我們想讓你知道的是：日前英國財政部在公布能源補貼與減稅計畫後，英鎊與公債出現大幅波動，央行被迫在縮表前緊急購債穩定市場。本文整理近期事件時間軸，並深度分析英國經濟後續可能出現的風險。
一、英國債市與匯市大幅波動，央行出手救市
近期歐洲金融市場動盪不安，英鎊日前大幅貶值，與歐元同步接近兌美元平價水平，而市場更為關注的，為市場對英國公債的大幅拋售，引發金融系統性風險危機爆發的擔憂。
英國究竟出了什麼事情？最大的矛盾點在於英國近期貨幣與財政政策出現明顯衝突。 英國央行 9/22 宣布縮表計畫後，財政部卻在隔日公佈1972年以來最大規模的財政刺激計畫案，此舉除了造成債市供給大增外，也破壞市場對於貨幣政策的信心，引發英國公債、英鎊遭到市場拋售，逼迫英國央行於 9/28 正式宣佈緊急購債以緩解市場波動。
以下 M 平方簡單統整財政與貨幣政策於上週的重大決策細節：
1. 英國政府推出 1972 年以來最大財政預算案
英國政府 9/23 宣布迷你預算計畫（Mini-Budget），主要內容包含調降個人所得稅、取消調升公司稅、家庭與企業的能源補貼，財政總規模為 1972 年以來之最，以下為迷你預算的主要項目：
◎取消將公司稅率提高到 25% 的計劃，公司稅率維持在 19%。
◎個人所得稅基本稅率從 20% 降至 19%。
◎增加購房印花稅免稅額度。
◎取消調升國民保險稅 1.25%。
◎取消個人所得稅率最高 45% 的級距（10/3 宣佈此項目將移除）。
◎能源補貼：補貼家庭、企業能源支出，家戶能源支出將降至 2,500 英鎊/年（目前為 3,549 英鎊/年），預計能源補貼為期 2 年。
英國財政研究所（IFS）估計，光是能源補貼在未來 2 ~ 3 個財年支出可能就達到 1,000 億英鎊，取消公司稅率提高的計畫也將使政府收入每年減少 154 億英鎊，總計政府未來 3 個財年借款 / 舉債金額將提高到 4,950 億英鎊（平均一年為 1,650 億），比 3 月份預估高出 3,090 億英鎊。
由於減稅造成政府長期財政收入減少，IFS 預估到 2026/2027 財年英國政府借款仍高達 1,040 億英鎊，政府負債總額/GNI 將從 83% 升至 94%。另外，IFS 認為即使政府 10/3 宣布撤回「移除 45% 個人所得稅級距」的計畫，每年政府借款只能減少約 20 億英鎊，對整體財政收入幫助有限。
2. 英國央行緊急購債緩解市場流動性問題
英國財政預算宣布後，英鎊/美元一度在 9/26 貶破 1.04，英國 2 年期與 10 年期分別上升至 4.72%、4.5%，均創 2008 年以來新高，殖利率大幅上升，也使持有大量英國公債的養老基金、退休基金面臨到追繳保證金、抵押品不足的問題，引發英國央行高度關注，9/28 英國央行正式宣布將干預公債市場以緩解市場流動，內容包括：
◎臨時性購債計劃：將在 9/28 ~ 10/14 （13 天內）購買 20 年期以上長債，每次購買額度上限為 50 億英鎊，總規模則沒有限制。
◎延後縮表：將縮表時間從 10/3 延後到 10/31，但維持 1 年縮表目標 800 億英鎊不變。
截至 10/3，英國央行總購債金額為 36.141 億英鎊，央行緊急在縮表前臨時增加購債，主要是解決公債流動性不足、退休基金面臨抵押品不足的問題，整體升息路徑、縮表目標並沒有改變。
央行干預後緩解市場短期流動性危機，30 年期公債殖利率在 9/28 觸及 5% 以上的 20 年高點後，下跌 1% 至 4%，創下最大單日跌幅的紀錄。十年期公債殖利率則從 4.59% 下滑至 4.0%，英鎊/美元回升至 1.12 之上。
二、英國債務風險評估與全球影響
