如果順利投機（套利）獲取1%的淨獲利，透過高槓桿手段（鉅額借款），操作一兆美元的資產，就可能獲利100億美元！的確，LTCM在1998年之前，每年獲利數10億美元；但偏偏在1998年的時候，買的部位跌，賣的部位漲，而且沒有反轉收斂跡象。
在1998年8月，LTCM超過一兆美元的曝險部位即將引發全球金融風暴，美國聯準會只好出面，協調數十家銀行對LTCM紓困，讓它度過難關；然後在2000年解散。在解散前，學術界與媒體都在檢討他們的獲獎，甚至主張對莫頓與休斯追回諾獎。
富勒塞勒資產公司的創始人獲得2017年諾獎
富勒塞勒資產管理公司（Fuller & Thaler Asset Management, FTAM）在1993年成立，創始人之一的塞勒（Richard H. Thaler, 1945-）獨得2017年的諾貝爾經濟學獎。
FTAM公司網頁顯示它們的投資策略是行為核心（Behavioral Core），掌握一般投資人或過度反應（over-react）壞消息，以及輕度反應（under-react）好消息的特性。FTAM也發行共同基金，其中之一的FTHSX在過去一年的績效超過史坦普500指數（S&P 500 Index）報酬近10%。
避險基金只能對富人（通常要求資產在100萬美元以上）與機構投資人兜售，需要對美國證管會申報操作內容（在2008年之後才被如此要求），但不需要對外公告。所以，我們無法從FTAM的網頁獲得它的避險基金規模。
富勒塞勒可能步上LTCM後塵嗎？
布雷克—休斯—莫頓選擇權訂價公式是數學與經濟學推導的結果。它假設理性投資人、完美市場（沒有借貸限制、沒有交易成本）、完全市場（任何風險都可以被規避掉）與不存在套利機會；所以，任何資產的預期報酬率都可以當作是定存利率，這就是所謂的風險中立訂價（risk-neutral valuation）。再加上風險變量（標準差）固定不變的假設，就可以獲得一個漂亮的選擇權「理論價格」公式。
所有的財金軟體App都有這個選擇權「理論價格」欄位，它就是利用布雷克—休斯—莫頓在1973年發表的公式算得。所謂的恐慌指數（fear index）也是利用這個公式獲得；也就是使用我們看到的「市場價格」取代公式的「理論價格」，反推回去怎樣的風險變量（標準差），會使得「理論價格」等於「市場價格」？這個風險變量（標準差）就是俗稱的恐慌指數。
LTCM的合夥人與操作策略，同樣是偏向理性人、效率市場與大數法則（達到分散風險效果）。相反的，行為財務堅信人性的貪婪與恐懼弱點。LTCM在1997年亞洲金融風暴之後陣亡，FTAM卻生存下來，更度過了2008年金融風暴；所以，FTAM續存的機會較高。
台灣教科書對選擇權訂價公式的遺漏
在理性投資人、完美（perfect）市場、完全（complete）市場與不存在套利機會假設下，任何資產的預期報酬率都可以當作是定存利率，這是所謂的風險中立訂價（risk-neutral valuation），更被後來的學者稱為資產訂價第一定理（The first theorem of asset pricing）。
所有的原文教科書都有敘述風險中立訂價是結果，原因是假設市場完美、完全與不存在套利機會。可惜，台灣的教科書都是直接敘述「假設風險中立訂價」，忽略背後的經濟學架構，建議參考劉任昌〈闡述資產訂價基本定理——兼評論臺灣期貨與選擇權教科書〉一文。
最後，我要強調的重點是：以上的諾獎得主都在美國芝加哥、哈佛或MIT等名校任教，也基於追求與傳遞真理動機，發表震撼財金學術界的論文；然後在50歲左右，進入實務界「試身手」，或者說是親自投入市場體驗。
現在，教育部也鼓勵「逆向」的生產過程，這個過程一定比較辛苦（當然，傳統的「正向」過程已經很辛苦！），但在生產出「績效」的誘因與誘惑下，生產論文的「偏門」更容易出現。
*作者為德明財經科技大學財金系助理教授
