葉日武觀點:搶購高息ETF不理性?請給個理性示範吧!
元大台灣價值高息ETF(00940),在金管會官員鬆口下確認其募資金額超過1700億元。(AP)
被戲稱為「巨嬰」的元大台灣價值高息ETF(00940),在金管會官員鬆口下確認其募資金額超過1700億元,寫下台灣ETF歷史的新頁,但募資期間紛擾不斷,甚至在該ETF尚未宣告正式成立前,就出現據稱已逾2萬人加入的「自救會」,同樣也寫下台灣ETF歷史的新頁。
打臉1:憑什麼說2萬點是高點?
部分紛擾是來自於認購者缺乏金融素養,但最讓人感到遺憾的卻是,多位政府官員和所謂的股市專家,都輕率的運用自己的話語權指責民眾「不理性」。因此,本文其實是一篇「打臉之作」,用幾個範例指出,真相很可能是「說人不理性者,便是不理性人」!
首先,多位專家宣稱不應該在台股攻抵2萬點這個「高點」時進場,那麼我就要反問這些專家,憑什麼斷言2萬點就是高點──不論所謂高點是第一季或全年的相對高點。
我反問的部分底氣來自於下列兩點。其一,雖然國際貨幣基金預測今年的全球經濟成長率大致持平,但包括主計總處的預測和景氣領先指標、景氣對策信號、工業生產指數等經濟統計,都顯示今年的景氣會好過去年,因此構成台股主流而且對景氣敏感的科技股可望續漲。其二,包括上市公司當中權值最高,合計占台股權重4成左右的台積電、鴻海、和聯發科在內,許多上市公司今年的預期每股盈餘都可望有所成長,而根據國外分析師、經營階層、和媒體的預測,其前瞻本益比仍屬偏低,例如國外分析師預測台積電今年的每股盈餘可望提升到45元,以3月8日除息前歷史高點796元計算,前瞻本益比還不到18倍。
那麼,宣稱2萬點是高點的底氣又何在呢?不外乎「前年10月迄今台股已上漲5成多」,以及「面臨2萬點心理關卡」吧?那就奇怪了,有什麼證據顯示大盤上漲超過5成就必須大幅回檔?別忘了,新冠疫情後那一波可是大漲約1.2倍!又有什麼理由認為碰觸心理關卡後必定會大幅回檔?別忘了,闊別20餘年後重登萬點之際,台股月線可是用小碎步攻克關卡的!
所以說穿了,2萬點是高點純屬專家的主觀揣測,基本面的經濟、產業、與公司分析全部忽略,技術面只用到漲久必跌慣性和整數心理關卡,包括β係數在內的現代投資理論更是看不到影子。自己在瞎猜高點所在,居然還敢於以專家自居,狂傲的批評股民不理性,實際上應該是自己不理性吧!
打臉2:理性?想像中的完美存在罷了!
只要明確指出錯誤所在,我可以接受無知與盲從等批評,因為我們都不是全知全能的神佛,必定有大量的資訊和知識來自於「聽說和揣測」,但用到「不理性」這3個字就離譜了,我甚至懷疑那些官員和專家知不知道什麼叫做「理性」!
理性(rationality)其實是一個很抽象的名詞,字典上的說明通常只會讓人更迷糊。例如,《劍橋詞典》主張理性就是言行都「以清楚的思考和推論為基礎」,《教育部重編國語辭典修訂本》給出的解釋為「以邏輯推理方式來觀察事情」,兩者都是用抽象的詞句來解釋抽象的理性!
