華爾街日報》當大盤屢創新高、投機性股票卻紛紛崩盤：聯準會是罪魁禍首嗎？

投機似乎要過時了。自11月初以來，炒得最熱的股票紛紛崩盤，而且是在大盤屢創新高的時候。許多人將這種情況歸咎於美國聯邦準備委員會（Federal Reserve, 簡稱：聯準會），但貨幣政策與投機之間的關聯並不像表面看上去那麼明確。

跌幅至少達到20%的有：模因股GameStop （GME）、AMC娛樂控股公司（AMC Entertainment Holdings Inc., AMC）、電動車製造商特斯拉（Tesla Inc., TSLA）、熱門氫能源公司Plug Power（PLUG）、比特幣以及很多不賺錢的小股票。這些企業沒有什麼共同點，但都是依靠願意押注於某種概念的買家來獲得高估值，並已從散戶交易股票活動的激增中獲益。（上周五一些投機性股票的驚人反彈對減小損失幫助不大；AMC當日漲幅居前，達到19%，但仍比11月初水平下跌了三分之一，僅略微超過6月高點的一半）。

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這種模式延伸到了更廣泛的市場，就整體市場而言，投機者所青睞的波動性是預測股票表現的最重要因素。標普500指數成份股中，波動性越大的股票，在截至11月初的12個月內上漲得越多，此後下跌得也越多。

要說這都是聯準會和其他央行造成的是有理由的。利率處於歷史最低水平和規模達到兆美元的量化寬鬆政策肯定會引發投機性的高風險押注。而如果沒有了這些政策（聯準會已經說了會撤回），這些投機性押注遭受損失就不足為奇了。

從時間線上看，認為近期跌勢是聯準會所為的觀點也是有道理的。聯準會上個月開始逐步縮減購債計劃，恰逢各種投機性資產的大漲結束。聯準會上周表示，將比之前的計劃提前結束量化寬鬆計劃，並預計在明年進行三次加息。

問題是，這當中的理論依據是什麼？聯準會的利率路徑如何會影響那些看起來更像賭場籌碼，而非所有權的資產？沒有人是因為現金流貼現模型購買GameStop （GME）股票，更不用說比特幣了。誠然，對於所有使用聯準會利率作為貼現率的模型，預期聯準會升息將會使其價值下降。不過即便一些被誤導的人試圖用這樣的模型來評估GameStop、AMC或其他公司，他們也會用長期債券收益率來對現金流貼現，而隨著聯準會談論緊縮政策，這些債券收益率已經下降，並沒有上升。

人們也很難看出這與聯準會的購債計劃有什麼聯繫。按照聯準會最津津樂道的QE理論，購債計劃會把謹小慎微的投資者從安全穩妥的美國國債推向風險較高的資產，然後進一步推向風險更高的資產，以此類推，拾級而上，到了風險階梯的最頂端，就是Reddit平台上頗受追捧的模因股GameStop了。

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這種「資產組合渠道」（portfolio channel）理論即使是正確的，也沒有數據支持，況且逼著對這種毫不含糊地預測未來的理論本身也比較懷疑。4月以來，投資者紛紛湧入一些基金，而這些基金通過逆回購操作又把錢存回了聯準會，所以整個QE加上其他政策的效果已經被抵消掉了。考慮到逆回購工具突然流行，經過調整後發現，聯準會的資產負債表實際上出現了自動的量化緊縮，讓聯準會總資產規模回到了去年10月份的水平。

投機性股票和加密貨幣的價值與其說取決於利潤數字，不如說取決於概念炒作。與未來電池需求巨大、金條將被加密貨幣取代等概念一樣，把聯準會收緊貨幣政策的概念拿來炒作也同樣威力巨大，但對價格其實有害無利。

加息或許能以一種更簡單的方式奏效，即提高銀行存款的吸引力。然而，即便一如聯準會政策制定者的預期中值在明年加息三次，聯準會的利率區間也僅會達到0.75%-1%。很難相信能夠吸引許多人退出回報高達數百倍的高風險押注。

這並不是說，四處流動的資金對於投機性資產而言可有可無，或者貨幣價格（利率）無關緊要。

只是說那些遊資不是聯準會創造的。一個合理的理論是，通過政府刺激措施發放到銀行帳戶的錢才是重要的，那些口口聲聲喊著通過刺激舉措拿到的錢可以用來交易的散戶支持這一理論。

「你給了人們賭博的錢，而他們正無事可做，所以就YOLO一下，到股海放手一搏，」法國興業銀行（Societe Generale）全球量化研究主管Andrew Lapthorne表示。「但那已經是過去式了。」YOLO是「活在當下（you only live once）」的首字母縮寫。

隨著被刺激措施發放的現金填充的銀行帳戶資金越來越少，以及新手交易員重返工作崗位，流入投機性最強股票的資金減少或者轉為流出，拖累了其股價。

利率上升前景也會拖累股價，即使很少有人會因為利率小幅上升而轉為持有現金。基金管理公司施羅德投資（Schroders）的集團首席投資官Johanna Kyrklund表示，即使只有少數人轉為持有現金，也會打擊被不斷湧入的新買家所推高的資產價格。

她說：「就此而言，坐擁（現金）的成本已經下降，因此隨之降低了對於錯過投資機會的恐懼。」

不管聯準會政策和投機性資產之間是何種關係，都不是一種能明確計算的關聯。投機性資產先自1-3月期間的高點出現了更大幅度的下跌，然後在秋季經歷了短暫但驚人的上漲，但這兩波走勢都與聯準會的行動不相干。 （相關報導： 華爾街日報》中國監管風暴發酵！科技、補習與房地產行業出現裁員潮 ｜ 更多文章 ）

我們可以肯定的是，緊縮的貨幣政策對投機者而言不利，但現在存在太多的不確定性，不知道緊縮政策是否會讓投資者很快離場，甚至不知道這是否就是造成投機性資產近期下跌的原因。