陳南光觀點:景氣循環與金融穩定之鑰─超前部署總體審慎政策工具

2020-10-16 05:50

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從消費者購屋貸款、建商的土地與建築融資、到廠商的投資,房地產通常是最重要的擔保品。(示意圖,林瑞慶攝)

從消費者購屋貸款、建商的土地與建築融資、到廠商的投資,房地產通常是最重要的擔保品。(示意圖,林瑞慶攝)

近年,全球各地的金融主管當局已廣泛採用「總體審慎政策與工具」,來監測和穩定信用與房市的擴張。央行「LTV上限政策」的自由度與機動性都比租稅工具來得高,也較利率政策更能達成金融穩定的任務。

我們知道,從消費者購屋貸款、建商的土地與建築融資、到廠商的投資,房地產通常是最重要的擔保品。土地或房屋價格上升可提高擔保品價值,廠商與家庭的投資、購屋和耐久財消費等支出將會增加,反之亦然。有關借貸市場金融摩擦(Financial Frictions)的研究確實發現,當擔保品價值上升,借款人的借貸限制得以放寬,透過不同的傳遞機制(像是「擔保品管道」、「財富管道」等)擴大並延續原先的效果,廠商與家庭可借得更多資金進行投資、購屋和消費,經濟活動也會因而提升。房地產價格上漲除了可提升企業與民眾的投資和消費,大家也常聽到「房地產業是經濟火車頭」這樣的講法,意思是房地產業的「產業關聯度」很高,可以帶動其他產業的興盛,尤其是可影響砂石、水泥、鋼鐵、家具、裝潢、金融等產業的發展。

然而,對於房地產價格上漲的影響,除了上述正面的效果之外,也有截然不同的看法。首先,資產價格(主要包括房價與股價)暴漲所形成的資產價格泡沫與其後暴跌所引發的金融危機,不僅對金融穩定構成極大威脅,而且也常造成嚴重的經濟蕭條。其次,房地產業是經濟火車頭的憧憬,可能並未如想像中那麼美好。最後,一個常被忽略但非常重要的負面效應是資源誤置(Resource Misallocation)。房地產業的繁榮不只難以帶動其他產業的興盛,房價上漲甚至會排擠非房地產相關產業可用的資源,以至於降低整體經濟的投資、生產力和成長。

以下將利用台灣的資料與研究證據,分析房價上漲對於台灣經濟可能帶來的影響;同時,也討論央行可運用的因應對策。

金融循環與金融穩定

近年許多研究顯示,在2008年全球金融危機之前,信用擴張總是伴隨著資產價格持續快速成長;而隨後危機爆發,也伴隨著信用緊縮和資產價格暴跌,使經濟陷入深度的衰退。透過長期歷史資料的研究也顯示類似的結論,信用與資產價格暴起暴落後,對實質經濟與金融體系會帶來嚴重的不良後果;尤其重要的是,當金融危機涉及房價崩跌時,往往造成更深的衰退以及更漫長的復甦。

信用與房價的興衰起伏循環近來被合併稱為「金融循環」(Financial Cycles)。一些針對工業化國家的著作發現,金融循環有幾個重要的特性:(1)信用與房價(但非股價)所形成的金融循環,其循環的長度和波動幅度均遠超過景氣循環;(2)金融循環的高峰往往與金融危機的爆發時點重合,而且與房價崩跌有關的景氣衰退往往比其他衰退來得更深更長。

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