楊建銘專欄:從艾爾頓・強看創始人人力資本

2015-05-29 06:00

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艾爾頓·強四十年的音樂生涯中,他共計售出超過二億五千萬張唱片,使得他成為「史上最成功的藝人」之一。(David Shankbone/維基百科)

艾爾頓·強四十年的音樂生涯中,他共計售出超過二億五千萬張唱片,使得他成為「史上最成功的藝人」之一。(David Shankbone/維基百科)

上週的專欄中,我們以寇克和史巴克為例介紹了創始人股權分配應該考慮「人力資本」,因為現金貢獻不過是公司現在價值的一小部分,更多的是創始人貢獻的無形價值。

文章出來後,不少讀者跟我反應說無形價值那麼難估計,難道不會產生爭議嗎?

我想要討論這問題之前,我們應該釐清另一個更大的問題:何謂『價值』?

大部份人習慣的『價值』,是看得到摸得到的現金,不管是在銀行帳戶或者口袋裡。但在金融理論中,任何會產生未來現金流的金融資產的「現在」價值,除了屬於這些資產的現有有形資產以外,還包含「未來」所產生的各種現金流 。

更精確一點來說:任何營運資產在現在這一刻的「內在價值(Intrinsic Value)」,都來自於該營運資產未來所預計產生的全部現金流,折扣到現在這個時間點上的價值總和。每筆預期現金流折扣時使用的折扣率,則該預期現金流的風險有關,風險越高,折扣率就越高,反之亦然。

這個「內在價值」的概念適用於所有會產生未來現金流的金融資產,包含債券、定存、上市公司股票、不動產以及未上市公司股票(包含新創公司在內)。

這裏的關鍵字是「未來」。「過去」所產生的現金,是一個很明確的數字放在銀行裡(或者床底下,端看你出生在哪個時代),但不代表全部。只要這個金融資產還在運作,還有未來的預期現金流入,那這個金融資產的現在總價值就會超過放在銀行裡(或床底下)的存款數字。

讓我們以樂壇老將艾爾頓・強為例。

根據《星期日泰晤士報》最新的估計,強哥的個人淨值為兩億七千萬英鎊,折合約四億兩千萬美金。雖然沒有詳細資料,一般來說這種淨值估計所囊括的都是一般人所熟悉的「價值」,例如名下存款、有價證券和不動產等等。

但這四億兩千萬美金並不沒有反映強哥的「內在價值」,因為只要強哥還能唱、還願意唱,他就會繼續出新的唱片,辦更多的演唱會,因而產生更多收入。因此如果有投資人想要把強哥當作一個金融資產買斷(假設這樣的買斷行為不會影響他此後的工作慾望),那投資人必須付出比《星期日泰晤士報》所估計的四億兩千萬美金高更多的價值——他必須考慮到所有強哥可能產生的未來現金流。

根據公開資料,強哥在2012年的收入為八千萬美金,2013年則為五千四百萬美金,我們抓保守一點假設未來強哥每年能產生四千萬美金收入,以他今年六十八歲高齡,頂多再唱七年到七十五歲。另外為了簡單起見,我們另外假設七十五歲後發生的唱片版稅收入,強哥都已經決定捐贈給慈善基金,投資人分不到。也就是說,我們認為強哥接下來指會多出每年四千萬美金、總共七年的收入,而以強哥的樂壇地位,這四千萬每年入袋的風險應該相對較低,因此我們給與一個不算太高的8%折扣率。

試算艾爾頓・強的價值。
試算艾爾頓・強的價值。

在這樣的折扣率下,強哥未來七年額外的收入的現在淨值(NPV)是$208,254,802,大約兩億一千萬美金左右。

換句話說,如果投資人要「買斷強哥」,除了帳面上所有的現在資產的四億兩千萬美金以外,另外要付出兩億一千萬購買強哥未來七年的所得收入,總共要付出的金額是六億三千萬美金。

上面這個例子中,把強哥代換成任何金融資產,不管是股票或者債券,都是同樣的。以新創公司來說,任何一個時間點公司的「總價值」,除了帳面上有的資產(現金、庫存品、折舊攤提後的設備淨值等)以外,還包含未來二十年、三十年以上,公司預期的現金流。

使用我們上週專欄中的用語,現在這個時間點,「艾爾頓・強」這間公司除了有四億兩千萬的有形資產(對應到上週專欄中寇克和史巴克所貢獻的現金),還有強哥本人的無形資產:能夠產生未來七年每年四千萬美金收入的「人力資本」。這個「人力資本」是專屬於強哥的,換成你我就沒有這個未來收入,換成NBA明星球員勒布朗・詹姆士則會是另一種收入,但可能就與歌唱無關——我知道很多NBA球星都有出饒舌唱片,但你自己有買過嗎?

