對風險資本家的誤會，最大的莫過於以為我們的工作跟股票投資人或者共同基金操盤人一樣，是純粹buy-side（買方）的工作，只要選擇要投資的新創、簽約轉帳投資取得股權就可以。事實上任何一個真正的風險資本家都會告訴你：我們九成的工作其實是sell-side（賣方）。
首先為不熟悉金融名詞的讀者解釋一下buy-side和sell-side這兩個專有名詞。
在金融的世界中，buy-side是購買金融資產的一方，sell-side則是販售金融資產的一方。當然金融資產有買就有賣，但一般來說當我們特別用到這兩個詞時，指的是要花大腦和精力去執行買和賣的時候。
比方說共同基金的操盤人就是典型的buy-side，他們根據對於大盤、類型股和個股的分析，結合對於經濟趨勢、金融政策和產業流向的判斷，在公開市場上進行買賣股票的工作，目標是在根據風險係數調整過後的回報率上打敗大盤。
雖然共同基金操盤人也有在「賣」股票，公開市場流動性很高，所以他們並不需要花精力去賣股票，也不用說服任何人來買他們手上的持股，所以以工作性質來說但他們是徹底的buy-side。
避險基金傳統上也被認為是buy-side。以最正統的避險基金來說，操盤人的工作是找出市場上價格被錯估的股票，透過衍生性金融商品或者其他槓桿工具進行佈局，然後等待市場收斂到合理股價，再出脫部位從中獲利。
但近幾年有許多避險基金屬於「積極投資人」（activist）類型，他們會仔細研究大型上市企業的營運，建立假說，然後低調地透過衍生性金融商品或者直接購入股票進行佈局，直到取得有足夠影響力的股權部位（通常是幾個百分點）——到此為止其工作都還是buy-side。
但接下來這些避險基金操盤人就會開始瘋狂上媒體，批評董事會和管理團隊沒有完全實現公司價值，並公開建議各種企業策略，也許是賣掉某個部門，也許是股票回購，他們會持續透過媒體對公司施加壓力，敦促召開特別股東大會等——這部分的工作屬於sell-side，因為他們很用力地在「賣」自己的觀點。最終當公司屈服於其壓力，執行其所建議策略，而且市場如同他們所期待地以股價變化回應的話，他們就可以套利出場。
股票公開上市（IPO）的過程也是一種sell-side工作，這個工作是由承銷的投資銀行所執行。新創公司在上市之前長期處於私人市場，公開市場對於其營運和管理團隊很陌生，存在著嚴重的資訊不對稱。負責承銷IPO的投資銀行必須要能嚴謹分析公司營運和產業競爭結構，預測未來十年二十年的自由現金流，訂定上市價格，以及最重要的：說服其大型客戶參與認購IPO股份。這整個過程中投資銀行就是新創股票的銷售員，優秀的投資銀行能夠協助新創完銷但又不致於賤賣，讓認購客戶賺得上市後的股價上漲，並讓上市後交易量保持健康水位，這也是為什麼頂級投資銀行在IPO中往往會收取高達上市籌得金額的7%的費用。
有趣的是，在九十年代末期的達康泡沫時，由於上市太頻繁發生，IPO後股價往往也亂漲一氣，所以有一度熱門的新創IPO變成眾人追搶的對象，這讓一些掌控新創IPO案的投資銀行家如Frank Quattrone賺得口袋麥克麥克，這個時候我們可以說投資銀行家的工作比較像buy-side，可以選擇對自己口袋最有利的投資人。
由上面的分析中，我們可以知道所謂的buy-side和sell-side基本上是取決於要花多大精力去完成工作，不見得取決於到底是在買還是賣金融資產。理解這點之後，我們就可以來看看為什麼我會說風險資本家的工作九成是sell-side。
如何建立交易流（Deal Flows）
在之前的專欄《風險資本的決勝關鍵：交易流》中，我已經解釋過交易流對於風險資本的重要性。主要是因為新創投資不如公開市場股票購買，你無法投資你不知道的新創——2005年全世界有無數的資金等著要投資好的標的，但當時知道初出茅廬的臉書正在募第一輪外部資金的可能只有彼得・提爾和瑞德・霍夫曼等幾個人，就算你真的如彼得・提爾那樣天縱英明眼光獨到，但不知道臉書這間公司的存在，或知道其存在但不知道它正在募資的話，再有錢再有眼光也投不到！
在那篇專欄中我也提到，頂級風險資本管理公司例如紅衫資本或者KPCB，一年大概可以看到五千到六千個案子，最後決定投資可能直有十幾二十間。這五千到六千間新創很多是主動找上門，有一些是其他風險資本家或創業家介紹，有少部分是他們自己去主動找來的。如果沒有這五千到六千間供他們挑選，任你紅衫資本或KPCB的合夥人多英明，也不可能挑到二十間值得投的公司，更不可能在六七年後看到裡面其中一間變成超級全壘打出現。
要得到這五千到六千間新創好讓合夥人可以執行buy-side的任務，則是一個完完全全的sell-side工作。
