編按：台積電股價在2022年1月以688元創下史上新高，之後不斷下跌，2022年10月，股價以370元創下波段最低點；弔詭的是，這段期間台積電月營收卻不斷創新高。2022年11月，台積電月營收創下史上新高，之後開始反轉下跌；與此同時，台積電股價反而上漲，目前已到達570元的價位，離600元還差一步。為何台積電股價走勢與營收走勢相反？韓國半導體分析師表示，這在半導體業是普遍的現象。該分析師也指出，景氣領先指標上漲，半導體類股的股價也會漲。或許可以從這指標，看台積電股價再破600，再創新高的可能性。
半導體股價和業績運作方向不同
也許有許多半導體投資者，都很難理解 2021 年 3 月半導體股價為何開始下跌。當時半導體價格持續上漲勢頭，半導體企業的業績大大超過市場期待值，但股價卻開始下跌，這時理所當然會出現疑問。股價的一個軸心由每股價值負責，半導體價格上漲，加上企業業績超出預期，這說明每股價值很好，所以股價也要一起上漲。看看當時專業的基金經理、分析師的反應，他們也表示無法理解。
事實上 2019 年整體來看，三星電子和 SK 海力士是處在季度業績下降的時期。 2018 年第三季，三星電子的季度營業利潤達到 17.5 兆韓元，在 2020 年第一季則下降到了 6.4 兆韓元。儘管如此，三星電子和 SK 海力士的股價卻從 2019 年初開始上漲。與此相反， 2021 年是這兩家公司季度營業收入全面恢復的時期（參考圖 13）。 2020 年第四季， SK 海力士的營業利潤雖然只有 1.0 兆韓元，到了 2021 年第一季已開始有所改善（1.3 兆韓元）， 並在 2021 年第四季上升到了 4.2 兆韓元。但就如你記憶中的那樣，兩家公司的股價從 2021 年 3 月開始持續下跌。換言之，半導體股價和企業業績持相反走向。
但是股價是由每股價值和估值倍數的乘積所決定的，由此可以推測為什麼半導體股價與業績不同。換句話說，如果半導體價格上漲，業績超出預想，每股價值上升，但股價卻下降，那麼就表示股價的另一個軸心—估值倍數正在大幅下降。
那麼這裡我們將三星電子的股價趨勢，和多個每股價值要素，以及估值倍數因素來做比較，再仔細觀察一下。在圖 14 的最下面部分顯示了三星電子的股價，在上升期顯示為藍色虛線方框，在下降期顯示為灰色虛線方框。圖 14 的最上端是代表 DRAM 價格的 1Gb 基準 ASP 和表示半導體記憶體業況的市場規模，這兩項指標是直接關係到半導體企業業績的每股價值指標。另外，中間部分標示的全球流動性與前年同期對比增減率，和美國 ISM 製造業指數，是影響半導體股價估值倍數的景氣領先指標。
在圖 14 中請確認 2018 年以後，三星電子股價（第五張圖）和上方四張圖（每股價值要因）是否呈現出相同的方向性。正如之前所看到的，三星電子的股價在每股價值要因上升時下降。相反的，在每股價值要因下降時卻呈現上升趨勢。因此如果只考慮到 2018 年以後，本季度或下一個季度的三星電子業績如何，或是半導體價格如何，就買賣了三星電子股票，那麼遭受損失的可能性就很高。
相反的，觀察三星電子股價和中間部分的景氣領先指標，即全球流動性前年同期對比增減率，與美國 ISM 製造業指數的方向性，會看出在 2018 年之前、以及以後也幾乎都是相同的。換句話說，根據景氣領先指標的方向性，對三星電子股票進行買賣的話，那麼就幾乎一定會獲得收益。
那麼就讓我們看看 SK 海力士的股價和每股價值要因，以及估值倍數要因有什麼關聯。就如圖 15 所示， SK 海力士的股價也和景氣領先指標的方向性幾乎一樣，這一點和三星電子並無兩致。
