美國債券天王警告2008金融海嘯可能重現　私人信貸快速擴張隱含風險

億萬富翁投資人、被譽為「債券天王」的傑佛瑞．岡拉克（Jeffrey Gundlach）近日警告，美國近年快速擴張的私人信貸（Private Credit）市場正浮現不容忽視的結構性風險。他將當前的發展比作2008年金融海嘯前夕未受嚴格監管的債務擔保證券（CDO）市場，形容整個生態宛如金融界的「蠻荒西部」。

身兼雙線資本（DoubleLine Capital）創辦人與執行長的岡拉克表示，市場原先對私人信貸可能出現的洗牌仍抱有「理論性擔憂」，但如今警訊已相繼浮現。他在 11 月 19 日接受《Making Money with Charles Payne》節目訪問時指出，市場開始出現類似「礦坑裡金絲雀」的預警案例（過去礦工會帶著金絲雀進入礦坑，因為金絲雀對瓦斯──特別是一氧化碳與甲烷極度敏感，一旦空氣中有毒氣體濃度升高，金絲雀會在礦工察覺之前就出現昏厥或死亡的反應，提醒礦工立即撤離），象徵問題正逐步浮上檯面。

監管與市場紀律逐漸鬆動

岡拉克形容私人信貸的擴張更像是美國西部開拓初期的景象──初始階段曾有明確規範，但隨著資金湧入與新玩家大量加入，監管與市場紀律逐漸鬆動，使投機與風險累積的速度加快。他強調，若此趨勢延續，市場恐怕將面臨更大不確定性。

與此同時，私人信貸市場也傳出重大動作。藍貓資本（Blue Owl Capital Corporation）當天向投資人發布聲明，宣布基於「當前市場狀況」取消旗下兩檔私人信貸基金整併案。消息公布後，OBDC 股價走高，但母公司 Blue Owl 股價則略有回落，反映投資人對市場前景態度分歧。

私人信貸是指資金來源包括退休基金、保險公司與高資產族群，由專門基金直接放款給企業，而非透過銀行管道。由於多數交易沒有公開市場報價，整體透明度低，監管有限，流動性也相對不足。岡拉克指出，這些特性在景氣良好時能吸引追求高報酬的資金，但在景氣下行時則可能放大風險。

他以近期一筆名為Renovo的債券估值為例，指出該交易原本被標示為「面額 100%」，但僅一個月後就遭調整為「零」。岡拉克強調，這種從100跌到0的劇烈變動，凸顯私人信貸估值機制過於依賴主觀標記，且難以反映即時的市場真實價格。

私人信貸與私募股權共享資金的風險

岡拉克也提醒，私人信貸與私募股權（Private Equity）往往共享相同的投資資金來源，兩者皆以「低波動」作為行銷主軸，但這種低波動多半是因流動性差、定價並非即時反映市場所造成。他指出，當資產缺乏流動性，帳面損失在壓力增加時容易轉化為難以避免的實質虧損，這在2008年全球金融海嘯期間曾造成全面性衝擊。

他進一步說明，許多投資人承諾將在資產價格下跌時「投入更多資金」，但實務上，當價格真的下跌、基金發出「資金追加要求」（capital call）時，投資人往往因手中資產同樣受困而無法履行承諾。他認為，在市場壓力擴大、流動性緊縮的情況下，私人信貸基金與投資人之間將出現嚴重的資金錯配，形成另一層系統性風險。

責任編輯：許詠翔

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