上週的專欄中，我們以寇克和史巴克為例介紹了創始人股權分配應該考慮「人力資本」，因為現金貢獻不過是公司現在價值的一小部分，更多的是創始人貢獻的無形價值。
文章出來後，不少讀者跟我反應說無形價值那麼難估計，難道不會產生爭議嗎？
我想要討論這問題之前，我們應該釐清另一個更大的問題：何謂『價值』？
大部份人習慣的『價值』，是看得到摸得到的現金，不管是在銀行帳戶或者口袋裡。但在金融理論中，任何會產生未來現金流的金融資產的「現在」價值，除了屬於這些資產的現有有形資產以外，還包含「未來」所產生的各種現金流 。
更精確一點來說：任何營運資產在現在這一刻的「內在價值（Intrinsic Value）」，都來自於該營運資產未來所預計產生的全部現金流，折扣到現在這個時間點上的價值總和。每筆預期現金流折扣時使用的折扣率，則該預期現金流的風險有關，風險越高，折扣率就越高，反之亦然。
這個「內在價值」的概念適用於所有會產生未來現金流的金融資產，包含債券、定存、上市公司股票、不動產以及未上市公司股票（包含新創公司在內）。
這裏的關鍵字是「未來」。「過去」所產生的現金，是一個很明確的數字放在銀行裡（或者床底下，端看你出生在哪個時代），但不代表全部。只要這個金融資產還在運作，還有未來的預期現金流入，那這個金融資產的現在總價值就會超過放在銀行裡（或床底下）的存款數字。
讓我們以樂壇老將艾爾頓・強為例。
根據《星期日泰晤士報》最新的估計，強哥的個人淨值為兩億七千萬英鎊，折合約四億兩千萬美金。雖然沒有詳細資料，一般來說這種淨值估計所囊括的都是一般人所熟悉的「價值」，例如名下存款、有價證券和不動產等等。
但這四億兩千萬美金並不沒有反映強哥的「內在價值」，因為只要強哥還能唱、還願意唱，他就會繼續出新的唱片，辦更多的演唱會，因而產生更多收入。因此如果有投資人想要把強哥當作一個金融資產買斷（假設這樣的買斷行為不會影響他此後的工作慾望），那投資人必須付出比《星期日泰晤士報》所估計的四億兩千萬美金高更多的價值——他必須考慮到所有強哥可能產生的未來現金流。
根據公開資料，強哥在2012年的收入為八千萬美金，2013年則為五千四百萬美金，我們抓保守一點假設未來強哥每年能產生四千萬美金收入，以他今年六十八歲高齡，頂多再唱七年到七十五歲。另外為了簡單起見，我們另外假設七十五歲後發生的唱片版稅收入，強哥都已經決定捐贈給慈善基金，投資人分不到。也就是說，我們認為強哥接下來指會多出每年四千萬美金、總共七年的收入，而以強哥的樂壇地位，這四千萬每年入袋的風險應該相對較低，因此我們給與一個不算太高的8%折扣率。
在這樣的折扣率下，強哥未來七年額外的收入的現在淨值（NPV）是$208,254,802，大約兩億一千萬美金左右。
換句話說，如果投資人要「買斷強哥」，除了帳面上所有的現在資產的四億兩千萬美金以外，另外要付出兩億一千萬購買強哥未來七年的所得收入，總共要付出的金額是六億三千萬美金。
上面這個例子中，把強哥代換成任何金融資產，不管是股票或者債券，都是同樣的。以新創公司來說，任何一個時間點公司的「總價值」，除了帳面上有的資產（現金、庫存品、折舊攤提後的設備淨值等）以外，還包含未來二十年、三十年以上，公司預期的現金流。
使用我們上週專欄中的用語，現在這個時間點，「艾爾頓・強」這間公司除了有四億兩千萬的有形資產（對應到上週專欄中寇克和史巴克所貢獻的現金），還有強哥本人的無形資產：能夠產生未來七年每年四千萬美金收入的「人力資本」。這個「人力資本」是專屬於強哥的，換成你我就沒有這個未來收入，換成NBA明星球員勒布朗・詹姆士則會是另一種收入，但可能就與歌唱無關——我知道很多NBA球星都有出饒舌唱片，但你自己有買過嗎？
看到這裡很多人會問說：好啦，不管是四億兩千萬或者六億三千萬，都是超多錢，我假如有這個錢我早就退休到峇里島去天天喝邁泰了，才不會開什麼鬼新創公司搞到家破人亡，所以你跟我講這些有什麼用？
當然有用：雖然今天我們估計強哥的總身價高達六億三千萬美金，但如果把強哥的職業生涯倒退到他十五歲那年，開始在酒吧兼職擔任週末鋼琴師的那一刻，請問你願意花多少錢「買斷強哥」？
這裏大家是不是嗅到新創的味道了？
流行音樂是一個非常高風險的職業生涯選擇，其風險比任何現代新創都還高。今天舉世聞名的艾爾頓・強身價高達六億三千萬美金，但五十三年前在那個陰暗的小酒吧，誰敢保證強哥能走到今天這個境界，還受封為爵士？
當時的強哥就是典型的破壞式新創，他有十足的潛力創造出完全不同的顛覆式音樂事業——在他之前並沒有男性主流作曲家兼歌手，結合奇裝異服和經典歌聲打下天下——但也有無數的風險等著他：
如果當時的聽眾無法接受他的風格？（產品、市場和時代錯位）
如果作為天才作曲家的他沒有遇到適當的作詞家合作？（早期員工）
如果他的作品沒有順利進入1969年的Eurovision歌唱大賽？（TechCrunch Disrupt競賽）
如果1968年的第一張單曲唱片失敗後，他心灰意冷回頭找白領階級工作？（能否堅持度過早期艱難歲月）
如果單曲《Your Song》成功之後，強哥志得意滿整天沈溺在酒吧、甚至染上毒癮？（新創能否持續專注成長）
如果1973年超級成功的《Goodbye Yellow Brick Road》專輯之後，強哥進入撞牆期，三年寫不出好歌來？（Ａ輪後成長趨緩、燒完現金）
⋯⋯
大家可以看到這裡面每個風險，都有可能摧毀強哥這個顛覆式新創。但是每度過一關，就會進一步證明強哥非常人，同時運氣也有配合，因此每過一關強哥的未來現金流收入就會往上提升、風險也會往下降，「總價值」就會大幅躍升。就這樣經過五十三年的努力後，強哥成為微軟等級的巨擘，身價高達六億三千萬美金（包含未來七年的收入以很低的8%折扣率計算現值）。
而五十三年前那天的強哥，儘管身無分文，但肯定已經具有一定價值，因為如果不是強哥，而換成另一個隨便的酒醉足球迷，不要說克服上述風險，根本連才能都沒有。
不管怎樣計算，當時身無分文的強哥價值都不會是零，因此如果當年有人要投資強哥，也不會是投多少現金都佔百分之百股權，因為強哥的人力資本遠遠不是可以忽略的，就像寇克和史巴克的人力資本不可忽略一樣，也正像各位創始人讀者的人力資本不可忽略一樣。
附記：我在巴黎六區這間公寓已經住了快三年了，聽隔壁的小女生每天早上練鋼琴也聽了三年，根據我這三年來的觀察，我想如果她要找我投資她，我會要求佔股百分之一百，如果不是更多⋯⋯
＊作者台灣大學電機畢業，在台灣、矽谷和巴黎從事IC設計超過十年，包含創業四年。在巴黎工作期間於HEC Paris取得MBA 學位，轉進風險投資領域，現為Hardware Club合夥人。（更多請看作者的英文部落格）
