股市下跌未必是好的買進機會！「均值回歸」致命傷：股價可能長期偏離基本面

不跟「基本面」流行

像目前許多頂尖避險基金的參與者一樣，派克也回饋他的社區。他向維吉尼亞大學捐贈了50萬美元，用於「切薩皮克資本交易室」。這間交易室營造一種「真實的、高度頂尖的交易氛圍」。鮑柏．韋伯（Bob Webb）是維吉尼亞大學麥克恩泰爾金融創新中心（Mclntire Center for Financial Innovation）的主任，親切導覽該交易室的設施。牆上有眾多的交易台和大型報價螢幕，你會看到派克捐贈的每一元都用在哪裡。

韋伯是維吉尼亞大學的金融學教授，他認為切薩皮克資本交易室是：「顯示金融市場即時事件的理想環境。學生可以研究金融市場對新聞事件的反應。在那裡工作使他們能夠查看最近的變化，並探索哪些因素造成這些變化」。韋伯說：「學生們馬上就就可以將學習到的進行實踐。從上課的第一天開始，他們能夠根據真實事件做出預測。然後，他們可以查看後來導致價格變化的因素，這有助於他們做出更好的決策。」

一位不了解派克和原始海龜培訓環境（有辦公隔間，沒有電視）的商學生，興奮的描述新的切薩皮克資本交易室：「能夠使用該軟體搜尋任何公司的資訊真是太棒了。你可以看得到資產負債表、損益表、各種比率、成長模式—幾乎包含所有的資料。」當然，諷刺的是派克從來不會用這些「所有的資料」來做出交易決定。

派克與維吉尼亞大學教授、學生之間的矛盾說法並不是故意的。韋伯是一位有所成就的教授，他所教授的哲學與派克的哲學形成強烈的對比。舉例來說，聯準會主席以外的成員言論是否會影響金融市場價格的這件事，韋伯的觀點是：「交易者必須仔細研究聯準會成員的言論。」韋伯的建議對於華爾街和一般遵循基本面分析的人來說相當合理，但他的觀察與切薩皮克資本交易室的捐助者（派克）的交易方法並不相符。

派克和他的導師理查．丹尼斯一樣，完全不用研究聯準會的各種決策說法，就能做出交易決策。舉例來說，派克的標準說法是：「切薩皮克認為，透過定量或技術分析中的歷史價格變動，比基本經濟分析更能準確預測所有市場的未來價格變動。」有了這種明確的意圖聲明，在維吉尼亞大學切薩皮克室裡的學生，怎麼還會誤解派克的交易風格呢？

在他的職業過程中，派克一再盡全力教育大家，技術交易者不需要在他們交易的市場上擁有產業特定的專業知識，他說：「他們不需要成為氣象學、地緣政治事件或經濟影響研究的權威。」派克在努力傳達這個訊息時，常常近乎憤怒：「如果替代方案只是：大規模多元化股票、買入並持有，或是聽取基本面分析師的意見。好吧，你知道這給我們帶來了什麼。」人們可能很難接受這種邏輯。投資者往往想要龐大的獲利潛力，以及一個伴隨有基本面道理的深奧故事。 （相關報導： 台股一周跌千點，該停損或加碼？專家用一招進場「抓買點」撿便宜！ ｜ 更多文章 ）

即使投資者夠了解派克的海龜風格而進行投資，他們也不想看到自己的帳戶總額總是上下波動。就連派克的客戶也不斷關注每月報酬率，他們以很高的標準要求他，並警告他：「不要讓我的每月獲利回吐」「我擔心每個月的績效資料」，還有「你這個月比上個月少賺了」。派克淡淡的說：「簡直是瘋了。」

他補充說：「我認為初始資本的風險如果虧損10%，就是一件嚴重的事情。如果我賺取的50%現在變成40%，那則是完全不同的事。但是對客戶來說不是如此！比率也不是這樣說。因此，當我們利用市場的資金投資時，就應該玩弄獲利能力，而且試圖微調績效表，使我們不會看起來是在做有風險的投資，儘管的確有風險。但這種風險與初始資本風險已有很大不同。所以我認為這很荒謬。」

派克不喜歡修飾自己的績效，好讓緊張的客戶更容易接受：

無論我們做得有多好，我總是會遇到有人告訴我：「無論你賺多少錢或做得有多好，我就是不喜歡你的風格。我不喜歡那種只憑價格交易的風格。我不喜歡大宗商品，這全是騙局。」天啊，當我們的股價下跌20%時，他們認為我們就快破產了。事實上，我曾經接過電話，當我們下跌12%時，他們會說：「你永遠賺不回來的。你永遠不會賺錢的。放棄吧。」但如果那斯達克指數下跌40%，卻會被認為是一個非常好的買進機會。

