銀行家觀點》美國聯準會、烏俄戰爭和COVID-19疫情促使中國債券市場外流

2022-07-21 07:00

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疫情爆發以來,中國貿易順差和外國投資就不斷暴增,2021年的淨外匯收入達到了3650億美元,創下歷史新高。(資料照,美聯社)

疫情爆發以來,中國貿易順差和外國投資就不斷暴增,2021年的淨外匯收入達到了3650億美元,創下歷史新高。(資料照,美聯社)

疫情爆發以來,中國貿易順差和外國投資就不斷暴增,2021年的淨外匯收入達到了3650億美元,創下歷史新高。藉由分析中國的經常帳和金融帳,我們可以了解近期資本從流入轉為流出的原因,也能預測未來幾個月的發展。

自從疫情爆發以來,中國貿易順差和外國投資就不斷暴增,2021年的淨外匯收入達到了3650億美元,創下歷史新高。然而,這個趨勢到2022年2月出現逆轉,在連續22個月的資本流入之後首次出現淨流出。藉由分析中國的經常帳和金融帳,我們可以了解近期資本從流入轉為流出的原因,也能預測未來幾個月的發展。

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在經常帳部分,淨出口為中國的外匯收入貢獻良多。關鍵因素之一,就是全球對電子產品和醫療保健產品的需求強健。中國出境旅客大幅減少,進口的服務因此大減(降低幅度相當於2019年進口總額的9%,服務進口的50%),減少了資本外流。不過,由於最近外國需求快速放緩、大宗商品價格上漲,目前還不能保證中國今年繼續保持巨額的貿易順差。

外商直接投資(FDI)減少,並非資本外流的主因,因為跨國企業在中國的業務擴張速度,一直都比中國企業在海外投資的速度來得快。事實上,主要外流的資本是證券投資。2022年2月,中國資本淨流出320億美元,是自2020年3月以來最大的資本外流,2021年,平均每月資本流入為90億美元。

像這樣資本流動突然逆轉,其實是有幾個可能的原因。首先,烏俄戰爭造成重大的避險轉移,在以往的事件中,投資者普遍認為中國是避險的絕佳選擇,也就是說,他們認為中國一直可以從新興經濟體吸走資本,然而事實並非如此。再者,有傳言稱,某些俄羅斯投資人可能已經變賣資產換現金,他們持有的中國債券總價大約1400億美元。除了俄羅斯因素之外,中國和美國的主權債券利差在一年前還高達300個基點,今年3月卻首次逆轉。

在這樣的背景下,2021年對中國債券投資者而言相當不利,2022年似乎也沒有起色的跡象。自3月以來,外國投資者拋售中國債券的總額已刷新了紀錄,4月壓力又進一步加劇,在地緣政治風險和經濟壓力的影響下,美國聯準會快速收緊,也導致中美之間的利差不斷擴大。另一方面,烏俄戰爭也讓許多投資客試圖避開中國風險,例如中國可能面臨的次級制裁。最後,中國Omicron疫情持續拖累經濟,也提升了企業營收風險。

關於利差,美國聯準會採取鷹派路線,收窄了中美2國10年期主權債券利差,從2021年12月的127個基點,跌至2022年4月的接近零點。同期,中國企業發行的海外債券利率從3.47%飆升至5.29%;境內債券利率則從3.4%微幅下降至3.31%,與中國央行今年早些時候降息10個基點的幅度一致。

境內貨幣條件寬鬆,導致了2022年第1季債券淨發行增加,但主要受益者卻是國有企業和國有金融機構,這表示政策有些偏心。至於債券淨發行量為負值的離岸市場,問題更是棘手,看得出中國私人房地產開發商所面臨的巨大困境。

在市場一片低迷之際,投資者依然對信貸風險感到擔憂。在房地產風險的推波助瀾之下,民營企業發行的境內和離岸債券收益率雙雙飆升,房地產業的償債壓力高居所有行業之冠,房價漲幅越來越低(有時候甚至跌至負數),房屋銷售量也直線下滑,該產業的困境似乎很難擺脫。事實上,有還款壓力的離岸債券比例從2021年的6.4%進一步增加到2022年3月的6.8%,其中占比最高的就是房地產業。雖然房地產整體市場情緒已經觸底,但是2022年3月時,市場對38%的開發商抱有負面的態度,比2021年底的35%還多。儘管信貸風險依然是個大問題,但是好消息是,近來對房地產開發商的監理和融資管道正在放寬,可惜幅度太小,無法阻止信貸狀況兩極分化。

未來的中國和美國,因為面臨的經濟問題不同,採取的貨幣政策方向勢必大相徑庭。對中國來說,無止境的限制外出政策將會影響經濟成長,所以中國很可能會採取更寬鬆的貨幣政策。而美國面臨的是通膨壓力,聯準會只能繼續升息,短期內,中美兩國之間的利差只會擴大,問題只在於幅度會多大、速度會多快。隨著人民幣持續走貶,投資者可能會轉向國外尋找其他機會。但進入中期,只要貨幣潮流再次轉向,中國市場潛力仍不容忽視,而且對外國投資者來說依然具有吸引力。

本文出自151期台灣銀行家雜誌,經授權轉載。作者為法國外貿銀行Natixis亞太區首席經濟學家,譯者為廖珮杏。

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