對巴菲特來說，適當衡量主動式投資的績效是至關緊要的事，他原先提出的8條投資原則中，有2條在談這個問題。巴菲特認為拙劣的績效衡量是危險的投資過失。他以2條基本原則釐清（a）衡量的方法，也就是衡量相對於大盤的表現；以及（b）衡量的時間長短，這決定至少要看多久的績效表現。
有一件事對我選擇合夥人以及我與合夥人隨後的關係非常重要，那便是我們必須使用相同的績效衡量標準。如果我的表現不好，我預期合夥人會贖回資金；事實上，我也應該為自己的資金尋找新的投資管道。如果我的表現很好，我可以確信自己很出色，也確信可以適應這種情況。
如前所述，拜複利的威力所賜，投資績效即使只是小幅超越大盤，假以時日也能帶給投資人巨大的好處。但是，如果你的投資方法讓你在3或5年內輸給大盤，你最好停下來，認真考慮「認輸」（巴菲特的說法），改買指數基金。身為投資人，了解自己表現的唯一方法，就是建立一套適當的績效衡量方法來應用，而巴菲特恰恰提供這套方法：
1.基本原則第四條：我們的表現好不好，不是看這一年是賺錢還是虧損，而是以道瓊工業指數反映的股市大盤或主要投資公司的表現為基準。如果我們的表現優於這些比較基準，無論賺賠都算是表現良好。如果表現不如這些比較基準，那我們應該被丟雞蛋。
2.基本原則第五條：要評斷投資績效，我認為最好是看5年的數字，不然至少也要看3年的數字。我們的表現無疑有時會不如道瓊指數，而且可能明顯比不上。如果有3年以上的投資績效不如大盤，那我們全都應該替資金另尋出路，除非那3年的股市是多頭行情，而且市場在投機資金推動下大幅上漲。
這兩條簡單的原則對現在的投資人仍完全適用。第一條原則衡量每年相對於大盤的表現，而一年下來是賺是賠不是問題。我們關心的是一年的表現是否優於市場平均水準。因為股市一般趨勢是上漲，如果能在大盤下跌時虧損少一點，並在大盤上漲時賺多一點，你的表現就會非常出色。投資人追求的是長期而言打敗大盤，盡可能年年打敗大盤，至於一年下來是賺是賠則順其自然。
巴菲特的第二條原則指出，投資的相對表現至少要用3年來衡量，能看5年更好。而無論什麼原因，如果3-5年的投資績效輸給大盤，投資人應該考慮替資金另尋出路。畢竟如果表現不如大盤，為什麼還要白費力氣？
巴菲特堅持所有合夥人必須同意這種測量方式；所有人都必須接受以至少3年相對於大盤的表現來衡量投資績效，他才會開始運用他們的資金。他持續教導之後的新合夥人認識這些標準，也常在信中重複說明。
巴菲特並未堅稱自己的標準最好，也沒說其他標準比較差，他只是說這是他的標準，並明確表示，不認同這些標準的人就不應該成為合夥人。如果他達成設定的目標，他希望獲得適當的讚美；如果他做不到，他預期合夥人會贖回資金。這給我們的教訓是：在開始投資前，請務必建立適當的績效衡量標準，以免大家誤解哪些是傑出表現，因為如巴菲特指出，你不希望在期待得到熱烈掌聲時被丟雞蛋。
如果所有專業投資經理人嚴格遵循巴菲特的標準，你會目睹華爾街提早退休的熱潮。巴菲特在波克夏哈薩威至今仍以5年的相對績效衡量自己的表現。這一直是非常高的標準，至今未變。所有投資人都需要一套衡量績效的標準。如果你能設計出更好的標準，那很好，但請務必事先設計。
比大盤高10個百分點
巴菲特替合夥事業設定的績效目標無法輕易達成。他先說明自己希望避免3-5年的相對滾動報酬輸給大盤，然後提出每年要高出道瓊指數10個百分點的績效目標，他認為這是投資人可以達到的最佳表現，而他希望能做到。因此，如果道瓊指數一年跌了5％，他希望投資報酬率是5％。你可能想知道為什麼目標是比大盤高出10個百分點，老實說我並不清楚。不過，我並沒有花很多時間思考這個問題，如果我們的表現長期都比大盤稍好一些，就應該非常滿足了。去探究績效最多可以比大盤好多少，未免有些本末倒置。
巴菲特雖然不知道股市某一年的表現，但他認為平均每年會有5–7％的報酬。比大盤高出10個百分點意味他設定的年化報酬率目標是15–17％。投入10萬元，年化報酬率15％，10年後會成長到40.5萬元，20年後會成長到160萬元，這無疑是驚人的好成績。
巴菲特對投資績效的評論幾乎都是以相對績效為基礎。他有次的解釋就像是在跟高爾夫球夥伴講話：
