在最近幾年中，中國房市危機頻傳，繼恆大集團資不抵債，並申請破產重建之後，中國的爛尾樓事件層出不窮，人民對房市的信心受到壓抵抑，而後又有碧桂園的債券停牌，且中國最大資產管理公司中植集團旗下的中融信託，因投資失利，曝險金額超過台幣1.5兆元。而碧桂圓債券停牌、中融信託逾期兌付、恆大在美申請破產保護…等一連串的房市爆衝，突顯了中國的房市危機必須慎重處理的問題。
2023年8月，中國大陸房地產龍頭「碧桂園」發生重大財務危機，碧桂圓股價在香港交易所的收盤暴跌，股價再創歷史新低，其關聯企業碧桂園服務股票遭投資人大量拋售，收盤價出現重挫，且有持續走低的情形，由於股市變化與房市變動息息相關，影響所及，香港中資地產股也全面重挫，財務危機持續發酵，雖然中國政府已提出「適時調整優化房地產政策」，唯可能緩不濟急，碧桂園的債務重組並不樂觀。
另方面，有別於同樣陷入財務危機的龍頭房企恆大集團，碧桂園多數房產項目集中在三、四線城市，唯在當地房市嚴重供過於求，且銷售前景不佳，加上碧桂園的十餘家子公司陸續暫停交易，引爆另一波債務危機，且波及數百座城市，引爆自2021年的恆大地產危機之後的另一個地產風暴，對中國房市的健全發展相對不利。
碧桂園債務危機概況
有關中國房市的龍頭碧桂園財務危機的內容，可分為下列幾個部分來說明：
1.碧桂園財務危機
從2022年以降，碧桂園的財務危機便已逐漸浮出擡面，並受到政府部門及金融機構的關注，2023年，碧桂園的股票和債券價格大跌，並遭國際信評機構下調評級，新股配售計畫傳出喊停等，而其已到期及即將到期的債券利息無法如期支付，也讓消費者對碧桂園這家中國最大的民間開發商財務問題產生重大疑慮，並減少對其所推出的房市方案需求，對已發生嚴重財務缺口的碧桂園而言，其後續營運問題無疑是雪上加霜。
在中國的房地產市場中，因為資金不足所引發的問題很多，而碧桂園則是繼恆大地產集團之後，大陸又一家陷入債務危機的房地產龍頭企業。截至2022年底，恆大總負債是人民幣2.43兆元，碧桂園則是人二民幣1.43兆元，二者合計3.86兆元，或0.5289兆美元，或新台幣17兆元。(依2023年8月28日匯率估算) 。
2.建物產品的特色
在中國的房地產市場中，碧桂園的建築物產品主要集中在非主要城市，有三分之二項目集中在三、四線城市，而依中國城市的劃分，三線城市包括一些經濟欠發達地區的省會城市及大多數地級市，如紹興、台州、鹽城、東莞、哈爾濱、長春、石家莊、太原、合肥、南昌、南寧、海口、貴陽、昆明、拉薩、烏魯木齊、銀川、呼和浩特、西寧、淄博、台州等；四線城市則為一些縣級市、縣城等，雖然並非所有的三、四線城都有碧桂園的房地產財務困窘的個案，但房市去化不佳所引發的不動產業者之財務危機，卻是中國房市不容否認的事實。
3.房地產品銷售不佳引發財務危機
在房地產市場的連作過程中，當整個房地產為多頭格局時，房市去化暢旺，業者收益極為可觀，亦是碧桂園能日愈擴大生產規模的主要原因，唯若房市進入空頭，則在形勢逆轉之後，這些三、四線城市的房市就會首當其衝，不僅房市交投不佳，收入來源下降，並使公司整體銷售大幅放緩，財務每況愈下，並對業者的經營產生重大衝擊，導致碧桂園必須面臨房市去化不佳的問題，並因而引發嚴重的財務漏洞。
另外，碧桂園已出現的債務困局已波及公司業務，並覆蓋數百座城市，導致各地方政府、銀行、債權人和購屋者等受到不同程度的影響。此外，由於房地產的相關業者很多，碧桂園的連鎖效應所造成的負面效果，逐漸向房地產上下游產業滲透，導致其所在城市的經濟也會受到影響。
4.債信危機難以克服
在房地產市的銷售中，若銷售額驟降，代表可以用於償還債務和完成建案的現金減少。2023年，碧桂園預計將有近20億美元（約新台幣636億元）的債券到期，或為有資格提前贖回的債券，財務狀況不佳，加上碧桂園的債信已被國際金融評級機構穆迪（Moody's）調降，其信評由Ba3降至B1，而根據穆迪的評定標準，Ba3與B1都屬於「非投資等級」的風險債券，然而B1的信用風險較Ba3更高。根據穆迪投資者服務公司（Moody's Investors Service）信用評級分數， Moody's評級次序，由高至低為Aaa、Aa、A、Baa、Ba、B、Caa、Ca、C等。 Aa至Caa各級會再以1、2、3來細分出同一評級的高低， 若是評級在Baa（含）以上為投資等級、以下的則為投機等級，例如高收益債（垃圾債），亦即碧桂園的信評是屬於非投資機的債券，且短期間內難以回復到投資等級。
5.財務困窘問題難以解決
根據摩根士丹利（Morgan Stanley）的報告，由於中國房市財務困頓問題頻傳，消費者信心疲弱等因素，房市去化不佳，即使中國政府的房市政策鬆綁，碧桂園的銷售在短期內也不太可能出現改善的情形，而若碧桂園接受政府的流動性政策後，但仍然發生債務違約現象，則說明中國的房市政策並不是生存的保證。主要因不動產業者的財務困境無法有效解決，使得潛在的購房者失去信心，其2023年的銷售量可能比過去4年平均水準下降80%以上，對其財務困窘問題不易獲得解決。
