呂紹煒專欄：日歐QE　美元獨強　人民幣徬徨　貨幣戰爭再起

原本美國已宣布終止QE（量化寬鬆），但緊接著日本與歐洲竟競相出台QE，攪動全球金融市場。原本以為結束的流動性盛宴繼續，全球股市大漲；美元獨強，歐元走弱、日圓直貶，其它國家貨幣追隨跟貶，台幣周五一口氣貶了1.1角，人民幣則陷入尷尬局面。貨幣戰爭隱然有再起之勢。

全球各主要經濟體中，美國的情況看起來情況最好，第2、3季的經濟成長率分別達到4.1%、3.5%，失業率下降到5.9%，股市處於歷史高點，因而讓聯準會（FED）在10月底終止QE。老美不再大印鈔票救經濟，加上經濟堅挺，當然會讓資金回流、美元走強。

不過，最讓市場意外的是10月31日美國QE結束2天後，日本祭出更強力的QE，購債額度從50兆日圓提高到80兆、拉長持有時間到10年、收購 ETF (指數型基金) 及不動產投資信託資產的規模大增3倍。日銀總裁黑田說要「不計代價達成2%通膨目標」。消息傳出立刻讓日股大漲5%、日圓貶到110日圓兌一美元的6年來新低點，現在更貶破114日圓。

歐洲央行（ECB）在同時也宣布要擴大寬鬆及大舉購債，當時金額未出爐。但本周四，ECB總裁德拉吉宣布，ECB理事會成員一致支持進行更強的刺激措施，預計把ECB資產規模推到2012年的水平─也就是說，必要時購債的寬鬆金額可達1兆歐元（約1.24兆美元）。當然，這個消息又讓歐元下貶、歐股上揚。

這幾個大型經濟體的QE在進退之間，卻狠狠的攪亂全球，每個國家、不同的市場都面對不同情勢，正反因素可能都同時存在。最基本的格局是：如果沒有其它意外，未來會有相當一段時間，全球進入美元獨強時代，美元再度牢牢的「統治世界」。

先看與台灣密切相關的匯率問題。以市場資金流向而言，美國QE終止會讓資金外流、匯率貶值，但日、歐的QE又會讓資金往外，台、韓及其它新興市場都是可能的落腳處，這又產生資金流入、匯率升值的壓力。台灣在9、10月，外資都出現淨匯出，11月以來則反轉為淨匯入，金管會就高興的告訴股民：外資回來了。

不過，市場資金流向雖然影響匯率，但央行政策往往更具關鍵性。韓國今年經濟原本就表現不佳，經濟成長連續4季低於1%，第3季出口衰退2.6%，10月才恢復正成長，但韓國在中國市場有敗退跡象。在日圓強貶後，韓國為了維持出口競爭力也讓韓元貶值，這又帶動台灣必須追隨跟貶，形成3國之間的貨幣戰爭。市場已經在預測日圓何時要貶到120日圓兌一美元，一旦如此，韓國一定讓韓元要加速貶破1200韓元，央行也非讓台幣跟進破31元不可。這是3國之間小型的貨幣戰爭。

至於新興市場，早在FED宣布啟動QE退場時，就已飽受摧殘─資金外流、匯率貶值、股價下跌，各國政府只好升息挽留資金，但卻因此更壓抑已低迷的經濟。這次美國QE終止的影響，幸而有歐、日加大QE來沖淡其負面影響，這些國家的「抵抗力」亦有增長，情況應不會如上波般嚴重，但仍要視每個國家的體質而定─原物料出口國大概就要多禱告了。

最後要談的是「重中之重」的中國。人民幣匯率表面上實施「有限的浮動匯率」，但骨子裡則是一種盯住美元的「固定價位」匯率，它由人民銀行（中國的央行）控制，只對美元作2%以內的浮動。在美元走強後，表面上看人民幣貶值了，但也只是兌美元貶值；因為它盯住美元，因此實質上人民幣是隨著美元走強而對其它貨幣升值，中國的出口競爭力將因此滑落。

關鍵問題來了：中國能夠、或是說願意承受多少壓力與出口損失？北京已經承受著經濟走緩到7.5%左右的壓力了，如因匯率升值（相對其它貨幣）而影響出口，國內經濟必然更形低落。如果北京終而忍不住，讓人民幣大貶一次（人行確實有此控制力），所有鄰近國家與新興市場國家都將因而大受衝擊。屆時，更大規模的貨幣戰爭就可能開打，未來發展到底如何，各國是否能保持自制應是關鍵。

其它市場方面，與美元強弱有某種程度「翹翹板關係」的黃金、原油、大宗物資，原本價格就已經走弱了，未來可能更下滑。2008年金融海嘯後，金價曾一路挺進到超過1900美元，當時市場喊價是要突破2000美元；現在已滑落到1141美元，美元走強後，市場改喊要跌破1000美元大關，看起來缺乏實質需求支撐的黃金前景最暗淡。

油價方面，影響因素雖然也包含地緣政治及油國的卡特爾組織的態度，但基本面的供需仍是最主要的因素。歐亞經濟疲軟讓需求減少，美國頁岩油生產讓供給增加，油價已滑到80美元左右，大概很快就要見7字頭的油價。不過，油價畢竟有強大的基本需求支撐，那些「卡特爾集團」又能調整供給，情況不會如黃金般糟糕。

原物料與大宗物資以代表商品價格的CRB指數看，從3年前的高點下滑至今已跌了快3成，如果全球經濟持續走緩─特別是原物料消耗最多的中國經濟持續走緩─短期大概改不了跌價趨勢。對那些以原物料出口為大宗的國家，如南美的巴西、祕魯、阿根廷，還有俄羅斯、南非、甚至紐、澳而言，是有段苦日子要過了。