上半年股市一路猛漲，下半年經濟數據依舊亮眼，行情卻反覆震盪，看空的聲音也多了起來。美國通膨與就業都沒有轉壞，市場討論的方向已經從降息換成升息，好消息反而成了股市的壓力。《下班經濟學》這集邀請市場專家黃傳盛與李其展，從融資水位、利率預期、SpaceX 與 AI 資金輪動，一路談到匯率風險與資金控管。
基本面還在，推升行情的動能少了一半
主持人先拋出疑問：最近公布的通膨數據看起來不錯，就業也沒有惡化，股市為什麼一直震盪，甚至出現看空的聲音？
黃傳盛說，台灣今年經濟成長率預估來到兩位數，美股從 2023 年起受惠 AI，每年也有兩位數成長，基本面沒有問題。差別在動能。上半年漲勢兇猛，靠的是充足的市場動能，也就是槓桿，市場上常聽到「四貸同堂、六貸同堂」。經過 6、7 月韓國股市去槓桿、清理部位，動能明顯減輕。
他用美股融資餘額說明：7 月公布的 6 月融資餘額已經見頂，8 月公布的 7 月數字又比 6 月低。以標普 500 過去 50 年的歷史來看，融資餘額見頂不代表股市會大跌，但往後推算一段時間，指數還有可能再低一些。上半年是基本面加上動能一起推升，現在只剩基本面，行情的推力打了折扣，投資人要多留意。
李其展認為，各國最近公布的經濟數據都不錯，市場反而擔心好數據帶來賣壓。好消息一直出來，大家就得準備美國升息，好消息變成壞影響，股市跟著下來；通膨如果能慢慢降溫，投資人的心理壓力會小一些。他判斷目前以短線震盪為主，等待市場走出新方向，這段期間可以看成迎接經濟成長之前的去槓桿過程，度過之後前景仍然正面。
升息機率怎麼看？芝商所 FedWatch 的四個關卡
市場對利率決策的預期，隨每次數據公布上下調整。黃傳盛說，市場已經不討論要不要降息，討論的是要不要升息，而升息又分成立即升或延後升、升一碼還是兩碼、三碼。他把今年定義成「大老鷹與小老鷹」，差別只在鷹派程度何時變強、何時變弱，轉回鴿派的可能性不高，投資人要先為市場緊縮做好準備。
他的追蹤方法有兩個。第一是上芝商所 FedWatch 網站逐月追蹤，跟上一次比較市場預期的變化。第二是看總表：每次 FOMC 會議之前，至少會公布一次非農就業與一次 CPI，他在意的是數字增加或減少了多少，把公布當下的結果當作定錨，觀察市場接下來往哪裡走，跟著市場趨勢調整。
李其展也常看芝商所的 FedWatch，他分享一個技巧：升息機率要同時看數字與變化。假設錄影當下 9 月升息機率是 65%，超過 50% 代表升息機會較大，要做好準備。但如果這個 65% 是從 100% 掉下來，代表市場從「一定會升」轉成「有機率不升」，氣氛偏向寬鬆；如果是從 30%、40% 一下跳到 50%、60%，就代表升息壓力正在變大。
他再給四個進階關卡：
0% 到 1%：從絕對不升息變成開始有可能升息，是市場的第一個反應。
30% 左右：還不會馬上升息，但要開始警戒。
60% 到 70%：升息機會高，要開始調整部位。
100%：答案已經確定，這時要思考升息之後，美元會不會利多出盡、美股會不會利空出盡，提前準備下一步。
他建議不必每天盯著刷，至少一週看一次，或在就業數據、CPI 公布後看一下，才不會市場都在準備升息，自己還站在降息那一邊。
SpaceX 的太空夢與 AI 資金輪動
主持人提到，SpaceX 6 月上市時身邊很多人跟進，榮景只維持一個禮拜，8 月又急漲，這類公司有不少容易被忽略的風險。
李其展認為，SpaceX給市場的方向跟現在主流的AI題材不同。旗下的xAI有一定的使用者，但沒有OpenAI、Gemini那麼多，也賺不到錢，後來把算力出租才開始有營收。SpaceX更大的賣點是太空：市場炒完AI之後，開始想像伺服器能不能發射到太空、要投入多少成本、什麼時候能賺錢，所以股價一路狂飆、跌破IPO價格，最近又彈回來。
他建議，原本重壓半導體與AI的人，可以往傳產或消費類增加配置；太空產業雖然跟AI有關，但大約六、七成走的是不同路線。市值上兆的公司每天大幅震盪，真的看好就少量買進，當作資產配置的一部分；只重壓單一產業，風險一定更高。
黃傳盛補充，SpaceX估值確實很高，市場要看的是它能不能回本，資本支出持續堆高、現金流下滑，這點各家公司都一樣。執行長鮮明的個人風格帶來外溢效果，撇開這一點，過去IPO的蜜月期大約兩個月，熱度過了就要回到營收檢驗。他對新上市公司抱持靜觀其變的態度，下半年到明年還有OpenAI準備上市，這些公司籌資、發債都是為AI軍備競賽做準備，不算壞事。
他更在意的是市場結構。過去大家擁抱AI，最近則因為擔心動能不足而遠離AI。AI與非AI股票的相關係數已經跌到五年來最低，大盤沒有跌，代表資金在輪動，而相關係數已經在低檔，繼續往下的空間有限。
