近期市場充滿詭譎氣氛與不確定性。在3月7日的聽證會上，聯準會主席鮑爾認為美國經濟比預期還要好，可能會促使聯準會加大升息力道，以抑制消費與借貸，達到壓制通膨的效果。鮑爾還說，終點利率可能會再調高。此話一出，市場隨即預期，聯準會可能會在3月升息2碼。
但還不到1週，矽谷銀行無預警倒閉，市場擔憂雷曼兄弟事件重演。為了避免事態擴大，聯準會3月不升息的機率增加。芝加哥商品交易所FedWatch顯示，根據市場3月15日的預測，3月不升息的機率達到37.3%，而升2碼的機率則降到0%。
因此，聯準會的升息政策充滿不確定性，有經濟因素的推力，但也有銀行問題的阻力。只不過很明顯的是，現在市場充斥著矛盾，經濟強勁理論上是好事，但這是現在聯準會與投資人不樂見的狀況。另外，美國失業率也在今年一月降到3.4%，創下53年來新低，聯準會與投資人卻開心不起來，還希望失業率提升。這是怎麼回事？
聯準會升息17碼，美國經濟成長率還是超過2%
首先，我們看美國經濟成長率的數字。圖表可見，美國去年第4季的經濟成長率為2.7%，略低於第3季的3.2%，但遠高於第2季的-0.6%與第1季的-1.6%。雖然聯準會去年升息17碼（4.25%），將聯邦利率區間拉到4%以上，但經濟仍沒有明顯衰退的樣貌。2022全年，美國經濟成長率為2.1%，雖然比2021年的5.9%還低，但並不是糟糕的數字。
至於失業率，雖然在新冠疫情爆發初期，美國失業率一度飆破14%，但隨著疫情解封，失業率隨即反轉向下。今年1月，失業率降到3.4%，創下1969年來的新低。目前就業市場吃緊，有將近1千萬個公開職缺，相當於每1個求職者就有1.7個工作機會可以選擇。
解封刺激民間消費，讓美國經濟保持強勁
從理論來看，升息會抽走市場資金，同時增加企業借貸成本，進而抑制投資與資本支出，造成經濟衰退與失業率增加。但為何去年聯準會升息17碼，經濟至今仍沒有明顯衰退？
答案就在新冠疫情。《哈佛商業評論》指出，經濟成長受到消費者支出的影響，而消費者支出受到兩個力量拉扯，分別是商品消費與服務消費，前者因為解封而減少，但後者卻因為解封而增加。整體而言，消費者支出還在成長。
而在疫情封城的期間，由於消費支出降低，加上政府的紓困金，家戶累積了不少資金，為解封後的市場挹注消費動能，也抵銷掉部分通膨所帶來的負面影響。除了收入較低下者，美國多數家庭的現金存量都多過疫情爆發前。以收入位於40至60百分位的中產家庭為例，2019年持有現金總額為1千億美元，2022年則成長至5千3百億美元。這些現金，化作景氣的助推劑。
至於企業，許多業者營運仍然強健，獲利也創新高。雖然營運成本因為薪資等因素提升，但銷售也因為解封而成長，導致利潤成長，因此許多企業不願意裁員，進而讓勞動市場與家戶消費保持強勁，並為企業帶來銷售與利潤，造成正面循環。
美國失業率創53年來新低，原因是勞動參與率降低
由此可見，美國經濟之所以強健，在於疫情解封後的消費需求，以及疫情時累積的資金，加上失業率低，讓消費力保持強勁。因此還有個問題是，為何美國失業率不因升息而增加，還創下53年來新低？
我們得先了解失業率的計算方式。在美國，失業率有6種算法，而官方對外發布的通常是U-3，也就是計算總失業人口（沒有工作但積極找工作的人）占所有勞動人口的比例。但U-3有兩個問題：第一，它沒有將想找全職工作，但只找到兼職工作的人列入計算。因為這類勞工的穩定度較低，若不列入計算，失業率可能會低估。第二，它也沒有將不打算找工作的人列入考量，所以數值會被勞動參與率干擾；例如一個地區有100個人，其中僅1人有工作，但另外99人不打算找工作，如果不把那99個人考慮進去，就會得到失業率0%的數字，明顯失真。
