人民幣暴跌 一場完美風暴醞釀中…

2016-01-14 16:45

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步入2016年,全球資本市場顯得非常不平靜,新一波金融風暴山雨欲來,而這場暴風的源頭則指向了中國股匯雙市的崩盤。

新年開紅盤沒幾日,1月7日上午10時左右,中國股市已提早收盤放「熔斷假」,神色凝重的中國證監會主席肖鋼臨時召開緊急會議,一直開到中午左右才結束,因正反意見分歧,並未做出結論,直捱到當晚10點多,肖鋼終於拍板定案,證監會宣布暫停熔斷機制。

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隔天8日上午9時18分,中國人民銀行宣布當日中間價(官方參考價)調升10個基點(1個基點等於0.01%),終結連8貶,緊接著開盤的股市也隨之反彈。人行與證監會再次聯手救市,暫時挽回了陸股股民的信心。

2016年伊始,全球資本市場顯得非常不平靜。1月7日,中國股市剛實施第4天的「熔斷機制」有如猛虎出柙,A股開盤不到半小時,就因滬深三百指數暴跌7%,而二度觸及熔斷線提早收盤。這已是繼1月4日之後,A股第二次因熔斷機制而提早休市。

熔斷機制 加速信心瓦解

證監會設立熔斷機制的本意,原是為了穩定股市,避免暴起暴落,但上路後卻帶來反效果,讓市場信心加速瓦解,市場批評聲浪高漲。

然而,熔斷機制畢竟只是控制股市升降速度的閥門,在股市這波崩跌的過程中,充其量它只算是一帖催化劑,真正導致市場信心崩潰的「原料」,應歸咎於人民幣的連日重貶。

事件脈絡要回溯到一五年的年中,中國爭取人民幣納入國際貨幣基金(IMF)的特別提款權(SDR)貨幣籃子,正進入緊鑼密鼓階段。為符合IMF的貨幣市場化要求,人行在8月11日進行中間價報價機制改革,決定將中間價的定價,參考上一交易日的收盤價,藉此一掃干預匯價的詬病,讓人民幣匯率更貼近市場價格。當日人行劍及履及,將中間價大貶千點,貶幅2%,一口氣拉近中間價與在岸人民幣(CNY)的明顯價差。

推動人民幣匯率市場化與國際化,中間價報價機制改革是一條必經之路,問題是出在改革的時間點上。一五年美元延續強勢,非美貨幣幾乎全被打趴,加元全年貶17.3%;歐元貶10%;澳元貶9.8%;韓元貶7.8%;英鎊貶6.4%;日圓從一一年以來,已貶值逾36%。

比起非美貨幣的重挫,一五年人民幣貶值4.67%是相對偏強的。況且,人民幣貶勢集中在第1季和12月。第2季之後,人行開始布局人民幣加入SDR,全力維穩匯率,以營造人民幣穩定的形象,卻也積壓了貶值的能量。

另一方面,人行自去年年中以來,為了維持匯率的穩定,頻頻介入干預以阻止人民幣走貶。在「八一一」改革之前,以維持中間價平盤來強勢穩住匯率;「八一一」之後,匯率理應更貼近市場價格而走弱,此時人行不斷透過中資大行進場,強力買人民幣賣美元,硬是將走貶的人民幣拉回平盤。

人民幣釋壓 一發不可收拾

2015年11月30日,IMF宣布人民幣納入SDR後,人行維穩匯率的階段性任務總算結束,並開始釋放人民幣貶值壓力,卻造成一發不可收拾之勢。2015年12月單月,人民幣中間價和CNY都貶了近千點,貶幅1.43%。但市場對人民幣貶值預期並未消退,促使人行當月多次進場干預,否則貶幅恐怕更大。

人行不惜動用大筆外匯儲備與境內外匯市的人民幣空頭大軍激戰,不僅未能阻貶人民幣,還留下了後遺症,加速資金外流就是其一。根據人行公布的數據,中國外匯儲備總額從一四年底的3.84兆美元驟降至一五年底的3.33兆美元,一年之間減少5127億美元。

