於是，截至2022年12月末，日本持有的國債量膨脹到了創新高的564兆日圓。如果日銀的國債持有量繼續增加，那就會成為維持貨幣寬鬆政策的信號，進一步加劇物價上漲和日圓貶值的壓力。一旦物價上漲，又會給長期利率帶來上升壓力，但若想通過YCC來抑制，那麼收益率曲線的扭曲問題又會更加嚴重。
而要抑制長期利率，日銀就必須繼續購買長期國債，這樣做會進一步增加其國債持有量。為了阻斷這種「惡性循環」，只有恢復正常的貨幣政策，逐步把長期利率水準的決定權交給市場機制，但考慮到貨幣政策與日本財政狀況的關係，這種做法也存在著巨大的風險。
國庫利息支出增加的風險
在國債的未償餘額超過1000兆日圓的情況下，即便政府大舉發行國債，由於目前國債利率沒有大幅上升，財政問題也未暴露出來。這是因為日銀一直通過YCC將長期利率引導控制在低位的緣故。
然而，一旦逐步交由市場機制來決定長期利率，國債利率開始持續上升，那麼國債的利息支出也會增加。如果利息支出只是增加數兆日圓的程度，財政上還可以應付；但在稅收成長乏力的背景下，一旦這項支出的增幅超過10兆日圓，那又將是另一種局面。
如果貨幣政策成功恢復正常，長期利率穩定在1%左右則較理想。另一方面，如果日銀嘗試了恢復利率正常化，但利率上漲壓力大於預期，正常化調控以失敗告終，長期利率躍升至3%以上，那麼國家財政就有可能陷入危機狀態。
如此一來，或許有人會認為「今後日銀只要繼續抑制長期利率即可」，但問題永無休止，不一定能夠永遠控制得住。政治可以暫時性地扭曲經濟（市場機制），但最後經濟很可能會打垮政治。總有一天必定會出現破綻。
另外，假如將日本政府和日本銀行為一個整體，那麼即使日銀持有國債，日銀與政府的合併債務成本基本上也沒有變化。現在，由於利率幾乎是零，所以負債成本尚未顯現，但當日本擺脫通縮之時，此前能以零成本融資解決財政赤字的狀況將會徹底終結，巨額債務成本將會再次暴露出來——或許這樣的思考角度也具有重要意義。在物價上漲壓力不斷加大的背景下，能否履行轉變貨幣政策這一重大責任，取決於日本銀行新領導班子的能力。
本文獲授權轉載自Nippon.com，未經同意不得轉載。原標題：日本銀行新總裁面臨的挑戰：大規模量化寬鬆政策的調整和利率飆升的風險
撰文／小黑一正
法政大學經濟系教授。專業為公共經濟學。出生於1974年東京都。京都大學理學系畢業後，修完一橋大學經濟學研究科博士課程。歷任財務省財務綜合政策研究所主任研究官、一橋大學研究所准教授後，2015年4月起任現職。著有《日本經濟的再構築》（日本經濟新聞出版社）、《藥價的經濟學》（編著/日本經濟新聞出版社）等多部作品。
責任編輯／周岐原
