為何基金績效輸ETF?專家算給你看:超額報酬的機會就只有5%,不管多會操盤

2022-07-26 12:40

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1. 規模因素

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小型公司的股票,通常比大型公司的股票有更高的報酬。雖然大多數的超額報酬,可以用小型公司股票有較高的β值做解釋,不過,有些小型公司股票的情況卻不是如此。研究結果顯示,β值無法完全解釋小型公司股票能產生高額報酬的所有原因。

最早研究超額報酬的文獻,是1981年羅夫.班茲(Rolf Banz)的研究報告。班茲對美國公司的股票報酬,進行了一項超過40年,橫跨1936年至1975年的研究。他發現,跟大型公司相比較,小型公司有相當高額的報酬,而且這些小型公司的超額報酬,無法用較高的β值完全解釋清楚。似乎還有另外的風險因素,驅使小型公司的報酬高於風險模型預測的結果。他把這個現象稱為「規模效應」(size effect)。

班茲使用的資料庫,包括紐約證券交易所的所有股票。將紐約證券交易所最小型的20%公司跟其餘公司相比較時,其每年的β值調整後的報酬會高出大約5%。他同時也注意到,這些差異的變化程度很大。有時候規模效應是正相關,有時候是負相關;其他時候,它會在40年的期間裡完全消失不見。

同樣在1981年,另一位研究人員馬克.萊因葛南(Marc Reinganum)分析了從1975年到1977年,紐約證券交易所、美國證券交易所(American Stock Exchange,Amex)共566支股票的廣泛樣本。他發現在這三年期間內,最小型的10%公司跟最大型的10%公司相比較,其每個月的績效會勝出1.6%。萊因葛南估計,在這個超額報酬當中,0.6%是因為小型公司有較高的β值造成的,其餘的1.0%則是由規模效應造成的。

沒有人可以明確說明,為什麼會存在規模效應。學術界推測,小型公司的股票報酬比大型公司的股票報酬高,超額報酬其中的部分原因可以用較高的β值解釋,但至於其他原因,他們卻無法有一致看法。班茲建立的理論是,對於小型公司的資訊不足,導致較高的不確定性,因此可能會產生額外的溢酬。其他人的推理則認為,這是市場上流動性溢酬造成的,意思是,比起大型公司的股票,由於小型公司股票的成交量較少,結果將受限於較高的交易價差與較大的價格變動。還有其他的人認為,小型公司有較高的商業和信用風險,因此較高的資本報酬是必要的。

無論是什麼原因導致小型公司的股票有溢酬,所有的研究人員都同意,溢酬是由於某個風險因素所造成,而這個風險因素無法由市場風險因素解釋。這項發現,促成兩個因子的新模型引入,用來解釋投資組合績效,而這兩個因子是:β值與公司規模。

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