高級錯誤（明知故犯）
不少人（甚至包含金融系學生）以為估值就是根據一樣的數字根據理論進行計算，但如果真是如此，全交給電腦就好了，哪還需要投資銀行家或者金融專業人員？
事實上在金融這個專業裡面，數字的來源遠比數字的計算重要，尤其在牽涉到預測未來時。以Evercore和Lazard的估值模型來說，兩者都犯了相當嚴重的高級錯誤，嚴重到讓人不得不懷疑兩者是否明知故犯：兩者都直接採用業主所建議的預測數字。
這裡我們開始踏入金融裡面錯綜複雜的利益衝突關係：表面上看起來Evercore是由特斯拉聘用，Lazard是由Solar City聘用，兩家上市公司是業主無誤。但以公開說明書裡面呈現的估值的實作意義來說，其實Evercore和Lazard的真正雇主應該是特斯拉和Solar City的股東！
公開說明書的目的在於提供兩家公司的股東參考資料，讓他們決定投票贊成或反對收購或者被收購，因此Evercore和Lazard提供的是所謂的公平意見服務（Fairness Opinions），其真正該負責的對象是股東，應該全力維護股東權益。
以此為據，理論上他們應該自行各自獨立，推測這兩間公司未來五年（甚至十年）的現金流，理論上我們應該得到四份不（大）相同的現金流預測。但事實並非如此，這兩間投銀很不尋常地採用了同樣的現金流資料——而且不是自己獨立預測的！特斯拉的部分是由特斯拉董事會授意採用高盛之前的一份報告裡的數字，而Solar City的部分則是由公司自己提供！
換句話說，這個現金流估計根本是由一心想要促成合併的兩間公司董事會所提供的，其數字一定會傾向合併，不會想讓股東有反對的看法。根據這種數字所做出的估值根本遠非公平意見，弄得不好兩間投銀都得吃上官司！（事實上現在如果已經有小股東在準備聯合訴訟，我也不會太意外）
複雜而高度的利益扭曲
到底為什麼會出現這樣嚴重的職業道德瑕疵呢？我們看到表中下方從公開說明書整理出的兩家投銀的報酬結構，大概可以猜出個所以然來。
Evercore的部分，除了一百二十五萬美元的「意見費用」以外，如果事成，可以另外得到五百七十五萬美元。Lazard則是兩百萬美元的固定費用，外加事成之後相當於Solar City 0.4%股權價值的金額（以現在市值來說約為八百萬美元）。
「這很正常啊！我們買二手房子也都有登錄費和事成之後的抽佣啊！」讀者也許會這樣說。
但這就是金融市場最複雜的地方：還記得前面我們說Evercore和Lazard真正的客戶應該是閱讀公開說明書的股東嗎？如果這兩間公司的可能報酬有大部分放在「事成」，那他們的工作方向當然會全力促成這樁合併，而不是維護兩間公司股東各自的權益！
當然，這兩間公司最大的股東都是鋼鐵人莫斯克，我們也相信莫斯克有超越一般人的長期願景和執行力。但這些精神性的期待在金融估值工作上都必須冷眼看待，作為兩家公司聘用的專業意見提供者，Evercore和Lazard都應該本著金融獨立的專業角度，去提供所有上市股東（不只莫斯克）最客觀的意見。
如果真的做不到這一點，也許他們該考慮的是像戴爾電腦創辦人麥可・戴爾那樣，尋求私募基金將兩間公司併購下市後再合併，這樣一來最少提供資金的私募或者銀行會死盯著兩間投銀的利益衝突，而不是把毫無金融概念的善良股民玩弄在股掌之間⋯⋯
＊作者台灣大學電機畢業，在台灣、矽谷和巴黎從事IC設計超過十年，包含創業四年。在巴黎工作期間於HEC Paris取得MBA 學位，轉進風險投資領域，現為Hardware Club合夥人