英國為全球重要金融中心，各國對英國曝險非常高，根據 BIS 資料全球對英國曝險最高的國家分別為美國、西班牙、法國、日本與德國。美國對英國的曝險達 5,264 億，對歐洲的曝險中有 30% ~ 40%來自英國。
另外，英國也為台灣金融業第三大曝險國（僅次於美國和中國），若英國出現金融債務危機，對全球與台灣的經濟影響重大。
本次首先出現危機的為英國退休基金，其短期流動性出現暫時性緊張，因退休基金承作長天期利率交換（Interest Rate Swap, IRS）交易——以支付浮動利率換取固定利率的方式，當公債殖利率短期快速上升時，面臨到保證金追繳、抵押品稀缺的問題，直到英國央行 9/28 進場干預後，整體流動性已得到緩解。
而後續是否有可能存在更大的全球系統性潛在風險，M 平方認為可以由以下兩點進行簡單探討：
一、政府債務結構：從政府債務結構來看，我們認為英國出現政府倒債機率仍然偏低。雖然英國在減稅下，財政收入有長期赤字的風險，但與其他 G7 國家相較，英國政府債務/GDP 水準僅高於德國，整體財政沒有到太悲觀，而標普、穆迪雖均有示警調降英國主權債務評級的可能性，但離真正的倒債風險有一定的差距。
二、金融機構抵禦能力：2008 年金融海嘯與 2011 年歐債危機以來，歐洲與英國對金融業的監管已大幅改善，普通股權益第一類資本（CET1）比率均大幅提升，金融機構有足夠的資本應對風險，歐元區、英國逾期貸款比率也均降至不到 2%、1%。根據英國央行去年 12 月公佈的壓力測試報告，模擬英國出現嚴重經濟衰退的情況，英國重要金融機構均連續第五次通過壓力測試，顯示英國對於債務風險應對的能力也較歐債風暴時顯著提升。
註 1：普通股權益第一類資本比率（CET1）為普通股權益第一類資本的淨額 / 加權風險性資產淨額，為衡量金融業抗風險的重要指標，當 CET1 越高，代表該金融機構有足夠的資本應對風險。在各國銀行監管機構的壓力測試中，會對金融機構訂定不同的 CET1 最低要求。
註 2：2021 年英國央行壓力測試情境為： 2020 年至 2022 年期間對英國 GDP 出現 8,000 億英鎊的損失、英國失業率達到 12% 的峰值以及同期英國住宅和商業房地產價格下跌 33% 等。2021 年參與測試銀行包含蘇格蘭皇家銀行、匯豐銀行、巴克萊銀行、渣打銀行、駿懋銀行、桑坦德銀行、Nationwide 和 Virgin Money。
三、英國經濟陷入惡性循環，GDP 落底時間將落在明年 Q3 後
標普、穆迪日前警告財政計劃對英國主權評級將造成不利影響，市場預期兩間機構在 10/21 報告中將下調英國主權債務評級，隨著英國央行 10 月底停止臨時性購債、恢復縮表進程，英國短期市場波動可能持續。
除此之外，M 平方認為最主要的風險仍來自於歐元區與英國作為全球第二大終端消費市場，當下的財政與貨幣政策矛盾，確實突顯了經濟脆弱性。
英國8月通膨雖然小幅降至 9.9%（前 10.1%），但英國央行仍預測未來幾個月會高於 10%，民間消費在高通膨影響下大幅下降，Q2 實質零售銷售年增率降至 -5.9%，今年以來貿易赤字也創歷史新高。英國央行進一步預估經濟將在 2023、24 年大幅衰退 -1.5%、-1.3%，英國可能為最早進入衰退，且最晚結束衰退的 G7 國家。
英國除了有自脫歐以來的勞動力端缺、製造業外移等長期問題，俄烏戰爭造成的通膨上漲，也使英國經濟陷入通貨膨脹、貨幣緊縮、經濟衰退、財政擴張的惡性循環，財政與貨幣政策因此出現矛盾，而這樣的矛盾，不但使得政府債務壓力增加，也讓市場對央行抗通膨的信心動搖，需求破壞以及價格傳遞的效應無法妥善發酵，也使得通膨的緩解之路更加艱難，根據市場利率期貨定價，英國央行可能需在明年進一步 升息 至 5% ~ 6%（目前為 2.25%）。
本文獲授權轉載自財經M平方，未經同意不得轉載。
責任編輯／林彥呈
