要評估股票有多貴，有很多種方法。當你閱讀這本書的時候，股票價值可能已經出現劇烈的變化；此外，你也可能落入拿蘋果跟橘子比較的陷阱。
你要如何衡量價值？
你會依據股價營收比、股價與稅前息前折舊前獲利比、或是本益比來衡量？你會以過去十二個月的獲利、未來獲利推估、或是採取席勒的十年週期調整本益比的方式來計算？不同的方法，會得出完全不同的結果。
人類如同其他動物，通常會採取倒推法。我們多半會選擇能產生最合乎我們預期的價值評估方法。換句話說，我們會選擇最能支持我們看法的價值評估參數，而後依據這個價值評估參數形成我們的看法，而不是採取其他更為合理的價值評估參數。
雖然週期調整本益比是我最愛的方法，不過在目前，採取哪一種價值評估模型並不是最重要的。因為不論採取何種方式，股票都是昂貴的，尤其是美國股票更貴。因此，許多看好行情的投資人訴諸各種創意理由，說明為何價值評估不再重要。「這次不一樣，」他們說。聽起來有些好笑，卻也相當危險。
不過話說回來，如果我們回顧歷史，確實可以找到不少股票過於昂貴的例子，但是隨後幾年依舊能創造出不錯的報酬，價值評估法並非萬無一失。然而，平均而言，現行價值評估模型和未來十年的股票報酬率之間確實存在強烈相關，但是短期內，兩者之間的關聯相當薄弱。
暫且回到表2.1，如同你所看到的，自第二次世界大戰結束之後，我們經歷了三次長期空頭。前兩次長期空頭分別結束於1949年與1982年，股價是過去十二個月每股獲利的6～7倍，然而，最近一次的長期空頭於2009年結束時，美國股市的本益比是過去十二個月每股獲利的16倍，主要原因在於全球金融危機導致企業獲利下降；換句話說，當股價崩跌，企業獲利也隨之大幅縮水。
另一個衡量方式則是依據總體家庭財富（total household wealth）以及財富占GDP的比例衡量，稍後會在第8章詳加說明。毋庸置疑，其中一項指標的成長速度不可能永遠高於另一個指標，而且稍後你會看到，如今美國的財富占GDP的比例已經脫離過去的常軌─由於落差過大，我預估未來數年美國的家庭財富將會下降20％～25％。
在接下來的章節中，我會繼續深入討論這個主題，現在點到為止；簡而言之，所有趨勢都指向同一個方向。股票─特別是美國股票─已過度高估。至於要跌價多少，端看你採取何種價值評估模型。
為何近年多數股票市場忽略基本面？
許多人認為，全球金融危機爆發後連續數年股價持續飆升的唯一原因是量化寬鬆政策，但接下來我們會說明，雖然量化寬鬆是重要的原因，但絕非唯一原因。
首先我們來談談量化寬鬆政策。隨著利率走低，許多投資人轉戰股市。全球金融危機爆發後的數年，也有不少投資人選擇避險基金紓困，但是避險基金的績效卻讓人失望。低報酬、高費用，導致許多投資人退出避險基金。
因此，股票成為許多投資人的唯一選擇，大筆資金投入股市，因而造成股價波動。有些人可能認為─有部分是對的─在目前的情況下（也就是說，利率走低），當你要決定當下的股票價值時，運用過去的股票價值作為對照，不必然是有效的。
不過，如果利率水準正常（最終將回歸正常水準），投資人也重新投入債券市場，終有一日股票會顯得過於昂貴，那麼距離最終清算日也就不遠了。英格蘭銀行（The Bank of England）早就已經料想到這一切，2011年時他們提出以下的評論：
資產購買對於總體經濟的整體影響可分為兩階段：初期的「衝擊」階段，以及資產購買對於經濟造成衝擊而出現波動的「調整」階段⋯⋯在衝擊階段，資產購買改變私部門持有的資產組合，廣義貨幣的持有增加，中期與債券投資減少。
但是，債券和廣義貨幣並非是完美的替代品，因而導致初期的不穩定。當資產投資組合重新恢復平穩，資產價格不斷被拉抬，直到貨幣市場與資產市場重新取得均衡。此外，訊息管道（signalling channel；譯注：透過相關訊息的傳遞影響市場預期）以及資產購買所導致的其他影響，也會進一步刺激資產價格上漲。隨著借貸成本的降低以及財富的累積，資產價格刺激需求的提高，進而推升消費物價水準。
在調整階段，消費者物價和資產價格的上漲，導致貨幣餘額需求以及長期資產供給的增加。所以初期階段貨幣與資產市場的不平衡逐漸平緩，實質資產價格開始下滑。需求的成長速度隨之放緩，價格雖然仍持續上漲，但幅度逐漸縮小。整個過程將持續到價格的增加足以重新恢復實質貨幣餘額，以及實質資產價格與實質產出取得新的平衡。因此，就需求不足的觀點來看，資產購買可提高經濟的報酬，並重新取得平衡。
換句話說，早在2011年時，英格蘭銀行便警告投資人，全球經濟將出現過度繁榮的現象。他們指出，未來投資人將面臨更嚴峻的挑戰。當消費需求增加，不久之後便會引發通貨膨脹率上漲，最終導致財富的縮減。
但為何這一切沒有發生？
作者／尼爾斯‧詹森
本文摘自《指數投資末日：ETF 還是好標的？威脅被動投資的六大未來趨勢》
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