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如果把經濟學上的「完美理性」(perfect rationality)放在00940的認購決策上,那麼民眾必須完全掌握所有足以影響其淨值與配息的因素,不但要知道個別因素的現狀,也要知道未來可能出現的各種變化及其發生機率,最後還必須知道從單一因素到全部因素出現變化時,00940的淨值與配息會如何變動。
想像一下,預定持股50檔的00940,總共會涉及多少個基本面與技術面因素,就知道理性純屬想像中的完美存在,在可見的未來內根本不會出現在真實世界中──也因此才會有賽門(Herbert Simon)放寬假定而提出「有限理性」(bounded rationality)的觀念,並獲頒諾貝爾經濟學獎。
附圖根據完美理性和有限理性的假定,應用基本評價模式來評估是否應該認購每單位10元的00940。如上半部的完美理性所示,在持有10年的假定下,民眾必須先對未來120個月的配息金額(Dn),以及10年屆滿時該ETF的市價(Pn),分別做出反映各種影響因素的預測。然後,民眾必須根據每月配息金額和屆滿時市價的預期變動狀況,決定該ETF至少必須提供多高的平均每月報酬率(R),才願意掏腰包進行投資。最後,將預測的每月配息金額、屆滿時市價、和必要報酬率代入計算式,得到自己認定的合理價位(V),若結果等於或高於10元則值得認購,反之則應予放棄。
有哪位官員或專家要求民眾用這種方式判定00940是否適合自己嗎?當然不可能!那麼他們所說的理性必定不是完美理性,於是就輪到附圖下半部的有限理性出場了。如圖中所示,既然00940的公開說明書指出,回溯測試結果顯示平均每年殖利率達到8%,而既有的高息ETF已經證明這是可以達到的水準,再加上收益平準金機制的存在,於是推定每月配息金額固定為10x0.08/2=0.067元。再假定該ETF的投資收益扣除經理費等支出後,都全數配息給受益人,因此每單位淨值與市價始終維持在10元左右。這些假定讓該ETF的預期每年投資報酬率恆等於8%,因此最後是根據這些假定評估自己對該ETF的必要報酬率,若低於或等於8%則值得認購,反之則應予放棄。
有哪位官員或專家要求民眾用這種方式判定00940是否適合自己嗎?應該也沒有吧!那麼,既不是完美理性也不是有限理性,官員或專家口中的「不理性」,到底是在說什麼?我也沒有答案,但心中有些揣測。
打臉3:長線套利操作是不理性嗎?
我只提示可能性最高的揣測:官員或專家主觀認為,認購00940的民眾主要是想在短期內賺一票,而且台股已衝抵2萬點,短期漲幅過大同時面對心理關卡,難免有所波動,甚或可能大幅下挫,因此這時候進場就是不夠明智,也就是他們所說的不理性。
如果這個揣測屬實,那麼我就必須很悲哀的指出,我們的官員或專家是因為自己的不理性,才會認為民眾不理性,因為認購00940的民眾當中不是只有短線客,而且2萬點也未必是天險。2萬點和心理關卡的部分已如前述,這裡再用短線和長線操作來打兩次臉。
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曾有人用「一個月就算長期」來形容台灣股民偏愛短線進出,但實際上近年台股全年週轉率大多停留在1次上下,今年股市持續飆漲,但3月15日為止的週轉率只達到0.2次,換算成全年預估數也只是略高於1次。那麼,在每張股票平均每年只換手1次之下,官員或專家憑什麼斷定認購00940的民眾多屬短線客?
再者,即使是想在短期內賺一票,也未必是不理性。從1年半以前的群益台灣精選高息ETF(00919)開始,只要是高息ETF掛牌,隨後必定飆漲,顯示每次募資都是供不應求,這個慣性應該會維持到大盤反轉直下,或家庭部門數十兆銀行存款明顯萎縮為止。那麼,在沒有2萬點是高點的前提下,既然近期實例證明飆漲的可能性遠高於大跌,立刻搶進和坐等大跌何者比較不明智或不理性?
最後,至少有一位金管會官員和一位股市專家指出,用抵押貸款進行套利操作屬於不理性行為,其依據還是在於短線操作和2萬點是高點的前提。然而,如果一個家庭既有穩定的收入,又已經存好了相當於3到6個月支出的備用金,那麼長線套利操作絕對是符合有限理性的理財決策。
想像一下,在00940會盡可能保持配息穩定之下,只是辦兩個手續,用年利率3%的20年到期還本抵押貸款,認購殖利率8%的ETF,日常生活完全不受影響,ETF市價下跌也不會被追繳保證金,但貸款1千萬就能讓自己每個月增加約4.2萬元的進帳,直到貸款到期或ETF市價上漲而賣出為止。
每年增加約50萬的現金流,唯一的風險是「台股從此陷入失落的20年」,這算是不理性嗎?如果答案還是不理性,那麼煩請示範說明一下,所謂的理性到底是怎麼回事?
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