林建山專欄：歐洲QE真會讓國際資金渹湧亞洲市場嗎？

歐洲中央銀行總裁德拉吉(Mario Draghi)，最近提出採行歐洲QE(貨幣量化寬鬆)政策，並以公共建設的增加，來激勵振興歐元區經濟，同時期待也能因此而有效鞏固歐元可能轉趨疲弱的國際地位。

可能造成又一波國際資金新亂流？

歐洲新QE政策構想及其利率水準可能會放緩的行動計畫既出，馬上觸動了國際金融資金市場的最敏感神經，紛紛推斷這一行動，一方面會促使美元國際市場價位更趨堅強，而攪動國際外匯市場的結構變化，以及匯率價格市場的必然變動，一方面則可能引導國際資金的流動方向，既會嚴肅衝擊到國際資本市場，即扭動股市債市的交易量值變動走勢，並造成國際資金再度大量湧向亞洲世界的新潮。

這樣一個可能變動發展，對於亞洲市場實物經濟層面(real economy)及象徵經濟層次(symbol economy)的前瞻發展上，究竟會是一個新大機遇？抑或是新大挑戰？更是亞太區域經濟圈，及所有國家政府與民間產業領袖們，莫大關注的新焦點。

事實上，歐元地位、歐洲財政情勢、歐洲貿易投資發展、歐元區經濟振興政策，根本是一個四位一體的課題，而這一大四合一課題，也一直就是過去四年多以來歐洲執委會當局，以至全球自由公開市場上，普遍投資人及產業領袖所共同關注的課題，當然值得予以深入探究研討。

規模經濟性僅次於美國

歐元區18成員國家，目前的經濟規模總計8.62兆歐元(合約11.2兆美元)占全球GDP總額75兆美元的15%，約莫是六成美國大小(美國占比22.4%)或略大過中國約兩成(中國占比12.5%)，可謂是全世界第二大重要經濟體。

歐元區18國的總人口3.35億人，祇占全球72.7億人的4.6%，也祇有中國12.6億人的26.6%，略略高過美國總人口數。也就是說，以經濟生產力言，歐元區是遠遜於美國經濟，但是遠遠高過於中國，這也正是支撐歐元在全球貨幣市場一直能夠居於僅次美元崇高地位的重要原因。

而世界金融海嘯危機以來，一直維持11.5%以上兩位數高失業率的困擾，也肇致經濟振興乏力，社會無法寧定，尤其年輕新世代的抗議紛擾，更使整個歐元區嚴重陷於零成長的低宕困頓窘境。

自從2009年起的歐債危機延燒四年期間，歐元區政府債務的恐慌壓力就揮之不去，一直籠罩在ECB心頭，也籠罩在所有18個成員國家政府的主政者心頭。事實上，打從歐債危機一爆發，由德國總理梅克爾主導掌控的歐盟執委會，就立即拍板決定了「嚴格財政撙節政策伴同較寬鬆的貨幣彈性政策」的基本對策主軸。此一定調的歐元區「區域政經政策」，基本上是一直堅定未變地在執行之中。

動用擴大公共建設財政支出方策

正由於這項嚴格財政撙節政策的落實執行，歐元區的政府財政情勢，自從2009年，政府國債占GDP高達110%的高位，到2014年8月，已經被調降至93.9%，甚至低於全世界總平均值超過96%的一般水準，而歐元區的政府公共赤字比例，也從-6%以下水準，大獲改善而達到-4.1%的勉強可接受水準。此即表示，梅克爾所設定的歐元區財政穩健情境目標，已得到了相當良善趨近的好徵兆。

這一背景，亦可謂正是今天，德拉吉想欲改採「凱因斯式」擴大公共建設財政支出，作為創造歐元區有效需求的政策工具手段，一個相當理想的基礎條件，這至少也表示，歐元區擴大財政支出，應該起碼還有7%的可彈性空間自由度；依過去兩個世紀的國際經濟發展經驗，一個國家地區要期能有效振興激勵低緩衰退經濟，所最起碼需要動員的國家財政支出規模，祇要能夠達到GDP的3%額度，則甚至連30年代大蕭條經濟，或70年代兩次能源危機的艱難經濟情勢，亦皆有所可以大翻轉的可能。以今天歐元區所處的經濟困窘情勢看，其實並未達到大蕭條或能源危機時期之險惡地步；則這項「凱因斯式」擴大公共建設財政支出方策，基本上，應該是可行的。

可以轉變歐元區的攻勢策略態勢

倘若，德拉吉方策之改採擴張財政支出政策，一旦付諸實施，則不啻是等同於有力映現，整個歐洲自2004年以來所力行不懈的嚴格財政撙節政策，正式告終，亦不啻是使歐元區經濟發展從守勢策略態勢(defensive gestures)大翻轉為攻勢策略態勢(offensive gestures)。如此一來，則德拉吉配合擴大公共建設的擴張財政支出策略，所擬採行的新歐洲QE行動及降低利率、鬆綁銀根的策略作為，當然是絕對有利於政府部門支出動能的提高，也有利於公共資金成本的降低作用，確實是當下最能符合天時地利人和，一項齊備完足的配套振興經濟措施。

貨幣政策的可寬鬆餘地

歐元區的貨幣政策，一向著重於鞏固歐元價位及歐元在全球關鍵貨幣地位，因此，向來都是採取謹慎而且保守的政策作為，早在進入廿一世紀全球化知識經濟時代之初，歐元區的貨幣發行總量僅有2,250億歐元(合約3,150億美元)，占其時歐元區GDP經濟總量規模份額比重，僅約12%，與美國貨幣發行規模之一直維持在GDP之20%上下情形，完全不同，這也是世紀初歐元的國際價位，一直保持能夠比較美元價位更為堅固厚實的原因。