如果有一年虧損15％，而大盤指數跌30％，我會認為這比我們和大盤指數同樣漲20％的表現還好。一段期間下來，一定會有多頭行情和空頭行情，因為行情出現的次序而興奮或沮喪是毫無意義的。重要的還是打敗市場；標準桿三桿的球洞打了四桿，不如標準桿五桿的球洞打了五桿，而如果你假設不會遇到一定比例的標準桿三桿和標準桿五桿的球洞，那是不切實際的。
巴菲特教導投資人這麼看投資績效：如果大盤下跌，而你的虧損少一些，那就算是表現良好，反之亦然。你的表現哪怕只比市場平均水準好一點，無論是在上漲還是下跌的年份打敗大盤，表現都非常好。
雖然巴菲特合夥事業不曾有一年虧損，甚至不曾有一年表現不如大盤，他還是要投資人對這兩種情況有心理準備。
巴菲特合夥事業會有這麼傑出的績效，靠的是他的投資技術、管理少量資金的優勢、與市場契合的投資風格，以及運氣。不過掌管波克夏之後，巴菲特曾有少數年份表現不如大盤，也曾有數年出現虧損，儘管並不嚴重。
以長期績效衡量
任何投資方式都不大可能提供長期穩定的績效，投資人不應對此有過高的期望。一切事物莫不是興衰有時。巴菲特知道自己的相對績效很可能會顯著波動，因此提醒合夥人，在操盤不好的時候，他的績效可能低於大盤多達10個百分點，而如果「一切順利」，他的績效可能超越大盤多達25個百分點。7因為一年的績效可能大幅波動，巴菲特認為投資人必須衡量連續幾年的表現：至少要看3年的表現，能看5年則好得多。而且最好是在大盤相對平靜的一段時間評估，因為這時相對不受投機狂熱影響。他教導並提醒投資人，一年的相對績效很大程度上也取決於運氣，它取決於短期市場波動的「投票機器」性質；如果把評估績效的時間拉長，就會變得愈來愈像個「體重計」。
巴菲特也教導投資人，評估多年的績效必須注意很重要的一點：在市場經歷多頭投機走勢的末期，他的績效很可能輸給大盤。他到現在仍一再重申這點。
在巴菲特合夥事業的最後幾年裡，我們看到股市正經歷1970年代初期暴跌之前的「狂飆」時期，數檔「績效基金」（performance fund）的績效大幅領先巴菲特合夥事業。較近年的例子，是網路股泡沫在2000年代初破滅之前，許多人覺得巴菲特和波克夏哈薩威與市場「脫節」。投機熱潮驅動的市場狂熱導致股價嚴重脫離經濟基本面。視市場為「投票機器」的人在這種環境下表現出色，而巴菲特和其他視市場為「體重計」的投資人則會顯得跟不上市場。
因為巴菲特的價值導向投資方式本質上是穩健的，他教導合夥人期望在大盤下跌時得到較好的相對績效。再說一次，他完全不介意投資組合的市值跟隨大盤下跌，但他希望跌幅能比大盤輕一些。今日採取這些原則的投資人也應該抱持這種期望。巴菲特的投資方法和買進的證券類型，使得最出色的績效往往在大盤下跌時出現。他1962年這麼告訴合夥人：
道瓊指數下跌賦予我們表現出眾、累積百分比優勢的機會；這種優勢加上大盤上漲時不低於平均水準的表現，將賦予我們相當滿意的長期績效。我們的目標是道瓊指數每下跌1％，我們僅下跌0.5％；如果能達成這目標，我們的股票投資方式將比幾乎所有其他方式穩健得多。
巴菲特提醒投資人，投資原則不該改變，這也包括衡量績效的原則。在同業幾乎不衡量績效的時候，他堅持要對主動式投資經理人衡量最少3年的績效。到了1960年代末，同業已經從不衡量績效變成太頻繁衡量績效，他還是倡導至少看3年的績效，但許多同業每分鐘都在看績效，這與完全不衡量績效一樣有害。
巴菲特衡量績效的方法與其他核心原則一致。如果我們的第一原則是股市不是很有效率，那我們不應該太在意短期績效，因為這與第一原則不一致。市場的短期波動根本不值得重視。我們應該重視的是過去（至少）3年的績效數字，因為市場至少要3年才能變得比較有效率，能看5年的績效更好。評估主動式投資經理人的表現，最好是看一個完整的市場週期（從大盤低點到下一次低點，或從高點到下一次高點）。
巴菲特教導我們，無論市場其他人如何改變績效衡量標準，無論他們衡量太少還是太頻繁，永遠都不要改變我們的衡量標準。市場改變時，投資原則應該不變，永遠不應該因為市場波動改變投資原則。
巴菲特相信能以相當大幅的優勢打敗大盤，除非在多頭投機市場。他教導我們設立明確、一致的衡量方式，以便公平、準確地監測和評斷投資績效。他事先清楚說明投資人應該追求什麼目標，鼓勵我們定期應用事先確立的標準檢視。