關於基本面交易者的一個奇怪的事實是，他們私下的交易常常與派克非常相似。在公開場合，他們可能會將那斯達克指數下跌40%視為一個很好的買進機會、一次價值投資，但在實際交易中，他們會尋找趨勢。（延伸閱讀：什麼是海龜交易？解析市場突破型態，做多做空都能操作）

派克在向奈德．戴維斯（Ned Davis，華爾街著名分析師）購買量化資訊時，親眼目睹了這個矛盾。派克每天都會收到傳真，他會將戴維斯的分析與他自己的部位進行比較。派克這位訓練有素的懷疑論者，對戴維斯辦公室的工作人員說：「看起來很多時候，甚至應該說是，幾乎所有時候，我的部位都和你們的一樣。」他們告訴派克：「這是事實，因為即使我們進行過所有優秀的分析，但如果我們不將順勢交易的成分放入其中，表現就不會太好。」

話雖如此，這位最成功的海龜也不會粉飾自己的交易風格。派克會面對當中的缺點。當他將自己的哲學與一種政治風格進行比較時，聽起來就像一位務實的主日學傳教士：

順勢交易就像民主政體。有時看起來不太好，但它比任何其他選擇都還要好。我們要靠「買進並持有」的策略嗎？我認為應該是「買進並祈禱」（Buy and hope）才對。當我們虧損的時候，我們還要繼續加碼嗎？世界太大，且難以分析，基本面實在太廣。我們必須積極、堅定的推廣順勢交易，並照實描述它的真實模樣：一個在正確的時間進入正確的市場，並且避開賠光光的風險控制系統。

致命「均值回歸」

在派克的世界裡，意想不到的事情最終發生了。如果你認為世界井然有序，那就準備好被颶風吹走吧。舉例來說，如果說2006年千日花避險基金（Amaranth，一家能源避險基金，規模達60億美元）的倒閉有甚麼好的一面，那就是投資於這個基金的州和市退休基金所面臨的窘境。就這間基金公司而言，它的名稱「千日紅」（一種永不凋謝的神話花）可能還有第二層含意（俗名）：莧菜（pigweed）。 （相關報導： 台股一周跌千點，該停損或加碼？專家用一招進場「抓買點」撿便宜！ ｜ 更多文章 ）

而「莧菜」的立足點是「均值回歸」。這個帶有學術色彩的術語可能會讓一些人感到不安，而這正是避險基金千日紅和長期資本管理公司破產的核心原因（編按：因誤判天然氣價格走勢，造成資產價值損失2/3，虧損金額高達60億美元，最後宣布結束營運。）。

均值回歸是什麼？長期來說，市場價格有「回歸至平均值」的趨勢。也就是說，研究已經明確顯示，當股票價格（或任何價格）過度上漲（或下跌）時，最終會回落至與平均水準一致。然而，股價不會在一夜之間完全恢復正常。可能會有很長的一段時間保持被高估或低估的狀態。

這段漫長的時間就是造成船難的沙洲。那些押注市場有序行為（套利）的人正在淘金。派克和其他海龜很久以前就從丹尼斯那裡學到，最難做的事就是做正確的事：

均值回歸幾乎在任何時候都有效。然後當它一停止，你就完蛋了。市場總是會回歸均值，除了它沒有回歸均值的時候。誰想要像我們這樣的系統：40%的獲利機會，而且幾乎一直、總是在虧損，只有大約10%的交易會賺錢，其餘的交易大多是損益兩平或虧損，獲利的時候很少。多數人比較喜歡均值回歸，也就是擁有55%交易獲利的機會，每月報酬率為1%或2%。「我一直都是對的！」你想，且總是得到正面的回饋。然後，也許在8年後，你大概就破產了，因為當它沒有恢復到平均值時，你的哲理就輸了。

派克解說均值回歸時的南方語調讓人心曠神怡。請看看這個例子就能了解派克的觀點：假設一位投資人給了一位交易員資金，因為該交易員兩年的績效紀錄顯示他每月賺2%，而且沒有任何一個月績效是負的。6年後，同一檔基金倒閉了，投資人的退休金也跟著沒了，因為該策略是以均值回歸為基礎。相信均值回歸是人類的天性，但正如派克所說：「這是市場交易的致命策略。」

