吳嘉隆觀點：是誘惑還是陷阱─去美元操作，中國恐遭美抽銀根

人民幣國際化搭配能源交易的去美元操作，會讓中國成為美國的眼中釘，甚至對中國進行全方位壓制，對中國抽銀根。人民幣在自身條件還未具備之際，就拋出「去美元化」聲浪，引來美國警惕與反擊，未必是好事。

美中關係的緊張與對抗，並不只集中表現在地緣政治衝突而已，而是背後還有美元霸權的興衰問題。這當然是因為背後還有人民幣國際化與去美元化現象。

圍繞著這個現象的解讀，其實有很多迷思，值得進一步探討。原來我們已經不能單純談國際金融，或者單純談地緣政治，而是必須同時面對這兩者的互為表裡。

去美元化的背後，主要就是使用人民幣來做貿易的結算與支付。最近這個現象表現成兩個方面，第一個是因為美國對俄羅斯與伊朗有經濟制裁，限制他們在能源貿易上使用美元結算系統，這就逼他們只好使用其他方式來替代，給人民幣提供了機會。這種情況下的去美元化，其實是不得已的。

第二個是俄羅斯與伊朗之外的其他國家，包括一家中國企業與一家法國企業的交易用人民幣結算，中國與巴西之間的一些貿易增加人民幣的使用，沙烏地阿拉伯要加入上海合作組織，以及東南亞國家要增加本國貨幣在貿易結算的使用。短期內爆發這些情況，使得去美元化有可能形成風潮，於是這個話題最近開始熱門起來。

能轉換成何種投資工具？ 「資產需求」重要性超越「交易需求」

這裡出現一個迷思，原來國際貨幣有兩大面向，第一是交易需求，進行貿易的結算與支付；第二是資產需求，包括各國中央銀行的儲備資產，以及民間投資人、投資機構與銀行的安全資產，成為價值儲藏的工具。觀察一個貨幣的國際化程度，已經不能只是侷限在交易需求而已。事實上，在這兩大面向當中，資產需求的重要性已經超過交易需求，成為國際貨幣最重要的特質。

在貿易的結算與支付方面，人民幣的市場份額從原本的不到1%，上升到約2.7%，顯示人民幣的國際化程度有在上升。美元的市場份額則從原本的超過60%，下降到目前約40%。在儲備資產方面，人民幣的市場份額從原本的不到1%，上升到約2.8%，與此同時，美元的市場份額從原本的超過90%，下降到目前約60%。

可以看得出來，美元的份量雖然在下降，但是仍然是國際貨幣當中的老大哥，人民幣的份量雖然在上升，但是還有英鎊與日圓要追趕，之後才是挑戰歐元，目前直接說要挑戰與取代美元，確實言之過早。人民幣國際化是有取得一些進展，但是要以此來宣稱去美元化，還不成熟。這裡的重點是，在資產需求方面，美元根本沒有對手，而人民幣在國際化方面是有取得進展，不過主要是在貿易結算與支付方面。

國際貨幣的較量主要在資產需求，而不是交易需求，這是因為當其他國家取得人民幣的時候，他們要考慮的是，短期內能用人民幣轉換成什麼樣的投資工具。 （相關報導： 尋找「美元的替代貨幣」！金磚五國重新平衡世界秩序，討論「是否接納新成員」 ｜ 更多文章 ）

對照一下，美元投資人在取得美元現金之後，可以轉去買美國公債。大家都知道，美國公債是一個很龐大的市場，流動性高，安全性高，於是任何美元資金都可以先到美國債券市場去停靠。想像一下，如果巴西、伊朗、沙烏地阿拉伯或俄國拿到了人民幣，那他們有一個現代化的人民幣債券市場，來停靠他們的人民幣現金嗎？人民幣計價在債券市場有可信的評等機構來服務嗎？債券市場的交易價格有自由化嗎？

中國的經濟規模與貿易規模夠大，使用人民幣確實有成長空間，但是人民幣不能只有外匯市場的現代化與自由化，而是在債券市場也要配套才是。

憂結匯卡關 解除資本管制是首要挑戰

何況，人民幣國際化的真正挑戰，也是首要挑戰，是解除資本管制。相對來看，目前世界上的前五大國際貨幣都是可以自由兌換的。

這裡可以補充說明一點，假設巴西出口原物料給中國，拿到了人民幣，那麼他能夠拿人民幣換成美元嗎？假設德國企業到中國投資設廠，將來能夠將賺到的人民幣順利換成美元或歐元匯出去嗎？所以，如果人民幣不解除資本管制，那麼別人即使在貿易支付中取得了人民幣，也不敢長期持有，而是趕快換成流動性更高的其他貨幣，例如歐元或美元，以免將來要結匯時被卡住。

從歷史脈絡來觀察，人民幣要挑戰美元地位，要去美元化，並不是最近才有的事，而是習近平上台以來一直在做的事情。2018年3月26日星期一，當天在上海，以人民幣結算的石油期貨交易平台正式開張。這等於是說，在能源交易方面，人民幣的挑戰與取代美元正式跨出了第一步。

在這之前，上海已經有以人民幣結算的黃金期貨交易平台。把這兩個交易平台串起來看，外國賣方在結算後拿到人民幣，便可換成持有黃金部位。

中國想用這種方式來提高人民幣國際化的吸引力，只不過他沒有明白一點，就是在國際貿易與投資當中，黃金已經沒有辦法當結算的工具，因為國際貿易與投資的金額太過龐大，黃金不夠使用，也不方便使用，所以理論上已經不可能回到金本位制度。