如今股票投資的績效衡量方式已經走了樣，因為alpha值、beta值、夏普比率（Sharpe ratio）和崔納比率（Treynor ratio）等術語而變得混亂，衡量績效其實不必這麼複雜。投資人如果決定採取主動式投資，只需要事先想清楚該用什麼績效衡量標準，然後堅持採行。無論是自己操盤還是委託給專業人士，都應該監測過去 3-5年的投資績效。如果績效持續輸給大盤，而且不是在多頭投機走勢時，就該認真考慮是否該改變投資方式，長期輸給大盤的代價實在太大了。
因此，選擇投資經理人非常重要，必須了解誘因如何有力地影響投資經理人的行為。下一章會說明巴菲特合夥事業的結構設計，我們會看到投資人與投資經理人的潛在衝突，這種潛在衝突必須盡可能減少。
股神巴菲特穩賺不賠的套利型投資法
小時候，巴菲特以25美分向祖父的商店買進6罐裝可樂，然後以每罐5美分賣出，每賣出6罐賺20％「套利」。巴菲特這種套利的財務技巧公式相當簡單：先以某個價格買進一樣東西，在增值或承擔風險後以較高的價格賣出，賺取差價。
在傳統的「無風險」套利中，相同或幾乎相同的兩種物品會在不同的地方，同時以不同的價格買賣。例如某個公司（完全相同）的股票同時在紐約和倫敦掛牌，而紐約的成交價比倫敦的成交價還低，這時套利者可以在紐約買進，並在倫敦賣出，藉此賺取差價。因為交易可以瞬間完成（拜電子交易所賜，套利者不用一秒就可在紐約買進並在倫敦賣出）。一般認為這種操作沒有風險。因為「無風險套利」穩賺不賠，這種機會往往很罕見。
巴菲特24歲替葛拉漢工作時，就曾做過並非完全無風險、但風險相當低的套利交易。他這麼描述：
總部在布魯克林區的巧克力公司洛克伍德（Rockwood & Co.）獲利有限。公司在1941年採用後進先出（LIFO）庫存評價法，當時可可豆每磅賣5美分。1954年，可可豆因為短暫缺貨，價格飆漲至每磅超過60 美分。洛克伍德因此希望在價格拉回之前，迅速賣掉值錢的庫存。但是，如果直接出售庫存，必須支付近50％的稅款。
1954 年的稅法救了這間公司。這個稅法有一條費解的規定：如果公司因為縮減業務規模，將庫存分配給股東，則賣出按後進先出法計算的庫存獲利可以免稅。洛克伍德決定結束旗下銷售可可脂的業務，並指出1,300 萬磅的可可豆庫存屬於這項業務。因此提出利用多餘的可可豆向股東回購股票的計畫：股東每交回一股，可獲得80 磅的可可豆。
我花了幾個星期忙著買進洛克伍德的股票，賣出換回來的可可豆，定期到施羅德信託（Schroeder Trust）把股票換成倉庫保管單。獲利很可觀，而唯一的花費是地鐵車資。
在洛克伍德套利交易中，只要各項相關價格沒有很大的波動，套利者就可以輕鬆獲利。以34 美元買進股票，換成價值36 美元的可可豆，變現後可獲利2 美元。只要可可豆的價格不跌， 就可以穩穩賺到這2 美元的獲利。每一筆交易的資本報酬率為5.8％。如果投入100 美元，一年套利10 次，可以獲利58 美元（不計複利）。可惜這種低風險的套利機會並不常見。為了找到足夠的套利機會，套利者往往必須承受較高的風險。
套利型投資是非常誘人的獲利來源，而且它還有分散獲利來源的額外好處，在大盤下跌時保護整體績效。大盤處於高點時，巴菲特可以藉由這種操作宣洩精力——對精力充沛的投資人來說，在「無事可為」時不做任何事，一點也不容易。查理．蒙格與巴菲特討論完套利交易計畫後，通常會說：「好吧，至少這樣你就不會無事可做了。」對巴菲特來說，這種操作代表一年平均20％的報酬率。股市上漲時， 套利型投資會占用較大比例的資金。而在市場上有大量低估型股票的投資機會時，套利型投資占用的資金比例會縮減。
人人都可受惠於套利型投資產生的分散投資作用，但不是人人都能自在地從事這種操作。對這些人來說，還有一些投資方式既可以產生高報酬，也不會與大盤走勢密切相關。如果你認為套利型投資不適合你，或許可以考慮擁有私人企業。
＊作者為紐約頂尖共同基金公司的投資分析師，有超過15年的金融業工作經驗，曾任職於數家世界頂級的投資銀行，從事股票銷售和研究工作。本文選自作者第一本書《巴菲特的投資原則（增訂版）》
