全球金融危機之後，各國央行與金融主管當局廣泛使用總體審慎政策與工具，來執行金融穩定的任務。其中，許多國家針對房地產市場實施選擇性信用管制，設定貸款成數或債務所得比率的上限。然而，不少實證文獻卻發現，針對房市的總體審慎政策在減緩銀行信用成長方面有顯著效果，但是對於穩定房價的效果並未如預期顯著。因此，柏南克認為不應完全排除使用貨幣政策作為穩定金融的一項工具，只是央行面對相關的權衡取捨時，應進行詳盡的分析。一些研究即指出，當貨幣政策與總體審慎政策並行搭配使用，比起使用單一政策，可更有效穩定產出、信用與房價，達成更佳的金融與總體經濟穩定效果。所以，我們不應輕易斷言，在處理房市問題上，利率政策是大而無當的工具。
從更廣的角度來看，寬鬆貨幣政策不僅提高上述的金融穩定風險，也可能對經濟造成長期的負面效果。近年的研究顯示，寬鬆貨幣政策可能會透過重分配效應與資產價格（尤其是房價）上漲，造成所得與財富分配惡化。另一些研究也發現，寬鬆貨幣政策可能會導致資源誤置，像是造成殭屍企業（zombie firms）的增加，或者房價提高使得資源過度集中在房地產相關產業。張天惠、朱浩榜與陳南光（2022）研究台灣的資料，發現房價大漲對製造業的產出、投資、僱用量與總要素生產力均有顯著的負面影響，拖累長期的生產力與經濟成長。這些證據也凸顯央行穩定房價的正當性：穩定房價不僅能夠穩定金融，還能避免對經濟造成長期的負面影響。
反求諸己
綜觀全書，柏南克以其深厚經濟學素養與精煉文筆，分析在各時期政經情勢下聯準會面對的各項挑戰。同時，對於過去聯準會對經濟與通膨展望的誤判以及貨幣政策上所犯的失誤，包括柏南克自己任內的政策，他也在書中加以檢討。無可厚非，柏南克當然會為自己的政策辯護，而他的觀點也將受到市場和讀者的評價與挑戰。我想重要的是，勇於回顧和檢討，可激起更多的研究與廣泛的討論，並持續改進貨幣政策。
迄今為止，回顧和討論我國央行貨幣政策，以及其對台灣金融部門與經濟發展影響的書籍，可謂鳳毛麟角。比如，亞洲金融風暴與全球金融危機期間，我國央行的政策措施效果及其後續影響為何？如同1930年代的大蕭條，這些重大的歷史事件在未來數十年，依然會是非常重要的研究課題。然而，我們仍欠缺容許檢討央行貨幣政策的空間，而且檢討所需的部分資料也付之闕如。身為一個高度開放的小型經濟體，必然會受到聯準會貨幣政策的外溢效果影響。只是，在「嗆聲」表達不滿之餘，央行能否反求諸己，容許外界從各個角度檢視過去到現在的政策及其影響？有勇氣面對過去，方能釐清未來發展方向，因應各種變局。期望有關我國貨幣政策的討論，日後終能獲得良性的成長空間。
＊作者為央行副總裁。本文為《柏南克談聯準會：二十一世紀貨幣政策》（感電出版）導讀。授權轉載。
