陳南光觀點:央行涉入準財政領域之機會與挑戰

2020-08-18 05:40

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近來央行的角色已擴展到許多過去不曾涉入或具爭議性的領域,並引發外界對央行與金融體系的質疑,央行須以具體行動消除外界疑慮、獲取一般大眾與市場對央行與金融體系的信任。(新新聞資料照)

近來央行的角色已擴展到許多過去不曾涉入或具爭議性的領域,並引發外界對央行與金融體系的質疑,央行須以具體行動消除外界疑慮、獲取一般大眾與市場對央行與金融體系的信任。(新新聞資料照)

展望未來,新變局帶來典範轉移與更多的不確定性,可以確定的是央行政策操作與風險管理的難度將日益提高,維持各界對貨幣制度與金融體系的信任,也仍將是金融穩定的基石。

全球金融危機以來,央行角色持續擴張,具獨立性的央行專注於追求定義明確的物價穩定目標之時代,似已出現變化。伴隨央行涉入的領域日廣,央行獨立性似已出現動搖,可信度亦備受挑戰;此外,「日本化」(Japanification或Japanisation)的隱憂,使得央行所面對的挑戰日益艱困。

一、財政赤字貨幣化、直升機撒錢與現代貨幣理論的衝擊

當面臨危機時,傳統上,央行的最後貸款者角色,已使央行具舉足輕重的核心地位。全球金融危機後,尤其是近期COVID-19危機期間,央行角色持續擴張;主要央行擴大資產購買計畫、甚或採廣泛的信用政策,彼等所採措施的規模、範圍與速度,已超越全球金融危機期間,且央行資產規模亦創歷史新高。截至本(2020)年4月底,Fed與BoE的資產規模已較2007年1月擴張約7倍;至於ECB與BoJ的資產規模,也大約成長4倍至5倍。〔圖1〕顯示,截至本年第2季,主要央行資產對GDP比率已大幅攀升,尤其BoJ更已攀抵124.9%。

主要央行資產對比率。(台灣銀行家提供)
主要央行資產對比率。截至本年第2季,主要央行資產對GDP比率已大幅攀升,尤其BoJ更已攀抵124.9%。(台灣銀行家提供)

全球金融危機爆發迄今,全球經濟尚無法完全脫離低成長、低利率、低通膨的長期停滯(Secular Stagnation)困境;COVID-19危機衝擊,更使情況雪上加霜。過去,主要央行已在提振經濟方面擔負重任,甚至成為唯一的行動者(the only game in town),惟伴隨貨幣政策效果遞減且負荷過重,一般咸認,為促進總體經濟穩定,財政政策應扮演更積極角色;貨幣政策如與財政政策形成妥適的政策組合,可發揮提振經濟的綜效(Synergies)。

不過,央行與財政當局的過度配合也引發擔憂,論者指出,伴隨央行擔綱最後購買者、信用配置者,甚至涉入準財政(Quasi-fiscal)領域,貨幣政策、財政政策的界限已趨模糊,甚至引發財政赤字貨幣化(Monetization of Fiscal Deficit)、直升機撒錢(Helicopter Money),及現代貨幣理論(Modern Monetary Theory, MMT)等備受爭議的討論。

從這次COVID-19危機的紓困措施可看出,相對於財政部必須通過稅收和政府支出支應,央行則可直接在市場中快速行動。財政部的預算可能會受到國會的羈限,而央行的火力基本上是無限的。而且央行紓困所創造出來的貨幣,僅會出現在其資產負債表上,而不增加政府的債務。政府債務在未來到期日屆期必須贖回,而央行的準備金負債則無須贖回。也因為如此,將政府負債貨幣化的誘惑從來不曾停歇。然而,政府負債和央行的準備金負債對於未來的風險不同。如果政府償付能力惡化,政府公債將面臨違約風險;而龐大央行的準備金負債則存在通膨風險,尤其是當央行必須提高利率抵禦通膨但基於某些原因卻無法提高時。因此,將政府負債貨幣化,只是將政府債務的信用風險移轉到通膨風險。

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