如果你是頂級風險資本基金，大概每年都會有很多新創主動找上門，所以這個sell-side工作會輕鬆一點。但即使如此，我們仍常常看到大牌風險資本家積極爭取超優質新創讓他們投資，最經典的就是紅衫資本的吉姆・戈茲成功說服Whatsapp接受他們投資，儘管後者當時並不需要資金，在這個例子中吉姆・戈茲完全是在做sell-side的工作，buy-side（投資）的部分只佔一丁點。
而如果你是還在力爭上游建立名聲的新風險資本公司，這部分的工作就重了。合夥人得努力透過各種公開演講、舉辦活動、撰寫文章等，來向新創們兜售自己的願景和自己所能為它們帶來的附加價值，吸引他們前來提案，建立屬於自己的交易流。現在已經成為頂級風險資本公司的安卓遜・霍洛維茲，當年辛苦建立交易流的過程已經變成一個傳奇，有興趣的讀者可以參考共同創辦合夥人班・霍洛維茲的暢銷名作《什麼才是最難的事？》，此書後裡面有略微提到他和網景創辦人馬克・安卓遜如何披荊斬棘地建立起屬於自己的交易流的過程。
投資退出（Exits）
在風險資本的世界中，投資退出要嘛就是IPO成功後售股，要不就是將公司出售給大公司。
前面提到IPO是sell-side工作，大多由承銷的投資銀行負責，風險資本家當然也會在進入緘默期之前敲爐打鼓造勢，不過扣除和其他優先股股東談判決議各種優先股特別權利要如何處理以外，要做的sell-side工作基本上不多。
但如果是出售公司的話，通常風險資本家就得花很多精力。有時候雖然也會有投資銀行幫忙，但大部分金額落在幾千萬美金的出售案都過小，不值得頂級投資銀行介入，就算有精品投資銀行（boutique）協助，多半也都是提供估值協助和與可能的買家媒合而已，真正「賣」的工作還是要由持股最高的幾個風險資本股東執行。
這也是為什麼在一些專門投資後期的風險資本公司中，我們可能會看到有投資併購背景出身的合夥人，他們雖然沒有創過業，但熟悉大公司購買小新創公司的各種誘因和流程，自己可能也認識某些併購常客裡的關鍵人物。
毫無疑問的，在併購退出的過程中，風險資本家使盡渾身解數執行的完全是sell-side的工作。
別忘了風險資本家自己也要募資啊！
很多時候創業家忘了這件事：風險資本家自己也要募資啊！
專業風險資本公司的工作是管理風險資本基金，這些基金的投資者稱為LP（Limited Partners），負責管理基金的合夥人稱為GP（General Partners）。GP其中一個很重要的工作，就是找到LP，讓他們簽約承諾投資基金。
這完全是一個辛苦的sell-side工作。而且如果你問十個風險資本家，大概有九個會告訴你們在工作中最討厭的部分就是募資。這些風險資本家大多是頂尖聰明的人，他們何嘗不想只專注於找到最好的創業家、投資他們並且協助他們成長，基金募資的部分其實是最繁瑣也最痛苦的部分，大多數風險資本家都希望這部分可以自動發生。
一般來說LP可能包含資產管理公司、大學資產管理基金、退休基金、家族辦公室、有錢人、成功的創業家等等。
大部分的LP是機構投資人，他們對於自己的投資人有著職責上的義務，要力圖實現投資人所要求的風險／回報目標。以風險資本基金這種高風險、低流動性的類別來說，再加上金融界中所皆知風險資本回報分佈高度扭曲（skewed）的事實，要說服這些機構投資人說自己的基金屬於少數賺大錢的那一方，而不是其他一大群平庸的失敗者，好讓他們配置資產在自己身上，可以說是難如登天。
當LP是成功的創業家時，某種程度來說會簡單一點，因為他們通常不太在乎風險／回報關係，所以不會浪費很多時間跟GP爭執如何量測新創投資風險這個幾乎無人可以回答的問題。同時間他們自己也因創業成功而致富，也跟當年支持他們的風險資本共事過多年，因此根本上了解風險資本的運作方式。
但這樣的LP也不是沒有缺點：他們往往會覺得如果真要投資新創，自己來不就好了？幹嘛還要讓風險資本家抽管理費和分享紅利？他們通常並不曉得建立投資流的困難還有投後管理的瑣碎，更重要的是他們往往有倖存者偏差（survivorship bias），認為自己的模式就是可以一再重複的成功模式。
要說服這樣自信滿滿的成功創業家成為LP並非容易的事情，有時候一場「輸得巧妙」的十八洞高爾夫球賽，可能比各種分析數據都還要有用。當然如果GP本身就是更成功的創業家會更好，彼得・提爾的Founders Fund和安卓遜・霍洛維茲都屬於這一類。
結論
如果以為風險資本家的工作就是像股神華倫・巴菲特早年那樣在家裡選擇股票（stock picking），那就大錯特錯了。
風險資本家九成的工作是sell-side，作出投資決定的buy-side部分雖然很重要，但如果沒有努力做上面所述的sell-side工作，風險資本家將無以建立投資流，推動併購退出，甚至連募得基金讓自己管理的機會都沒有呢！
＊作者台灣大學電機畢業，在台灣、矽谷和巴黎從事IC設計超過十年，包含創業四年。在巴黎工作期間於HEC Paris取得MBA 學位，轉進風險投資領域，現為Hardware Club合夥人