他再用花旗經濟驚奇指數對照標普500，比較90天的相關係數，兩者出現像「鱷魚嘴」一樣的背離：數據不如預期，股市卻跌不下來，等於壞消息被當成好消息，而這個相關係數也來到低點。他認為，只要利率走向明朗、基本面沒有惡化、企業獲利交得出來，市場動能就會回來。
投資美股的匯率風險，先看你買的是什麼
台灣投資人參與美國市場，進場要把台幣換成美元，獲利後再換回台幣。李其展說，匯率影響多大要看投資的商品：
台灣掛牌、追蹤美股的ETF：發行端用美元買美股，投資人用台幣交易，長期持有的話匯率風險已經包含在內，不必自己換匯。
複委託投資海外市場：要先買美元。如果是做短線價差，標的漲10%、匯率跌2%，影響不大。
基金投資：單筆投入會受匯率影響，台幣強時先買美元比較有利；如果是每月定期扣款、連續扣十年，台幣強時多買、弱時少買，也能分散匯率風險。
期貨交易：用美元當保證金操作。一年只賺2%卻很在意匯率，不如買市值型ETF；一年賺30%，匯率變動3%、5%就不必太在意。
他提醒，做價差或長期投資沒有問題，但要大筆換美元，最好先有好的投資標的。
想降低美股波動，用股指期貨替代現貨
黃傳盛認為匯率會影響報酬，但不是絕對因素，他更在意用什麼工具。想複製美股大盤，一般是買現貨或ETF，但要全部換成美元。另一種做法是用期貨替代現貨，規格有小型合約、微型合約（E-納米合約），可以依資金大小調整。
用期貨取代現貨時，拿原本的錢只做一口，換匯承擔的是那一口保證金的匯差，其次是損益的匯差，再來是資金匯回時的匯差。對習慣用台幣的台灣投資人來說，這是一種替代做法。期貨因為利率成本與市場情緒，價格會比現貨高一點，但如果開兩到三倍槓桿，這段差距大致能攤平。以小型合約對上微型合約（E-納米合約）來說，微型合約大約是小型合約的十分之一，可以分批進場，彈性更大。
節目中另外整理了芝商所標普500股指期貨的三種規格：E-mini每點50美元、Micro E-mini每點5美元、E-nano每點0.5美元，同一個指數，投資人可以依資金挑選合適的合約規模。
方向看對卻被洗出場，資金控管怎麼做
主持人舉例，7 月有一位前 OpenAI 研究員管理的 AI 基金，上半年獲利約 439%，因為開了四倍槓桿，市場修正時扛不住追繳壓力，持股全數出清。方向看對，卻因為槓桿被提前請出場。
李其展回憶自己剛開始交易時，也碰過保證金沒算好、剛好遇上大跌。他以 2008 年金融海嘯為例，洗個手、喝口水回來，指數已經跌了四、五百點又回到原點，價格還在，部位和錢卻不見了。他提出三個做法：
1. 部位下小一點：能承受 1,000 點波動，就只下 100 點的部位；原本下一口小型合約，可以改下微型合約，或更小的合約（E-納米合約）。
2. 分開帳戶：在不同期貨商各開一個戶頭，操作不同商品，一個帳戶遇到大波動，不影響其他帳戶。
3. 先少放一點錢：準備了 10 萬美元，可以先匯 1 萬美元進帳戶，最多虧 1 萬，後面還有 9 萬等待機會。一開始就放大槓桿等於一翻兩瞪眼，先賺到錢再調整槓桿、趁勝追擊。
黃傳盛引用一句老話「贏要衝，輸要縮」。他認為那檔基金的方法本身沒錯，做多 AI、放空非 AI，過去一段時間確實打敗大盤，問題在資金規模大到難以翻身時，就失去了彈性。一般投資人的優勢正是時間與資金的彈性，遇到風吹草動可以隨時調整。資金小的時候追求機會，規模變大之後，風險控管最重要。
他用一個例子說明怎麼反推避險部位：股票曝險 1,000 萬元，以台股來說，最大風險是明天一根跌停，也就是 10%、100 萬元。擔心的話可以減少曝險，但往上的報酬也會跟著變少。另一種做法是 1,000 萬元的股票不動，針對這 100 萬元的風險，反推要用多少期貨部位來對沖。
什麼時候動手，就回到技術分析、尊重趨勢。他拿出彭博編製的美國金融指數與標普 500 期貨對照：去年川普宣布對等關稅、市場大跌之前，金融環境其實已經開始緊縮，指數也跌破 20 日與 50 日均線、進入空頭排列。在這個初期階段，不一定要賣掉手上的現貨，可以用芝商所的小型合約、微型合約（E-納米合約）做期貨避險。
鷹派的一年，先準備迎接第一次衝擊
黃傳盛總結，今年市場普遍定調為鷹派，投資人要準備迎接第一次衝擊。手上的股票基本面再好，像台積電這幾年獲利豐厚、訂單排到好幾年後，台股走勢跟台積電太像，終究會遇到市場修正與估值調整。遇到基本面不錯、市場卻在下跌的情況，就可以用期貨對沖、做好避險。節目最後提醒，談到期貨操作，資金控管要放在第一位。
了解更多 CME 芝商所 E-納米股指期貨：https://www.cmegroup.com/cn-t/markets/equities/e-nano-equity-index.html
