂。美國正在加強防範各種市場的壟斷行為，房地產也不例外，監理機關的矛頭已經對準PropTech這類應用程式，儘管這類平台只是交換資訊，並未直接擁有資產。

然而，更重要的問題，也是導致美國住房危機的一個重要原因，是「社區參與」本身往往是一個排除性因素，阻止人們完全參與社區。市政府的住宅分區規定，大幅減少了新建案，反而降低了市場競爭，形成了人為的稀缺。政府高層的決策者逐漸開始注意到這個問題，但與此同時，價格信號仍然是應對稀缺性的最佳方式，即使這種稀缺性是人為產生的。就算沒有其他作用，它們至少可以凸顯問題。 （相關報導： 台灣總統如何駕馭美中兩強？《紐約時報》：走在鋼索上的蔡英文，是一位不可思議的領導人 ｜ 更多文章 ）

異化與資訊不對稱

這種時候，馬克思主義的「異化」（Alienation）概念就成為無法忽視的問題。租戶在簽訂合約之後，通常會知道未來一年的租金，但是在其他更結構性的因素方面，會對租屋有不確定的影響。這種資訊不對稱可能會讓住宅市場「劣幣驅逐良幣」[Market for Lemons，這是諾貝爾經濟獎得主艾克羅夫（George Akerlof）的著名論文標題，主旨是資訊不對稱會讓二手車市場上面有越來越多爛車]。美國已經發現企業房東驅趕房客的手段比個人更兇狠，而且幾乎不做基本的建築維修和維護。如果法院程序不精簡，這時候更容易成為租賃權力不對等的幫兇。對想要穩定居住的房客來說，跟自己住在同個地區的房東，反而比天高皇帝遠的投資企業更安全。

除了租賃關係的本質以外，貨幣週期也會影響房客的總數量。租屋與買屋何者划算，取決於房租與房價的比率，而貨幣政策對房價的影響，往往明顯大於對租金的影響。當資本相對稀缺，租屋就比較划算；當利率良好時，就會有更多人買下自己負擔得起租賃的相同類型房產，租屋市場也因此縮小。

以金融交易的術語來類比，如果房子是一個金融資產，那麼人生本來就是持有空頭部位。當貨幣政策開始寬鬆，投資組合的流動性就會增加，許多人會開始轉向中性策略。

而且流動性本身就具有經濟價值，與基礎資產的價值是分開的。因此，即使更多可配置的資本，打造了更多住宅，可能也無法完全抵銷房價的通膨效果。當然，房價上漲會反映住宅對居住者的實質價值（Real Value），可以使人更順利地切換要租屋還是購屋。但要成功釋放這種實質價值，整體社會就得先接受住宅市場會跟著景氣循環起伏。

政策施力之處

但上述這些說法，都無法解釋為何企業大量收購住宅，會在美國受到高度關注。它們都忽略了自有住宅是一種獲得政策優惠的強制儲蓄形式。

萊安‧迪贊博（Ryan Dezember）在《房不抵債：居有其屋的美國夢如何化為噩夢》（Underwater: How Our American Dream of Homeownership Became a Nightmare）中寫道，「自古以來，房價升值一直是美國人實現財富的方法。股票與債券集中在頂層，房屋卻是美國人廣泛持有的目標。大約一半的房屋財富歸美國中產階級所有。」附帶一提，自有住宅與否，是種族之間的財富不平等延續到下一代的主要方式之一。

住宅市場與其他市場差異甚大。即使是以反對政府干預聞名的美國，也經營了幾家國營房地產事業。既然美國的經濟結構嚴重傾向居住者買房，相關政策可能就必須處理企業大幅收購住宅的問題。去年10月，3位民主黨眾議員提出《阻止華爾街房東法案》（Stop Wall Street Landlords Act）草案，試圖禁止房地美（Freddie Mae）、房利美（Fannie Mac）再購企業擁有的房屋抵押貸款，並採取其他措施。

事實上，對年輕或經濟弱勢的房客來說，「商品化」並不是最糟的走向，甚至可能帶來一些機會。某些服務具備規模優勢，在美國，企業房東可能更適合提供密集型住宅和公寓，這些現在對城市填充住房是必需的。

人們之所以會擔心「熱錢」湧入房市，主要是因為這會讓屋主長期囤積空屋，等待售價上漲。但這樣的屋主大部分都是富人而非企業，富人買屋是為了儲存財富，企業則更希望把房子租出去獲得穩定的現金流，並且較不關心行政費用。此外，可以考慮直接課徵空屋稅來解決這個問題。

長遠來看，設法讓社會儲蓄從房地產轉移到更具有生產性的產業中將是更好的選擇，而不是透過土地價值上漲來實現。但這過程相當複雜，可能還需要一些類似房貸付款的強制手段。醫療儲蓄帳戶可能是一個選擇，可以幫助降低醫療保險的成本。但無論採用何種手段，政府都得做出某些擔保。

很多時候，市場最重要的角色是激起政治上的困難對話。由於美國的市場深度與金融模式多樣性，因此讓住宅投資市場的討論相對地提早發生。 （相關報導： 台灣總統如何駕馭美中兩強？《紐約時報》：走在鋼索上的蔡英文，是一位不可思議的領導人 ｜ 更多文章 ）

＊本文作者為台灣金融研訓院特聘外籍研究員；譯者為廖珮杏。本文選自160期台灣銀行家雜誌，授權轉載。