過了廿一世紀第一個十年，也就是歐債危機爆發前一年，歐元區貨幣發行總量增高到9,126億歐元(合約1兆2,320億美元)，占GDP比例約達16%，仍然遠低於IMF協定的國家貨幣發行額「穩健比例」之下；到了2014年8月底，歐元區的貨幣發行總量已因為擴充支援紓解歐債危機延燒之需求，而擴增到1兆7,500億歐元(約2.23兆美元)占GDP之20.3%，仍然遠低於美國的26%之「穩健水準」。

純粹從貨幣數量與經濟實體規模及經濟發展需求看，今天的歐元區，的確本就保有相當大的(至少7%-8%)可有效予以再寬鬆之空間。

既往QE 並沒有流向工商經濟部門

在既往世界金融海嘯危機後七年時間，儘管美國、歐洲及日本都持續同步採取積極式或保守式的貨幣量化寬鬆政策QE，但是，似乎都祇能在象徵經濟層面的金融貨幣市場，才比較能具體感知與領受得到，在實物經濟層面的商品經濟市場，則無論是先進社會經濟體，或新興市場經濟體國家社會，都無法得到相同的感知與領受，事實上，還是以表示「無感」者居多。

考其主要原因，從最近IMF及OECD的調查研究報告中，就可以具體得到答案，也就是說，無論是先進國家或中進國家的銀行業及金融服務業，在前揭相同時期內，針對民間工商產業及服務業部門的融通貸放的額度與比例，在既往七年間，根本就是呈現出，祇見逐年減少高達20%以上的「抽緊與壓縮」，卻根本見不到任何寬放與鬆手；這也就表示，歐美及日本的QE政策，除了救助銀行等金融服務業於不倒閉，並有效充足包括股市、債市及匯市之金融交易市場資金流動量之外，其實對於各個經濟社會「造餅機制主力」的工商業，所施予的資金挹注極為有限，也沒有太大實質幫助。

製造業回流投資的激勵景氣作用

當然，這種情形、在2012年美國歐巴馬政府及日本安倍晉三的積極推動「製造業回流投資」運動(Recycling Investment in Manufacturing)，大規模優惠鼓勵赴海外直接投資的製造業，積極回返母國投資，才有了重大突破與改變。

製造業回流美國投資，甚至連帶伴同也吸引了許多原本在中國投資的亞洲菁英企業，也跟隨前往美國投資，譬如，著名的臺灣鴻海、台塑、生技產業廠商，以及中國的資通信廠商，以及馬雲等電商新產業、南韓大型企業廠商等都是，不但可以因此引進大量的直接投資資本、製造業人才、跨國經營菁英，而且也更為美國創造了大量新就業機會；這一結果，使美國2014年前三季經濟成長，大為向上躍升，遠超過原訂預測值，足足多出一個百分點以上。對全世界經濟復甦格局，產生莫大激勵作用，以及新信心與新希望。

由於前一階段的歐元區，並沒有隨同美日政策，也採行鼓勵民間製造業回流歐洲投資之公共政策行動，因此，這次德拉吉策略，改為採取用政府財政支出大力投資公共建設及改善基礎設施(infrastructures)，用以塑造更良好的工商業投資營運環境條件，對於吸引區內在地投資，或吸引來自區外的國際投資，應該也同樣會產生極大助益。

尤其是，未來在歐元區進行公建投資的主體，是政府部門，不會有市場營運風險，亦沒有財務風險之疑慮，似乎更能夠讓銀行業及金融服務業，願意將其得自於歐洲新QE政策的「過剩資金」，轉為投注到「更有保障性」的公建項目投資案件上；如此一來，也可以大大降低歐洲新QE政策，可能會促使國際資金從歐洲地區「向外大流竄」的疑慮。

國際大資金 向東流？抑或向西流？

當然，最近美國經濟的加速度復甦，以及美元價位的持續挺起，固然會造成對於歐洲新QE寬鬆政策所釋出資金的吸引力，但是，這項疑慮問題，似乎可以透過跨大西洋美歐貿易夥伴協定機制(TTIP)，找到可以緩和或抑制的辦法出來。

至於歐洲新QE寬鬆資金會不會渹湧進入亞洲市場，造成亞洲區域經濟的「亞洲新熱錢潮」，或是「亞洲新貨幣戰爭潮」，則其可能性，其實並會不太大。

因為進入2014年，整個亞洲經濟都因為中國經濟的大放緩，而出現了亞太整體大放緩局面，尤其是製造部門資金，更有大量轉向歐美市場傾流的趨勢，亞洲地區要能繼續維繫既往80-90年代「世界工廠大吸金」的熱度，恐怕可能性已然消失淨盡。反倒是，歐洲之藉擴大公建投資振興經濟的策略，所可能產出的新直接投資(FDI)機會及新營運機會，卻已大為增高；這一重要趨勢，對於亞洲區域既有已經相當累積的製造業資本，以及製造業人才、能力，都產生高度相對的吸引力，足以誘使亞洲資本，必須在北美與歐洲之間，做出更有比較利益的選擇呢。

同時，也更要注意，習近平指向歐洲大市場的「新絲綢之路經濟區」的大方略，屆時究竟是會把更多亞洲資本送向西去，抑或是會把西方資本引領到東方來，將會是一個新的，可辯證的大哉問題。

＊作者為財團法人環球經濟社社長兼公共政策研究所所長