從逐月看,下半年降幅更是明顯,如8月減少939億美元;11月減少872億美元;12月更是破紀錄大減1079億美元。市場普遍認為,外儲減少的原因,除了中國經濟放緩和人民幣貶值導致資金流出,8月之後降幅擴大,很可能是人行動用外儲干預匯市的結果。

但人行此項策略陷入了惡性循環:動用外儲干預卻無法阻貶和降低貶值預期,導致國內資金繼續流出;而資金外流加速,又使得外匯儲備大減;人行進場干預的籌碼減少、顧慮更多,又加速人民幣貶勢和加深貶值預期。

於是,進入一六年的第一週,人民幣一瀉千里,前4個交易日中間價貶710基點,其中7日,更是重貶332基點至6.5646元,為連續8日走貶,當日中間價創一一年3月以來新低。中間價續降,也帶動人民幣匯價走弱,CNY今年前4個交易日貶1.53%,離岸人民幣(CNH)則貶約1.8%,匯價逼近6.7元關口。

中國作為第二大經濟體,人民幣短期內急挫的結果,導致其他亞幣(日圓除外)和新興市場貨幣跟著競貶,新一波貨幣戰爭瀕臨爆發邊緣,全球資金恐再次面臨大洗牌。眼見金融危機山雨欲來,人行八日終於將人民幣中間價調升10個基點,CNH和CNY的波動也趨穩,全球貨幣市場暫時鬆了一口氣。

對於人行放手人民幣急貶的原因,興業銀行首席經濟學家魯政委認為,近期人民幣貶值速度加快,是先前「別人貶,我們扛」所累積的巨大貶值壓力的釋放;同時,也是市場化改革加快所致,在資本帳開放的情況下,加快人民幣貶值是避免消耗外匯儲備的最有效手段。

中國最大本土投行中金公司的報告指出,今年開年後,人行可接受的人民幣兌美元匯率水平,似乎發生了變化。人行或有意通過短期快調方式,打破漸進式貶值所帶來的貶值預期強化、導致更多資本流出的「惡性循環」。中金認為,這種改變又有助於釋放市場壓力,並在試錯的基礎上,探尋市場能穩住的匯率水平。

招商銀行高級分析師劉亮東則認為,人民幣匯率已進入「強當局+強市場」的新階段,市場力量之強前所未見,而人行已不能隨心所欲地進行定價,勉強定價的成本極其高昂。

劉亮東指出,接下來觀察人民幣的走勢,必須同時考慮CFETS(中國外匯交易中心)公布的人民幣匯率指數和中國宏觀經濟面;也就是說,人行會為了CFETS指數的穩定而允許市場貶值壓力得到釋放,同時允許匯率貶值來調節經濟。

至於匯率波動對中國股市的影響,中國外經貿大學公共政策研究室首席研究員蘇培科認為,今年首週股市的大跌,主要是受到1月8日大股東減持禁令到期日迫近,市場憂慮情緒蔓延,再加上監管單位和交易所對熔斷機制準備不足所致。熔斷機制本身沒有問題,這次是背了黑鍋。

在人民幣貶值預期未化解、資金持續外流的情況下,蘇培科擔心,如果不能有效吸引新的流動性進入,監管部門繼續加大去槓桿的力度,IPO加大供給,只會給A股市場造成災難性的調整。

針對人民幣的後市,市場普遍看弱。路透引述一位人行政策顧問提出的建議,在加強資本管控以抑制投機和資本外逃的配合下,讓人民幣迅速大幅貶值。該顧問認為,應允許人民幣在一個未明確的時間內貶值10%至15%。

陸匯率機制 邁向骯髒浮動

中金公司則認為,中國匯率機制邁向新的「骯髒浮動」(dirty float),意指人行會對匯市採取一定的干預措施,使人民幣朝著有利中國的方向浮動。人行未來可能加碼穩定人民幣,為今年9月召開G 峰會營造氛圍,同時有助於10月人民幣開始參加SDR機制的運作。中金預計,一六年底人民幣兌美元匯率為6.87元,今年全年貶值5.8%。

德銀則預估,一六年人民幣對美元貶值5%至10%,年底落在6.71元至7.14元區間;但有效匯率相對穩定,浮動約為正負1.5%。

本文經授權轉載自財訊雙周刊

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