退市機制趨嚴
相對於上市審核效率加快，科創板的退市機制則是愈發嚴格。上市公司存在欺詐發行、重大資訊披露違法或者其他嚴重損害證券市場秩序，以及涉及國家安全、公共安全、生態安全、生產安全和公共健康安全等領域的違法行為均會被實施退市風險警示，公司須限期改善或被強制退市。
除了違法行為外，交易出現問題的公司也在被退市之列。其中包含：(1)連續120個交易日實現的累計股票成交量低於200萬股；(2)連續20個交易日股票收盤價均低於股票面值；(3)連續20個交易日股票市值均低於3億元；(4)連續20個交易日股東數量均低於400人。
過去中國推動創業板與新三板交易機制，希望針對中小企業與新創業者提供一個公開市場募資的管道。但實施以來卻出現不少問題，例如板上企業良莠不齊；實際能透過交易系統募到資金的規模有限；股權過於集中在少數投資者身上；以及許多空殼公司並非為了拓展公司業務而公開募資，而僅是為了賣殼而登板。
在投資者信心不足的情況下，創業板與新三板有行無市的狀況愈發嚴重，2018年深圳創業板籌資金額僅986.15億元人民幣，較2017年下滑34.07%；新三板在2017年的成交金額達到2,271.8億元人民幣，但2018年大幅萎縮至888.01億元人民幣，下跌60.91%。對此，科創板預期以嚴格的退市機制，確保價值投資，建立一個更為正常化的資本市場交易管道。
制度的開放與思考
除了上市、退市機制的變革與鎖定科技企業類型之外，科創板也進一步開放了紅籌企業與VIE架構公司上市；降低股份減持門檻制度，公司核心技術人員股份鎖定期由3年調整為1年，期滿後每年可以減持25％的IPO前股份；規範散戶投資人資產不低於50萬元人民幣，並參與證券交易24個月以上。整體而言，這次科創板的登場，確實能對高成長潛力的新創企業與投資者帶來不小的誘因。而在這項變革之下，卻也有值得思考之處。
首先是資金的磁吸效果。對中國境內的資金移轉或許會帶來不小的影響，尤其是在開板的蜜月期間。若科創板能有效執行上市審核、退市規則，並落實貼近市場化的運作機制，更有機會吸引長期資金投入。
然而對外資而言，要考慮的層面恐怕不僅僅是科創板的遊戲規則問題，而是資金進出的問題。受到美中貿易戰的影響，人民幣貶值壓力驟升，中國近兩年外匯管制趨嚴。在匯兌成本提高的情況下，外資是否對科創板買單，仍有待觀察。
其次，資本市場的改革是趨勢，也要畫對重點。近年創新創業蓬勃發展，在早期投資者，如天使、VC與CVC等的加持下，造就了不少估值超過10億美元的獨角獸企業。當早期資金備受關注之時，如何完成募、投、管、退的投資閉環成為政策的焦點之一，不論是補貼、直接投資、搭配投資、減稅，或資本市場多元化皆然。
其中，資本市場的改革正是關乎早期投資者退場的重要項目，台灣亦推動了諸多創新措施，刺激資本市場活絡。2014年台灣啟動創櫃板，為具創新、創意構想之非公開發行微型企業提供提供「股權籌資」與輔導機制。目前共計93家公司，透過創櫃板籌資系統籌資金額達3.62億元新台幣。今年金管會更將基石投資人制度提出討論，期待能促進我國新創項目上市籌資。對發行企業來說，一位具聲望的基石投資者參與IPO，不但能傳遞企業正面訊息，增加IPO的成功率，亦能吸引到更多的投資者參與認購。
資本市場是雞生蛋、蛋生雞的問題。具高成長潛力的優質投資標的上市，能吸引到更多的投資者進入；更豐沛的資金流動，亦能吸引優質的企業參與。而政府的角色是打造一個完善的孵化場，提供「好的」環境與工具，促進資本市場正向發展。
從中國新三板、創業板至科創板的變化可以了解，完成投資閉環，從早期投資到上市籌資，營造健康的資本市場環境，單靠降低門檻、放寬規則、廣開市場大門，並非正解。從市場尋求答案，找到貼近雙方需求的機制，適度調整規範的鬆緊，才能創造足夠的投(募)資誘因。
作者范秉航博士，現為台灣經濟研究院研六所副所長
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