台積電1年資本支出3千億、還要配息2,500億，為何它不必向銀行借錢？

你應該知道的是：台積電2019年股價最多大漲56%，是推動台股站上12,000點的最大功臣。究竟台積電每年資本支出數千億新台幣，還要給股東配發10元現金股利，它如何支應這麼龐大的資金需求？公告全年業績的法說會前夕，風傳媒特邀知名投資部落客「銀行家尼莫」以財務報表為基礎、為讀者深入解析台積電歷年資金運用的演進過程。

其實，實務上只有從頭開始營運的企業才能比較清楚區別錢從哪裡來，因為這個階段企業只有一種資金來源－股本，或稱為資本金。但只要開始營運有累積盈虧和應收應付帳目後錢從哪裡來（以及跑到哪裡去）就會變得相當複雜，因為所有科目餘額的變化，直接或間接地都可以跟現金扯上關連，加上會計將長期資產依使用年限提列折舊或折耗，反應到損益表的銷貨成本，讓購置資產的現金流出與損益認列時間點脫鉤，這就更難辨別究竟企業的資金來源為何。

所以實務上來講，對已經持續營運多年的企業，當企業要擴廠時，除非特別針對這個擴廠案有募資（包含內部融資：如發新股，或外部融資：如發債或銀行借款）且指定專款專用部分，剩餘部分企業對於擴廠資金來源都會用「以自有資金支應」這種說法含糊帶過，這邊的「自有資金」其實是一種模糊的概念，概念上比較適合理解為企業可以掌握調度的資源，真的要算絕對金額應該比較接近「股東權益－現有長期資產＋未來特定期間預估營業活動現金流量」。

以台積電來講，十幾、二十年前營運規模還比較小的時候，印象中那時候蓋新廠還會辦銀行聯貸（聯貸通常是專款專用）、用聯貸資金來支應擴廠；但隨著台積電不斷長大、財務體質越見雄厚，最近十年台積電已經不使用銀行聯貸來支應擴廠了。

從附表可以看到：2009年起台積電的銀行長期借款（包含一年內到期部分）餘額就只剩台幣十幾億，考慮帳上超過台幣千億的現金，這個數字對台積電來講非常微小，甚至2015年之後，更已完全沒有銀行長期借款。

財務體質日益強健

沒使用銀行貸款，取而代之的是發行公司債來取得資金。從附表可以看到，2011年到2013是公司債餘額增長的高峰期，尤其是2013年當年就新增接近1,300億的貸款。查詢公司債公開說明書也記載：募集資金用途是取得設備，故在這個階段，台積電實際上還是有使用外部資金來支應擴廠。

為什麼台積電選擇仰賴發債而非銀行借款呢？尼莫個人推測原因有二，首先，發公司債成本比辦理銀行便宜，再者，銀行這一端也有授信不得超過集中度的限制。

讓我進一步說明，何謂發債成本便宜？原來銀行公會對台幣聯貸有「地板價」的限制，比方最近幾年，新台幣中長期聯貸的利率下限是稅前1.7%，而台積電發債的利率成本比1.7%低許多，當然選成本低的。 （相關報導： 外資7個月來最大賣超！今年漲53%的台積電率先熄火，台股高點已經過了？ ｜ 更多文章 ）

另一原因是，銀行有單一客戶集中度上限的規定。比方銀行對單一客戶無擔保放款的規範，是不能超過該銀行淨值之5%，以台灣銀行淨值約3千億為例，該銀行最多便只能借給台積電150億。這種狀況下，一年資金需求至少2千億新台幣的台積電，可能要找四、五十家銀行才能滿足其資金需求，如此一來財務操作會太過繁瑣。

但既使是發債餘額累積增長最快的2011年至2013年，台積電當年度長期債務新增數對比當年度資本支出，實際上新增的長期債務占資本支出比重也僅為9%、23%與45%，這代表除了發債之外，公司主要還是用內生資金來支應擴產投資，主要是那些內生資金呢？

答案是：折舊費用貢獻的現金流和當期保留盈餘。

除了發債之外，折舊費用貢獻的現金流和當期保留盈餘，也是2011年至2013年台積電擴張的資金來源。

企業購買設備在購買時流出全部現金，依設備使用年限提列折舊時，會把設備的部分價值（折舊金額）反應在銷貨成本裡，變成銷貨成本一部分，但因為現金在取得設備時已經都付了，故這部分銷貨成本實際上不會有現金流出。

又，有銷貨成本就代表有對應的銷貨收入，故在這部分銷貨收入實現（收到錢）的時候，企業針對這筆生意賺到的「現金」除了訂單本身利潤（銷貨收入減銷貨成本）之外，還包含這筆訂單銷貨成本中不用付現金的部分（就是折舊費用）。註：這邊現金多流入的計算方式是假設以完全用自有資金（股東權益）購買設備，若取得設備有使用外部融資（借款或發債），實際現金流影響數還要扣除使用外部資金還本付息的部分。