另外，碧桂園違約事件不但會促使購房者會避開私人開發商，而地方政府可能會進一步收緊融資管道，確保開發商能完成已經出售房地產項目，避免爛尾樓的出現。當此之際，房屋銷售的復甦是經濟復甦的關鍵，但由於不動產業和整體經濟前景不佳，買家的信心低迷，預計2023下半年的銷售仍將是疲軟走勢，而這也使得中國的房市發展更為雪上加霜。
整體而言，若以當前中國的大陸房市變化及房市政策來觀察，大陸三、四線城市的市況低迷，加上中國政府實施限價政策，令住房不能低價求售，在銷售前景不佳的情況下，即使是被市場視為「資優生」的碧桂園，亦不易獲得中國政府的資助，主要因碧桂園在一、二線城市所擁有的土地都位於遠郊，銷售不易，短期中，碧桂園的債務危機不易獲得有效的解決。
中國房市危機再現
繼恆大地產所造成的中國房市危機之後，碧桂園的財務困窘問題，再度引發中國房市危機的另一波高潮，有關中國房市危機再現的內容，可分為下列幾個方面來說明。
1.住房商品化政策
在中國大陸房地產業的發展過程中，主要緣於自中國的改革開放以後，實施所謂的住房商品化政策，自1998年以降，城鎮住房制度改革已成為國民經濟的重要支柱產業，房地產業增加值占GDP比重由2000年的4.1%上升至2020年的7.3%，若將與房地產業高度關聯的製造業、建築業、金融業、服務業等上下游產業鏈計算在內，其占比更超過20%，亦即中國的經濟成長有二成以上是來自房地產業的貢獻。另方面，由於土地出讓金和房地產專項稅收為地方政府財政收入的重要來源。因此，當房市不景氣時，若再加上中央政府的調控政策以及地方政府的干預，對房地產市場的發展產生重大影響。
2.三條紅線政策
中國政府為了防制房價的不當高漲，2020年8月，提出「三道紅線」政策，即剔除預收款後的資產負債率大於70%，凈負債率大於100%，現金短債比小於1倍等三大財務規範，主要目的是為了遏制房地產企業舉債擴張的金融風險，並打擊中國房企的高槓桿操作，在政府的「房子是用來住的，不是用來炒的」的前提下，政府提出各項金融控制措施，因而讓房市逐步降溫，直到2023年8月，房市似有失控的情形，不僅削弱消費者、企業、投資人的信心，更直接威脅到整體經濟的發展。
事實上，高度擴充的中國房地產行業已充斥著背負高風險的參與者，即使是被譽為典範的中國房地產開發商-碧桂園也正處於違約邊緣，且中國最大的資產管理公司之一的中融信託亦產生違約事件，不僅威脅到中國政經體系，同時也削弱了消費者、企業和投資人的信心。主要因為了發展與中國經濟成長息息相關的房地產業，在經過多年的過度借貸和過度建設以後，中國房地產已成為一種難以處理的財政負擔。當中國經濟增長較快時，建商得以借入更多資金來償還不斷增加的債務，讓過度開發的問題不致於顯現，但因疫情而實施的清零措施被取消後，許多經濟亂相又回到房地產的根本問題上。
3.發生財務問題的不動產業者增加
在三條紅線除了恆大與碧桂園發生嚴重的財務問題之外，成立於1995年的SOHO中國有限公司亦發生銷售危機問題，SOHO是中國大陸一家商用房地產發展商，其業務主要是集中於北京市中心發展及銷售商用物業，是北京最大的房地產發展商之一，在中國房地產商接連爆雷之際，SOHO中國子公司「北京望京搜候房地產」拖欠土地增值稅與滯納金，其金額約達人民幣20億元，並可能出現交叉違約（Cross default）的風險，其對房地產業者本身的發展將產生重大衝擊。
除此之外，大陸中央政府擁有的部分大型開發商如華僑城，2023年上半年為了加速銷售的行銷策略，其虧損金額己達人民幣17億元，且是連續第二個半年虧損；而總部位在上海嘉定區的光大嘉寶亦出現上市以來的首次半年虧損。而這些公司若不能繼續獲得銀行的流動性支持，則即使是國有開發商，亦可能產生財務危機，對中國的房市發展相對不利。
4.中國政府避免直接救助房地產業者
對於中國的房市危機而言，由於中國政府基本上都避免直接救助，監管機構一般是將「出售資產」視為緩解債務危機的關鍵，但虧損也會讓這些國有開發商無法再承接違約民營企業留下的未完工項目，不僅打擊購屋人的信心，對中國房市發展及其後續的經濟發展也相對不利。
結論
大體而言，中國當前的房市危機與中國的房市政策有關，監管機構過去允許房企大肆舉債，為增加經濟成長而提供資金。唯在2020年，政府大舉干預房市，以防止房地產泡沫，因此，中國政府為阻止低利資金流向中國最大的房企，導致許多公司出現資金短缺，房企因無力償債而倒閉者層出不窮。根據美國標準普爾（S&P）的統計，在2020-2023年期間，已有超過50家中國房企發生違約，或無法償還債務的情形，如2021年，中國恒大地產發生重大危機事件，甚至已威脅到中國的經濟發展。唯中國的房市政策並沒有因此而採納大規模救助，反而選擇放寬抵押貸款，要求及降低利率等溫和措施，以致2023年的碧桂園財務危機再起，對中國的房市發展，甚或對中國整體性的經濟成長殊為不利，中國房市危機再起，值得兩岸投資人的重視。
＊作者為不動產專欄作家
