楊建銘專欄:從Cap Table看新創邁向獨角獸之路

2015-05-08 06:00

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另外,根據既有的股票股數(14,818,815),以及新資金和新選擇權預計佔股比例(25%和6%),就可以算出新資金和新選擇權所取得股數(5,367,687和1,288,245)。而根據新資金和其所換得的股數,就可以計算出新股價($7.45)。

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必須強調的是,這整張表只有三個數字是這一輪要填入的,也就是標示為藍色的新資金、新資金預計佔股比例以及新選擇權預計佔股比例。其他數字都應該要自動算出來。

傳統上台灣的創投基金比較喜歡跟新創公司談「溢價」,其實溢價是上市公司的概念,主要用於增資和併購。上市公司已經具有一定的營業穩定性,未來的成長曲線大概也有一定把握性,並且都已經反映在現有股價上。之所以「溢價」是為了提供現有股東誘因轉讓或投票同意增加股數(增資),或者取得主導性股權(併購),這些溢價反應的不是單純的價值創造——大多時候其實在營運上並沒有真的價值被創造出來——還包含了政治成本和策略算計。

溢價通常帶有一次性概念,並且是線性的。

相反地,真正的破壞式新創價值從零開始,每一輪如果在營運上都可以達成指數成長,那麼大量的公司價值將以指數的速度被連續創造出來,這種狀況下談每輪溢價的意義不大——有時甚至會誤導——而是應該專注在公司整體估值的成長,這樣的分析也更能反映出公司整體營運的成長曲線,至於每股股價出現十倍、百倍或千倍的跳躍,也只不過是個結果而已。

股權稀釋但總值提升

每一輪的募資,都會讓舊股東所佔公司比例下降,有些創辦人對於稀釋股權相當反抗,事實上這是一種不完整的觀念

新創股東財富的增加來自於手上股票「總值」的提升,如果公司現有營運顯示出巨大成長可能性,就算不打算花錢在更多的研發、更多的廣告和銷售支出,也通常必然需要大量的營運資金(Working capital),尤其是在現在最普遍的freemium和免費試用一個月或一年的新創商業模式下。

換句話說,出現高速成長的潛力時,的確是需要更大量資金來實現這個高速成長,而這些資金評估完成長的潛力後,通常也願意給予高的估值。最後淨結果來說,大多數的時候,舊股東的股權雖然被稀釋,但總體價值通常會三級跳。

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股權稀釋的過程。

上圖是文末提供的範例中新創從天使種子輪到公開上市過程中,各個股東股權被稀釋的過程。可以看到兩位創始人雖然在種子輪之前個擁有公司的50%股權,到公開上市時只剩下11.5%股權。

如果創辦人看到這裡就皺眉頭的話,表示他們還沒搞懂新創價值創造的過程。在這個範例中的新創在上市時估值剛好達到十億美金,成為獨角獸,兩個創辦人手上的11.5%股權各價值超過一億美金——跟擁有50%價值接近零的股權比起來,顯然前面這個可能性比較誘人。

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