總之，折舊費用轉列銷貨成本、挹注營收後產出現金的過程，可視為前期固定資產投資付現款的回收，回收後在資產負債表的對應科目，分別為左方的現金以及右方的股東權益（解讀方式為資本一直重複利用，或是前期保留盈餘再投資的效益均可，因為實在無法區分）。

回到此次案例台積電，由於長期持續資本支出需求，故以財務操作而言，把從折舊費用回收的現金全數投入新固定資產投資，是很理所當然的財務調度；又因為台積電持續成長、資本支出一直攀升，故折舊費用回收的現金其實不夠用。從附表可以看到，過去10年台積電折舊費用佔資本支出比重，差不多在5至9成之間。變化大的主要原因，是近年因規模變大且投資逐漸進入高原期，對應折舊費用也跟著墊高，故比重拉高，而2014年之前幾年，投資還在高速增長，對應折舊費用比重就會偏低。

資金來源低度仰賴外部融資，折舊佔資本支出比率在5成至9成之間，若還有不足時，台積電就用當期保留盈餘來支應。用比較直觀的理解就是：淨利扣除股利付現數，台積電長期的股息配發率在50%左右，故基本上每年的淨利扣除股利都有剩餘。從附表可以看到，當期保留盈餘（當期淨利減當期股利付現數）佔資本支出比重差不多在3至7成之間，變化大的原因主要還是，2011至2013那幾年規模比現在小一點，但資本支出增長迅速所導致。

結論－回應財經網美和投資網紅的爭論

台積電資本支出的錢哪裡來？實際狀況是因為營業規模和資本支出一直在變化，每個階段都不太一樣 （相關報導： 外資7個月來最大賣超！今年漲53%的台積電率先熄火，台股高點已經過了？ ｜ 更多文章 ）

以過去3年（2016-2018）而言，淨利超過資本支出，就算淨利扣掉股利後也可以支應5至6成的資本支出，加上折舊就因應自如，還有多餘的錢可以降低金融負債部位（長期金融負債已從2015年底峰值2,150億減少到2018年底918億，而2016年至2018年間台積電資本支出是9,742億元！），這種狀況下，真要說台積電完全拿自己的淨利來支應資本支出，也沒什麼不對，但相對的，就要把付股利的錢解讀成來自於折舊費用貢獻的現金。

用更直觀的數字（淨利－股利＋折舊－資本支出）來判斷，其實2014年至2018年連續5年，這個數字都是正數，代表擴充不需要仰賴外部資金，而2010年至2013年連續4年都是負數，代表這時的台積電擴充仍需仰賴外部資金。簡單的說，就是2014是轉捩點，當年度由於淨利大幅攀升、且資本支出與前一年持平，又台積電還沒開始提高股利，故很明顯帳上現金就是從那個時間點開始變得更充裕。

但若把時間點拉回到2011年至2013年，因資本支出在這三年都達到淨利的150%-160%左右，淨利減股利加折舊也只佔資本支出的8至9成、還不足以完全支應資本支出，故這幾年間台積電的長期債務部位就大幅從2010年的50億，增加到2013年末的2,100億，長債增加金額2,050億，而同期間資本支出總和近7,500億，這段期間的確是有接近3成的資本支出，仰賴外部資源。

有個很有趣的點是，台積電帳上現金一直很充足（過去十年現金佔總資產比重在20%至30%左右），真的認真計算會發現：台積電帳上現金始終是超越所有金融負債（現金扣掉所有金融負債後是淨現金！），但這不代表台積電就不用舉債經營。

因為真的把時間拉回到2010年至2012年左右，當你一年只賺1千多億、但規劃隔年要投資2千多億時，只要是稍微有腦子的管理層都會規畫配套的外部融資方案，而非全數仰賴內生資源來支應；因為一旦內生資源（隔年利潤）跟不上、讓擴廠計畫受阻，不單會影響未來營收，搞不好還會大幅傷害企業競爭力和產業地位。

況且，半導體本身是一個變化快速未來能見度不高的產業，作為晶圓代工第一大廠，那些留在手上的高額現金部位，原本就是抵禦產業波動風險的救命錢，管理階層當然更不會假設未來一定就能有那麼好的利潤和現金流量，支持龐大的資本支出；現實狀況是，2010年至2012年，距離2008的金融風暴還沒過去幾年，多數管理者對金融風暴時資金緊縮的慘況都心有餘悸，會做保守的財務安排是很合理的。

作者為資深金融業人士，原標題為「台積電資本支出的錢從哪裡來？」

本文獲授權轉載自銀行家尼莫

◎加入《下班經濟學》粉絲團，給你更多財經資訊 （相關報導： 外資7個月來最大賣超！今年漲53%的台積電率先熄火，台股高點已經過了？ ｜ 更多文章 ）

◎訂閱《下班經濟學》YouTube頻道，精彩節目不錯過