「致命」是個令人窒息的詞。「大多數時候」也不是個夠好的賭注。重點是：那些給均值回歸交易者帶來安慰的「百年難得一見」的大洪水，其實每兩、三年就會發生一次，而且確實會讓人破產。

幸運，也是一種能力

早在1994年夏天，派克位於維吉尼亞州馬納金–薩博特辦公室外的標誌上，就寫著兩間公司的名稱：切薩皮克資本公司和詹姆斯河資本公司。由於詹姆斯河是維吉尼亞州的一條河，所以它其實沒有特別意義。事實證明，這其實是從基德爾皮博迪公司管理期貨部門的灰燼中，崛起的新公司名稱。

強納森．克雷文看到詹姆斯河資本公司對切薩皮克資本公司的起步有多麼重要。他說：「我透過詹姆斯河資本公司的某個人認識了派克。那些人把我介紹給派克，他在1990年3月錄用了我。我們長期租用詹姆斯河資本公司的空間。」投資人布雷利．羅特補充道：「傑利．派克在職業生涯早期做了一件非常明智的事，他將自己與保羅．桑德斯和凱文．柏蘭特連結在一起。」派克的作法之所以是明智之舉，是有充分的理由。因為券商是完美的合作夥伴，可以將海龜學員包裝成有吸引力的東西並向大眾兜售。 （相關報導： 台股一周跌千點，該停損或加碼？專家用一招進場「抓買點」撿便宜！ ｜ 更多文章 ）

另一方面，厄爾．基弗認為派克的成功還有運氣的成分：「當我們離開海龜計畫時，你永遠猜不到誰會成功或誰不會成功，我認為這是擲骰子（Crapshoot）的運氣問題。」「擲骰子」這個說法並不十分準確，但基弗在派克的快速崛起中看到了隨機性：「如果歷史上的關鍵時期是由『賭徒』碰上好時機，那麼湯姆．山克斯的交易額就會達到10億美元，而傑利．派克的交易額則會是2.5億美元。我知道有些海龜不想用公募資金交易，他們想駕駛賽車而不是一艘航空母艦。」基弗認為其他海龜也能達到派克那樣的成功。他說：「如果碰上基德爾皮博迪公司的不是派克，而是保羅．瑞巴，今天你會在書中看見交易10億、20億美元的人，就會是瑞巴。」

不過，基弗並沒有輕視派克：「派克在對的時間出現在對的地方，他所做的就是他沒有阻礙自己前進。我是抱著正面的觀點這麼說的。我們有太多人在生活中遇到機會卻猶豫不決。」一點也沒錯。說到底，派克必須用力揮棒擊球才能贏得比賽。他必須得去實行。而派克確實在好球帶上用力揮動了球棒。

但是，請不要指望派克會在商業頻道CNBC上解釋，如何在不可預測的災難中賺錢。不要指望在福克斯新聞（Fox News）看到他與漢尼蒂（Hannity）和科爾姆斯（Colmes）辯論政治。你比較可能在維吉尼亞州里奇蒙當地的星巴克，更有機會見到派克。我們從中學到的教訓是：第二天早上買咖啡時要特別注意身邊的人。你可能會遇到一位管理你退休金的優秀交易員，或是幫助你踏上政治競選的捐款金主。

作者介紹：麥可．卡威爾  （Michael W. Covel）

他是順勢交易公司（Trend Following）的董事長兼創辦人，該公司是一間以順勢操作為核心法則的研究與顧問公司，他自1997年以來，就以順勢交易的投資方法，擔任個人、避險基金與投資銀行的顧問，還創辦海龜交易者網站（TurtleTrader.com），該網站以培育後天操盤手著稱，至今已吸引近百萬造訪者。

身為一名知名投資公司的創辦人，他不僅經常接受主流金融媒體與電視廣播的採訪，近年更開設自己的Podcast頻道「麥可．卡威爾的趨勢追蹤」（Michael Covel's Trend Following），收聽人數超過1500 萬，內容涵蓋投資、經濟學、心理學、政治、決策、人類行為、創業和交易，對談嘉賓更不乏諾貝爾獎得主如丹尼爾．康納曼、知名投資人與作者霍華．馬克斯等。

其著作還有暢銷書《趨勢交易正典》、《順勢致富》，在全球已被翻譯成十多種語言，總銷售已超過15萬冊。

本文經授權轉載自樂金文化《撼動華爾街的海龜交易員：從門外漢到頂尖交易者的傳奇故事，新手擊敗市場的11項鐵律法則》 （相關報導： 台股一周跌千點，該停損或加碼？專家用一招進場「抓買點」撿便宜！ ｜ 更多文章 ）

責任編輯／郭家宏