維護美元霸權地位是美國最高國家利益

此外，任何挑戰石油美元，去美元化的努力，最後都會被美國嚴肅看待，全力反擊，畢竟維護美元的霸權地位，是美國的最高國家利益。

自從1971年8月15日，尼克森總統宣布美元與黃金脫鉤之後，美元重新尋找掛鉤的標的，然後看上了石油。於是尼克森派季辛吉去中東，談成了一個交易，美國要兩樣東西，就是石油交易用美元結算，然後石油輸出國家拿到的美元存在美國銀行，購買美國公債，美國提供沙烏地阿拉伯的交換條件是下面兩件事情，美國提供軍事保護，而且不要求沙烏地阿拉伯進行民主化。最後成交，這就是石油美元的地緣政治背景。

在石油危機的1970年代，石油既是戰略物資，也是各國都必須採購的關鍵物資，為了買石油，各國只好努力出口來賺美元。

中共看到這一點，知道人民幣國際化的突破口，就是要設法在能源交易中能用得上人民幣。只不過，中東地區有美國的海軍部署，美國的軍事力量能夠照顧到沙烏地阿拉伯的國家安全，這一點中共顯然還做不到。

與軍事力量掛鉤 美國軍事霸權支撐美元金融霸權

說直白一些，美元的金融霸權背後是美國的軍事霸權在支撐，而金融霸權的一個重要作用就是用來維持軍事霸權。所以，金融與軍事是互為表裡的。也就是說，如果人民幣要挑戰美元，那麼中國就必須拿得出足夠的遠洋海軍力量。所以，不能只看到美元與石油的掛鉤，而是還要看到美元與軍事力量的掛鉤。 （相關報導： 尋找「美元的替代貨幣」！金磚五國重新平衡世界秩序，討論「是否接納新成員」 ｜ 更多文章 ）

人民幣國際化確實有成長空間，因為中國的經濟規模與貿易規模夠大，只不過人民幣仍然必須創造自己的條件，包括增加普遍接受性，提高流動性與安全性，當然也就包括解除資本管制，同時要提高貨幣政策與金融監理的透明性與穩定性。

目前人民幣被國際社會接受，有一個重要原因，就是中國有足夠的外匯儲備，約3.1兆美元。但是，這是表面現象，真相是中國也有大量的外債約2.8兆美元，這不是自己的錢，而是要還的。所以，人民幣的一個隱憂，是外匯儲備其實是不夠用的，到頭來不足以支撐人民幣的國際化。

中國推動數位貨幣的作用之一，是要打造「跨境人民幣結算系統」，明的是要推動人民幣國際化，暗的是為美國可能祭出金融制裁做準備，以及在美元外匯資產不夠用的時候，能在貿易結算上繞過美元。

數位人民幣的推出，相當於是在進行幣制改革，以新的貨幣取代舊的貨幣，這一來會逼出紙幣人民幣。

舉例來說，有一些貪腐的錢會藏在地下室或倉庫，這些私房錢將不得不拿出來。其中一個辦法是透過滬港通到香港去買股票，然後把這些股票賣掉，回收的資金變成是港幣，然後再利用香港聯繫匯率制度，把港幣換成美元，這就構成資本外流。這個過程等於在掏空香港的外匯儲備，而不是直接消耗北京手上的外匯儲備。

高額借款成呆帳 一帶一路對中國外匯儲備不利

其實，習近平上任後所推動的「一帶一路」，現在看出來，對中國的外匯儲備造成了不利的影響。最根本的原因是，在當地國的基礎建設投資往往運量不足，缺乏足夠的經濟效益，最後成為財政的包袱，還不出錢來，變成呆帳。在中國人民銀行的財務報表上，有可能在資產方面列出這些對外貸款，但是其實是收不回來的。

接下來，我們來看一下中共的對策。以印度洋上的斯里蘭卡為例，這個國家還不出來自中國的貸款，估計大約11億美元，於是把直接面對印度洋的漢班托塔港租借給中國，為期99年。

這一來，名義上是中國提供貸款來推動基礎建設，但最後的結果卻變成中共在海外擴張軍事基地。中共後來把這個模式延伸到南太平洋島國，還有中南美洲國家，成為中國在海外部署更多軍事基地的策略。在這裡可以看到，人民幣國際化加上海外金融擴張，成為中共對外軍事擴張的一個配套措施。

目前的國際金融情勢，美國與歐洲在升息，因為要對抗通膨，而中國在貨幣放水，因為在對抗通縮，這樣的貨幣政策不對稱會造成資金離開中國，回流美國，於是相當於美國的升息是在對中國抽銀根，這當然會傷害到中國的房地產市場，以及背後的地方財政與銀行資產。

作為大國崛起的背景，人民幣國際化會是一個誘惑，會提高中國的國際聲望，但是也可能形成一個陷阱，就是說人民幣國際化搭配能源交易的去美元操作，會讓中國成為美國霸權的眼中釘，於是對中國進行全方位的壓制，對中國抽銀根。人民幣在自己的條件還沒有具備的時候，就拋出「去美元化」的聲浪，引來美國的警惕與反擊，對中國來說未必是好事。 （相關報導： 尋找「美元的替代貨幣」！金磚五國重新平衡世界秩序，討論「是否接納新成員」 ｜ 更多文章 ）

＊作者為總體經濟學家；本文選自162期台灣銀行家雜誌，授權轉載