而後者正是造成美國失業率低的原因。《富比世》指出，新冠疫情爆發前夕，美國勞動參與率是63.3%，而疫情爆發後兩個月，勞動參與率降到60.1%，相當於全美國新增多達800萬不願工作的人口。儘管現在有些回升，但還是低於62.5%，因此專家推斷，低失業率是源自於低勞動參與率。
美國勞動參與率的計算方式，是考慮16歲以上非公家機關單位的人口中，工作中或正在找工作的人的比例。雖然它沒有排除掉就學中的青年與退休的人，但也是個判斷經濟狀況的有用指標，例如勞動參與率下滑，可能代表美國的壯年人口不願意投入職場，或是退休老人增加，國家正在老化的狀況。
其實在過去10年，美國勞動參與率就有下滑的趨勢，只不過在新冠疫情期間更加嚴重，因此美國普查局（U.S. Census department）認為，勞動參與率下降的主要原因在於人口老化；過去10年中，65歲以上人口佔比從13.1%上升至16.5%，而勞動參與率從64.4%下降至63.6%。至於新冠疫情期間的下滑，美國勞工統計局（U.S. Bureau of Labor Statistics）認為，美國人民增加對社會福利的依賴、害怕得到新冠肺炎、失業補助提升、對薪資期望提升、人口老化，以及人口成長放緩都是導致參與率下滑的原因。
失業率太低其實是壞事，會導致通膨與經濟成長受阻
因此美國失業率低，是因為勞動參與率降低，而不是投入工作的人增加，這種低失業率並不是好事。經濟學者也指出，健康的經濟體系，應該要有3%到5%的失業率；失業率過低，就算排除勞動參與率的因素，也是不健康的狀況。
在失業率適中的狀況下，市場會有一定程度的空缺勞動人口供企業選擇，若失業率低，代表企業更難找到適合的人選，公司成長受限，進而導致經濟成長受阻；與此同時，求職者的薪資議價能力也會增加，提升企業的營運成本。失業率低也代表經濟體內流動的資金增加，會導致物價上升。這是美國正在發生的狀況。
另外，低失業率也可能是因為勞動力非「適得其所」，導致員工能力的浪費，經濟體的運作效率較低。例如，假設半導體景氣不好，台積電等公司都不開職缺，台大電機系的畢業生找不到相關工作，只好跑去便利商店當店員，雖然他們沒有失業，但這就是浪費，經濟體系的效率也沒有完全發揮。而在美國，目前Google等科技公司正在裁員，然而餐飲等服務業正在大力招人，雖然沒有證據，但假設被裁掉的工程師改做低階工作，也會造成失業率不變，但經濟體系效率降低的狀況。
聯準會接受經濟衰退風險，以避免市場改變通膨率預期
所以說，失業率不是愈低愈好，特別是在高通膨的今日，若失業率提升，壓制消費與經濟成長，拉低薪資與企業成本，反而能啟動打擊通膨的循環。聯準會的首要目標是壓制通膨，希望看到失業率上升，讓薪資漲勢可以緩和下來。但目前失業率低，經濟不衰退，代表通膨難以控制，聯準會必須再提升利率，直到經濟衰退為止。
但聯準會與市場仍不確定利率該升多高，以及該維持高檔多久。目前聯準會已接受升息所造成的經濟衰退風險，但風險較高的是，市場對長期通膨率的預期變化。過去40年來，通膨率大多維持在2%的定值，不隨著景氣循環而大幅波動，因此市場對通膨率預期大抵維持2%左右，若預期改變，可能會讓經濟震盪，造成商業環境的動盪。
好消息是，目前市場的長期通膨率預期尚未改變，仍舊在2%左右，而聯準會的目標也很明確，就是將通膨率降到2%，代表緊縮政策仍會維持一段時間。也就是說，在風險的抉擇上，聯準會選擇緊縮政策所造成的經濟衰退風險，而不是放鬆貨幣政策所帶來的市場通膨率預期提升的風險。只不過《哈佛商業評論》表示，就算目前勞動市場強健，但好景可能會在一瞬之間結束，經濟進入死亡。問題是，經濟轉變會多快，以及衰退幅度會多大？有沒有可能經濟衰退真的在一瞬間發生，而現在的升息幅度其實「太多」，這問題的答案，可能要等經濟真的轉壞才會知道。
責任編輯/周岐原