看到這裡很多人會問說:好啦,不管是四億兩千萬或者六億三千萬,都是超多錢,我假如有這個錢我早就退休到峇里島去天天喝邁泰了,才不會開什麼鬼新創公司搞到家破人亡,所以你跟我講這些有什麼用?

當然有用:雖然今天我們估計強哥的總身價高達六億三千萬美金,但如果把強哥的職業生涯倒退到他十五歲那年,開始在酒吧兼職擔任週末鋼琴師的那一刻,請問你願意花多少錢「買斷強哥」?

這裏大家是不是嗅到新創的味道了?

艾爾頓·強與伯尼·陶平(左),1971年。(維基百科)
艾爾頓·強與伯尼·陶平(左),1971年。(維基百科)

流行音樂是一個非常高風險的職業生涯選擇,其風險比任何現代新創都還高。今天舉世聞名的艾爾頓・強身價高達六億三千萬美金,但五十三年前在那個陰暗的小酒吧,誰敢保證強哥能走到今天這個境界,還受封為爵士?

當時的強哥就是典型的破壞式新創,他有十足的潛力創造出完全不同的顛覆式音樂事業——在他之前並沒有男性主流作曲家兼歌手,結合奇裝異服和經典歌聲打下天下——但也有無數的風險等著他:

如果當時的聽眾無法接受他的風格?(產品、市場和時代錯位)
如果作為天才作曲家的他沒有遇到適當的作詞家合作?(早期員工)
如果他的作品沒有順利進入1969年的Eurovision歌唱大賽?(TechCrunch Disrupt競賽)
如果1968年的第一張單曲唱片失敗後,他心灰意冷回頭找白領階級工作?(能否堅持度過早期艱難歲月)
如果單曲《Your Song》成功之後,強哥志得意滿整天沈溺在酒吧、甚至染上毒癮?(新創能否持續專注成長)
如果1973年超級成功的《Goodbye Yellow Brick Road》專輯之後,強哥進入撞牆期,三年寫不出好歌來?(A輪後成長趨緩、燒完現金)
⋯⋯

大家可以看到這裡面每個風險,都有可能摧毀強哥這個顛覆式新創。但是每度過一關,就會進一步證明強哥非常人,同時運氣也有配合,因此每過一關強哥的未來現金流收入就會往上提升、風險也會往下降,「總價值」就會大幅躍升。就這樣經過五十三年的努力後,強哥成為微軟等級的巨擘,身價高達六億三千萬美金(包含未來七年的收入以很低的8%折扣率計算現值)。

而五十三年前那天的強哥,儘管身無分文,但肯定已經具有一定價值,因為如果不是強哥,而換成另一個隨便的酒醉足球迷,不要說克服上述風險,根本連才能都沒有。

不管怎樣計算,當時身無分文的強哥價值都不會是零,因此如果當年有人要投資強哥,也不會是投多少現金都佔百分之百股權,因為強哥的人力資本遠遠不是可以忽略的,就像寇克和史巴克的人力資本不可忽略一樣,也正像各位創始人讀者的人力資本不可忽略一樣。

附記:我在巴黎六區這間公寓已經住了快三年了,聽隔壁的小女生每天早上練鋼琴也聽了三年,根據我這三年來的觀察,我想如果她要找我投資她,我會要求佔股百分之一百,如果不是更多⋯⋯

*作者台灣大學電機畢業,在台灣、矽谷和巴黎從事IC設計超過十年,包含創業四年。在巴黎工作期間於HEC Paris取得MBA 學位,轉進風險投資領域,現為Hardware Club合夥人。(更多請看作者的英文部落格

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