對許多成長於一九八零年代的男孩與女孩們，第一次看到、摸到芭比娃娃與變形金剛玩具的感受，是兒時記憶中難以忘懷的經驗。在那個沒有移動互聯網的時代，男孩與女孩們之間的由父母贊助的「軍備競賽」多半是靠玩具：柯博文、密卡登、穿著燕尾服的肯尼、開著粉紅敞篷車的芭比… 男孩與女孩在玩耍中比較，在想像中被潛移默化，一整代人的共同記憶，就這樣沈澱下來。慢慢的，男孩女孩長大了，變形金剛電影都快拍到第五集了，但芭比仍然還是芭比，仍然沒有與肯尼在一起。
生產芭比娃娃的美泰兒（Mattel, MAT）與行銷變形金剛的孩之寶（Hasbro, HAS），分別是全球第一與第二大玩具廠商。同樣是納斯達克上市公司，同樣是「Made in China」，一個變，一個不變。兒時記憶或許無價，但競爭策略的不同，卻會導致天差地別的股價。對懂得多空對沖的投資人而言，MAT/HAS這組配對交易（pair trade）是很有意思的案例：全球玩具市場的規模達一千億美元，金融海嘯期間全球玩具的銷售僅呈現微幅衰退，部分MAT與HAS的產品甚至逆勢增長，顯示玩具的終端需求對經濟景氣不像其他消費品般敏感。雖然假日銷售的季節性因素會影響玩具廠商的營收與股價，但消費者與投資人的最關切的是新產品的開發與行銷能力。如果經營團隊無法推陳出新，產品得不到目標客群認同，品牌再好也有可能成為逐漸凋零的昨日黃花。這就是MAT所面臨的困境。
翻查兩家公司近年的財報，HAS除了變形金剛相關產品之外，還有漫威（Marvel）的鋼鐵人、美國隊長、雷神索爾等復仇者聯盟與星際大戰系列電影的產品等著在2015年與2016年出貨，還有芝麻街（記得餅乾怪獸嗎？）以及憤怒鳥、大富翁、龍與地下城系列的遊戲相關營收挹注。而MAT那邊卻了無新意，芭比娃蛙銷售與營收持續下跌，新產品又無法獲得年輕女性消費者的認同。在瞬息萬變的全球市場中，以不變應萬變的芭比娃蛙不僅敵不過千變萬化的變形金剛，甚至連冰雪公主艾莎都打不贏。MAT執行長Bryan Stockton在被HAS搶走迪士尼《冰雪奇緣》（Frozen）的訂單後，於2015年一月黯然下台，職務由曾任百事可樂執行長的董事Christopher Sinclair暫代，試圖挽救頹勢。
投資人關心的是：新任MAT首要任務是在不影響MAT投資級別信用評級的前提下維持MAT現金股利的發放與增長。由於玩具產銷對營運資本的需求很高，MAT需要透過美國的商業票券（commercial paper）市場取得低利的中長期融資。如果一旦被信用評級機構降等，MAT勢必需要透過垃圾債券市場或現金增資來維持營運與高額的現金股利（目前股息率將近6%）。但借錢發股利終非長久之計，如果營收不見起色，成本又無法下降，只有砍現金股利一途。屆時股價必定遭投資人拋售。2009年MAT股價曾經下探10元，2013年最高見47元後就一路下跌。這次多少錢會見底呢？在過去一年中，MAT股價下跌近30%，HAS卻上漲17%，雖然HAS估值已經偏高，但在新產品與股利增長及庫藏股加持下，短期內還看不出股價的頂。配對交易看來還有好戲。
＊狂派芭比！
歸根結底，MAT需要創新，但是MAT是否已經失去了創新的想像力？HAS這幾年不僅新產品豐富，營收結構也非常多元，甚至還曾被傳有意收購夢工廠（Dreamworks，DWA）製片公司來加強垂直整合能力。有樣學樣，要不MAT也來點新鮮的吧！比方說，請麥可貝以導演變形金剛系列的熱情來拍一部芭比電影？全球觀眾已經體驗過這個狂派芭比致命的吸引力了。更勁爆一點，來個影史十大毒蠍美人芭比系列？北歐流行樂團Aqua在1997年的那首經典名曲《Barbie Girl》中唱的好：只要有想像力，生活就是創作揮灑的空間。芭比近年來營收不振，就是公司高層思想僵化，產品開發的取向與消費者的生活與品味脫節，最後只有逐漸邊緣化。試想：女兒與媽媽都無法認同芭比的形象，誰來買單？也許MAT應該考慮透過新策略（例如社群與眾籌）來重新找回消費者的認同，但如果構思與執行轉型策略的還是同一幫老人，錯的人在做對的事，也是沒用。
＊影史十大毒蠍美人芭比系列
當企業內部已經無法積極因應環境變遷時，外部力量的介入—不論是自願的還是受迫的，將成為推動企業變革的主力。當華爾街談起外部力量刺激時，其實心裡想的是企業併購或更肥的槓桿收購（leveraged buyout，LBO）。關於MAT/HAS合併的揣測已經是老生常談了。早在1996年，MAT就曾經向HAS提過親，不過因為雙方在價格上談不攏而破局。後來一直間歇有類似交易的傳聞，但從未實現。引入私募基金或許是條路，但是面對不斷下滑的營收與利潤，誰敢借錢？要是為了收購把債務槓桿拉高，經營與財務風險將驟升。假設不幸失利，滿手芭比娃娃的庫存要賣給誰？華爾街戲稱從投資級別被降等的公司是「折翼天使」（fallen angel）。MAT要是信用蒙塵，或許「折翼芭比」會成為全世界收藏家的新寵。至於這是否讓許多人的童年回憶幻滅，恐怕就不在資本家的考量之中了。
＊Aqua的那首經典名曲《Barbie Girl》
＊作者為金融市場觀察家