但是 SK 海力士的股價在 2018 年與每股價值要因一起下跌，2019 年和 2020 年雖然反向運作，但是在 2021 年時再次呈現上漲趨勢。換言之， SK 海力士的股價，和業績或半導體業況等每股價值要因，會依據時期不同而產生部分影響。
我認為這一點是 SK 海力士的股價比三星電子的股價上漲時會上漲更多，下跌時會下跌更深的原因。半導體股價上漲初期，即使業況和業績不好，也會提前反映出告知景氣和需求的景氣領先指標的上漲轉換，股價就會開始上漲。到了股價上漲期的後半段，隨著經濟景氣，行業情況和半導體的價格也會隨之上升，因此受到更大影響的 SK 海力士的股價會比三星電子的股價更大幅上漲。反之，在股價下跌期， SK 海力士的股價也會比三星電子的股價相對下跌更多。
半導體股價和景氣領先指標同向運作
為什麼半導體股價，總是和景氣領先指標這項估值倍數要因，保持方向性一致呢？我們將把半導體記憶體市場規模（行業現狀），分別與三項景氣領先指標，也就是全球流動性前年對比增減率、美國 ISM 製造業指數、中國信用刺激指數（Credit Impulse Index）進行比較，藉此進行說明（參考圖 16）。
半導體記憶體業況與先行於總體經濟的三項景氣領先指標，也就是全球流動性前年同期對比增減率、美國 ISM 製造業指數、中國信用刺激指數，軌跡幾乎相同。這裡有一點要注意的是，為了便於觀察，在圖 16 中，半導體記憶體行業的軌跡被往左側提前了 6 個月左右。換言之，景氣領先指標會比半導體記憶體行業先行 6 個月以上，而這是因為景氣領先指標提前告知今後對半導體記憶體的需求。
這裡做為參考用，目前在景氣領先指標已經呈現大幅下降趨勢的情況下，半導體記憶體市場規模卻還停留在高水準之上，因此可以看出 2022 年下半年後很有可能會出現急劇業況放緩的情況。當然，因為半導體股價與景氣領先指標已同時開始下降，而且幅度偏大，所以，也可以說業況放緩已經在股價上反映出相當一部分了。
大家應該都聽專家們說過，半導體股價將先行於今後 6 個月後的業況與企業業績，因此很難準確預估半導體股價的說法。但這只是以結論來看最終現象而已，先行半導體業況及企業業績的不是股價，而是景氣領先指標，反映未來業況和業績的股價，是和這些景氣領先指標一同運作的。
因此為了準確預測半導體股價，首先要預測景氣領先指標今後將如何運作。眾所皆知目前（編按：2022 年）對景氣領先指標影響最大的因素，從消極的層面來看，是美國利率上調，從積極層面來看，則為中國的經濟振興刺激。換言之，隨著「美國政府緊縮強度對中國政府的經濟振興強度」，景氣領先指標會發生巨大改變， 然後經過 6 個月後，半導體業況和企業業績就會朝著同一方向來發展。
作者介紹：宋明燮（송명섭）
韓國半導體權威分析師。
在韓國高麗大學主修英國語文學系，而後進入現代電子（現SK海力士），破例以文科生身份，在技術行銷部門展開職場生活。參與過現代電子和LG半導體之間的合併工作，其後於2001年起，擔任證券公司半導體負責分析師。從KGI證券、Meritz證券、Good Morning新韓證券，直至現在的Hi投資證券，這二十多年來，他只專注於半導體產業分析。身為業界最資深的分析師，2021年12月時，被韓聯社旗下的金融機構Yonhap Infomax介紹為8名分析大師（Guru）中的半導體分析權威。
特別專注於總經面，側重觀察景氣指標，這樣的觀察角度有別於其他分析師。韓國的股市氛圍向來傾向於不做消極股價預測，在這種環境下，他卻以冷靜判斷股價而聞名。
本文經授權轉載自樂金文化《外資這樣買半導體股：最強半導體分析師教你看懂產業週期，台積電、聯發科、聯電……選股+進場+出場，一次搞定！》
責任編輯／郭家宏
